黄祖斌：通胀再来也难扭房价颓势

2009年05月20日 04:06
来源：第一财经日报

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黄祖斌

目前不少国家将利率降到历史最低水平，中国的利率水平也接近于1990年以来的最低点。考虑到上轮全球因各国的低利率政策，导致普遍的高通胀和资产价格上涨，如果通胀在中国重现，是否会导致中国房价再度大幅上涨？

笔者看来，通胀与房价的关系比较复杂，二者不存在同涨同跌的规律和普遍现象。

房价收入比是主因

决定房价涨跌的基本因素是房价收入比。大多数人是否购买房产的决定，一定是建立在自己的收入水平之上。世界银行认为发达国家正常的房价收入比一般在1.8～5.5之间，而发展中国家合理的房价收入比则在3～6之间。

美国1972年至2000年长期平均房价收入比仅为3.17倍，英国同期为3.73倍。作为中国房改标志性文件之一的国发[1998]23号文件明确规定：停止住房实物分配后，房价收入比(即本地区一套建筑面积为60平方米的经济适用住房的平均价格与双职工家庭年平均工资之比)在4倍以上，且财政、单位原有住房建设资金可转化为住房补贴的地区，可以对无房和住房面积未达到规定标准的职工实行住房补贴。可见6倍以下的房价收入比才是比较合理的。房价相对于家庭收入真的应该这么低吗？

实际上，5倍的房价收入比就已经是很高的水平。根据国家统计局2006年数据，目前人均可支配收入为11759.45元，非居住消费支出为7792.36元，则家庭可用于购房的净收入，占总可支配收入的34%，假设居民将34%的收入用于购房(美国1974年8月《住宅与社区发展法案》第8条款“租金资助计划”，其核心内容是，任何家庭用于住宅的支出不应超过家庭总收入的30%)。假如首付30%，其余向银行申请贷款，长期平均贷款利率为6%(1991年4月以来，我国五年期以上贷款算术平均基准利率为8.92%，房贷利率按七折为6.24%)，贷款期限为20年、25年和30年三种，那么一套房产分别相当于27.06年数30%15年和33.24年的家庭总收入。

而人一生的工作时间也就是在30年左右，而且积存30%的首付款，还要4.41年的时间。

实际上，美国2006年4月房价收入比达4.5倍时，美国居民购买力就无力支撑，房价泡沫开始破灭，对全球经济的消极影响目前仍未消除。

中国的特殊国情使得中国的房价收入比有理由比一般标准高一些，但总体上讲中国目前的房价收入比远高于正常水平。因此中国未来相当长的时期内，楼市泡沫逐步破灭是个大趋势，这不是通胀可以改变的。

通胀未必提高收入水平

从理论上讲，温和的通胀初期，企业产品或服务的价格将提高。同时，利率的上调一般落后于通胀率的上升，因此企业融资成本的增加也落后于企业收入的增加，企业的盈利将因此提高，社会工资水平将上升，这有利于增加住房的购买力，对房价的上涨有利。

但发展成高通胀时，企业的经营环境反而会恶化。一是原材料价格的明显上涨将增加生产成本；二是利率的提高将增加融资成本，特别是央行可能为防通胀而大幅提高利率；三是企业经营环境恶化后，部分企业会收缩业务或结束经营。无论是企业盈利的恶化，还是失业率的上升，都不利于收入水平的提高，也无法增加对住房的购买力。

从中国的国情来看，十年前中国就结束了商品供不应求的时代，目前中国的主要出口对象，欧、美、日全部步入经济衰退，中国的出口持续负增长。即使有通胀，也不大可能缓解中国产能过剩的局面，对居民的收入提高并无太大的提振作用。

现在很多人把中国未婚青年对住房的需求说成是“刚性需求”，并将其视为中国房价的牢固支撑。其实居民的衣、食、行、通讯才是更基本、更刚性的需求，而医疗、教育等是更重要的需求。而购房作为绝大多数家族最大的支出，是最高层次的需求。因此购房款一定是在满足这些支出之后的节余款。

也许有人认为通胀导致必要消费支出的增加不值一提。但因中国文化传统对房子的偏爱，导致中国绝大多数富人早就满足了住房需求，正是中国富人的旺盛购买力才将中国房价收入比推到非常高的水平。目前可以支撑中国房价的只能是中低收入居民。并且富人占全社会人口的比例毕竟比较少，而房地产的供应量却因前几年投资的快速增长而将连续大幅增加，决定中国房价的只能是大多数人的收入水平。因此，通胀导致生活成本增加的因素不可忽视。

通胀带来的加息会抑制购房需求

如果中国出现通胀，央行一定会加息。目前五年期以上贷款基准利率为5.94%，房贷利率按七折优惠是4.158%。假设贷款基准利率分别上升两三个百分点，房贷利率将分别升至5.558%和6.258%，购房贷款利息成本将分别增加33.67%、50.51%。

购买第二套以上住房，目前为6.534%。如基准利率上升两三个百分点，20年总价60%的贷款，光利息就相当于房价的1.05倍和1.18倍。

为银行的贷款安全及中国房市的长期健康发展着想，中央放松对房产投机炒作限制的可能性不大。假如通胀，加息更会明显抑制投资性购房需求。因此不仅不会有大量新增的投资性需求推动楼市上涨，而且开发商按前几年持续增加的需求(包括较大比例的投资性需求)而开发的房产，还会因投资需求明显减少而转由自住性需求来消化，令市场承受更大的压力。

存款可以认为是无风险的投资方式，收益也是固定的。如中国出现通胀，存款利率也将增加，存款的吸引力会增加。而房产投资，即使不交营业税、房产税和个人所得税，房屋租金收益率也未必高于存款利率，并且还要付出物业管理费(北方还有取暖费)等各种持有成本，空置不仅是个不确定性因素，还会降低租金收益率。即使在经济持续两位数增长的时期，中国各主要城市也经常出现房租负增长的现象。

高通胀甚至有可能推动房价下跌

无论是原理，还是世界各地的实例，都不支持通胀来临楼市走牛的观点。

中国有一个特殊国情，即在上世纪90年代房改之前，基本不存在房地产市场。房改结束后，相对于当时比较低的房价，相当多的人可以不通过银行贷款，或仅贷很小一部分贷款就可购房。因此，对房贷利率并不敏感。在房价大涨之后，普通人全额购房已不大可能，绝大多数人都必须通过贷款购房。因此高通胀之下的高购房贷款利率不仅将压制房价的上涨，还有可能推动房价的进一步下跌。

另外，因房屋建造、销售周期远长于一般商品，因此房地产市场的价格涨跌趋势会持续很长时间。从各国房价下跌周期来看，一旦下跌，平均将持续四五年，下跌30%以上。而中国楼市在上涨十年，涨幅近四五倍后，调整时间会更长。目前中国楼市调整只不过刚刚开始，价格跌幅非常有限，怎么可能因为可能到来的通胀就继续走牛呢？ (作者单位：人保资产保险与投资研究所)