东电B方案引热议浙能电力详解定价依据

2013年02月26日 06:44
来源：上海证券报作者：吴正懿

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东电“B转A”方案的破冰之举，在引发二级市场追捧的同时，亦招致小部分投资者的质疑。针对市场对于“B转A”换股价、溢价幅度、A股定价依据等方面的疑问，东电B大股东浙能电力昨日首度给予回应。

浙能电力副总经理兼董秘曹路对本报记者表示，公司关注到投资者提出的质疑，其中讨论较多的是定价依据，即本次方案采用的是市盈率法定价，而部分投资者提出为何不参考市净率定价。

曹路回应说，将公司的净利润乘以适当的倍数(即市盈率法)计算出公司股票价值的方法，是对电力公司估值最常采用的方法。

据他介绍，本次东电换股价格采用市场通行做法，即以东电收盘前20个交易日的均价上浮41.12%并最终确定为4.9元。以换股价4.9元为基础，东电扣除非经常性损益后的每股收益0.34元，对应市盈率14.41倍。

至于浙能电力的A股发行价格，将综合考虑资本市场情况、浙能电力吸并东电后的盈利情况及可比A股公司估值水平等因素综合确定，预计发行价格区间为5.71元/股至6.63元/股，该发行价系以2012年备考后的财务数据为基准进行测算，对应预案中披露的净利润形成的市盈率为14至16倍，“浙能电力发行价格所确定的市盈率与东电扣除非经常性损益后的每股收益差异不大。

曹路说，随着2013年新建机组投产等因素，2013年度浙能电力净利润水平预计将同比有所增加，这将进一步降低浙能电力本次发行市盈率水平。同时，截至今年2月21日，可比上市公司的市盈率均值为18.14倍，本次预案中预计浙能电力的市盈率水平(14至16倍)存在显著的折扣，“加上本次吸并东电上市并未考虑融资，不存在股权稀释，因此这部分定价折扣也是由东电流通股东享受的，投资者实际的年化综合收益率预计远高于41%。

事实上，投资者对换股价期望值的提升，很大程度上与东电B停牌期间上证B股指数大幅上涨有关。对此，曹路认为，当前B股股价是凝结了投资者对于未来的预期之后形成的，而停牌前股价则是投资者是在没有B股改革利好消息的情况下从市场判断所形成的，相对比较公允。

曹路举例说，对比以往的换股吸并案例，广汽集团吸并广汽长丰溢价率为14.98%，中交股份吸并路桥建设溢价率为23.03%，中国铝业吸并山东铝业和兰州铝业，溢价率为15.93%。“即使在目前41.12%的换股溢价下，剔除上证B指23.86%的涨幅后，东电B股的溢价幅度仍有18%左右，与类似案例溢价率基本持平，这也体现出我们的诚意。

“另外，从浙能电力的角度出发，必须兼顾新老股东利益的平衡。”曹路说，如果一味提高现有东电B股的换股溢价率，使其超越市场公允价值，则一旦“B转A”实施后，对于坚定持股的老股东及浙能电力A股新股东群体来说，就将失去在二级市场上的投资价值，“现有方案的出炉，应该说是兼顾了新老股东利益的综合平衡。

浙能电力方面强调，为切实保障投资者权益，公司在筹划吸并方案的过程中对投资者利益保护相当重视。比如，尽管东电在公司章程中并未对换股合并事宜是否需要进行分类表决进行约定，且现行法律法规也没有明确要求公司采用分类表决方式审议股东大会议案，但出于对投资者利益保护的考虑，公司还是决定实施分类表决的方式。