三维工程(002469)：顶尖技术构筑壁垒大气减排促发需求

目前炼化企业大气污染物排放仍执行1997年的标准，鉴于严峻的污染形势，新的污染物排放标准已经制定并征求意见，预计2014年出台可能性较大。

5因素促进硫磺回收投资快速增长

我们认为基于5方面的原因，未来几年硫磺回收投资的需求仍将保持较快增长：一是新增的炼化产能要求配套装臵；二是进口石油硫磺含量较高，要求装臵大型化；三是环保标准提升在即，将带来大量的技改需求；四是存量装臵设计寿命一般为15年，同时3年一次大修，带来更新和维修的需求；五是煤化工和新型煤化工项目上马带来的新增需求。我们的测算显示，石油化工硫磺回收投资市场容量在60-70亿元，而煤化工市场容量在20亿元左右，并均能保持两位数的增长。

核心技术确保新标准执行后公司市场占有率提升

三维工程的无在线炉硫磺回收工艺(SSR)是国内唯一一个自主知识产权的硫回收工艺，而要达到新的排放标准，必须要求总硫磺回收率达到99.9%，目前主流工艺中仅SCOT工艺和SSR工艺有可能达到，而SCOT工艺投资较SSR高出30%左右，操作更复杂，因此我们认为新的环保标准一旦执行，则三维工程的竞争优势更为明显，市场占有率有望进一步提高，同时将受益于快速启动的存量市场更新需求。

非硫磺业务发展空间巨大

公司在石油储运、石油化工设计、污水处理等领域都有一定的技术和经验储备，考虑到整个石油和化工年投资超过1万亿，公司并不存在发展空间的瓶颈，而充足的现金储备为公司在产业链上并购奠定坚实基础。

股权激励

公司于2012年进行了针对技术骨干的股权激励方案，同时主要高管在上市前基本已全部持股，充分激励有望保持核心人才的稳定及利益一致性。

公司合理估值在22.90元~24.24元

综合绝对估值和相对估值的结果，我们认为公司合理估值区间22.90~24.70元。当前股价尚有40%上涨空间，给予“推荐”的投资评级。国信证券