合兴包装并购扩张计划扬帆启动

合兴包装（002228）全资子公司裕荣投资拟与中新融创在包装领域及其上下游进行合作，合资设立一家并购基金管理公司，发起设立和管理主要从事股权收购业务的并购基金，裕荣投资拟用自有资金4000万元认购首期20%份额。

周期底部外延式扩张战略

借助资本力量，快速实现规模扩张和网点布局，通过输出管理能力实现内部协同，是公司成为国内瓦楞纸箱行业龙头的关键。瓦楞纸箱下游是家电、饮料、食品、日化等消费品行业，目前行业的集中度很低，作为龙头的合兴包装市占率仅在2%-3%的水平，下游的集中度提升、周期底部的需求不足都挤压了很多小厂商的生存空间，我们认为公司进行横向并购的时机已经到来，外延式扩张大有空间。

网点和采购带来规模效益

瓦楞纸箱下游集中度提升，客户存在集中采购的要求，全国化的生产布局要求瓦楞纸箱企业全国布局的网点相匹配。公司母公司的营业成本快速提升，表明公司集团化采购比重变大，也验证了公司卓越的内部管控能力。全国化的网点布局和集团化采购带来了公司对下游和上游议价能力的提升，规模效应凸显，公司的净资产收益率（ROE）长期拐点已经来临。

周期长期向上

上游瓦楞纸行业产能过剩，纸价提升难度大，周期底部公司议价能力提升，合兴包装进入长期的顺周期，产能利用率的提升带来盈利能力提升。维持盈利预测2014～2016年0.37、0.52、0.68元，按照30倍估值，目标价为11.10元。 （作者系招商证券研究员）