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福耀玻璃:海外项目加速推进


来源:中信建投证券股份有限公司

国内出口到美国的汽车玻璃,其包装、运输、关税费用约是在岸售价的20-25%。在美国生产汽车玻璃,其人工成本的增加部分,加上折旧成本的增加(美国折旧约占生产成本的9%,大于国内目前的7%),基本可抵消出口中间环节费用,所以出口和在美生产的汽车玻璃单价盈利能力差不多。在美国生产浮法玻璃要比国内生产浮法玻璃成本会低10%左右,主要是因为美国天然气价格便宜。目前国内西部地区天然气价格约为2.5-3元/m3,沿海地区从印尼进口的LNG气化后价格也达到了3.5元/m3。美国的天然气只有1.0元/m3。除天然气外,其

调研目的

了解公司美国、俄罗斯项目的进展状况;了解公司国内业务增长与盈利情况。

调研结论美国项目进展加速

公司前四年平均人工成本每年以20%的速度增长,今年增速将至10%多一些,今后也将维持在比社会平均略高的水平。公司目前平均人员工资为6500元,人工成本占到汽车玻璃生产成本的12%;美国平均人员工资3500美元,人工成本将占到汽车玻璃生产成本的30%多。

国内出口到美国的汽车玻璃,其包装、运输、关税费用约是在岸售价的20-25%。在美国生产汽车玻璃,其人工成本的增加部分,加上折旧成本的增加(美国折旧约占生产成本的9%,大于国内目前的7%),基本可抵消出口中间环节费用,所以出口和在美生产的汽车玻璃单价盈利能力差不多。在美国生产浮法玻璃要比国内生产浮法玻璃成本会低10%左右,主要是因为美国天然气价格便宜。目前国内西部地区天然气价格约为2.5-3元/m3,沿海地区从印尼进口的LNG气化后价格也达到了3.5元/m3。美国的天然气只有1.0元/m3。除天然气外,其他投入要素的价格基本相当(浮法玻璃成本中人工占比很少),所以在美国生产浮法玻璃的成本较低。

公司收购的PPG浮法玻璃工厂将被改造为汽车级浮法玻璃厂,于明年底与汽车玻璃项目同时投产。公司与PPG早有合作,现福清浮法玻璃生产线即为PPG授权技术建设而成。

美国汽车玻璃项目明年年底投产,2016年将几乎达到全年满产,实现盈利。2016年投产产品中,100万套来自国内现出口到美国的OEM产品,70万套本田的OEM在手订单,其他将为未来一年多逐渐新增的订单。

美国工厂远期产能可扩展至450-500万套。公司暂无在南美建设产能的规划,未来美国工厂可考虑将产品出口至南美。

美国工厂以OEM产品生产为主。目前公司年出口美国售后市场产品400万片,其中绝大多数为前挡,占据了美国近40%的售后市场份额,预计以后份额进一步增加的空间不是很大。未来美国售后市场的产品将仍有国内产能生产。

俄罗斯项目重在长远

俄罗斯项目今年略亏,明年5、6月份满产,其中20万套为现出口俄罗斯的产品产能转移,以及来自现代、大众、拉达的新订单,另将有部分来自欧洲的订单产能放在俄罗斯生产。公司正在和相关物流公司磋商,未来汽车玻璃由卡卢加工厂经陆路到德国的运费可能比从中国经水路到德国的运费还要低,所以未来俄罗斯可能将成为出口欧洲的重要基地。

俄罗斯项目看长期,一方面其汽车产量在不断增长,另一方面其汽车保有量比较大,售后市场可观。当俄罗斯项目产量达到200万套时,将考虑在俄建浮法玻璃厂。

研发费用率今后将保持稳定

研发费用率2013年3.3%,今年预计为3.7%,预计今后基本维持这一水平。主要竞争对手汽车玻璃研发费用曾萎缩趋势,公司在汽车玻璃领域的研发费用已居世界前列。

公司的调光玻璃目前已配套红旗轿车。Low-E玻璃已配套几款车,未来应该会逐渐普及。

浮法自我供给率提高有利于稳定毛利率

去年浮法玻璃的自我供给率为80%左右。通辽两天建筑改汽车完成后,明年底浮法玻璃的自我供给率将达到90%。以后浮法的自我供给率将基本维持在85-90%区间。浮法玻璃的自我供给率的适当提高有利于公司维持毛利率。

港股发行如期推进

预计明年上半年完成港股发行,发行新股不超过发行后总股本的18%。

继续强烈建议买入,上调目标价到14元

公司产品结构的上移、海外市场的拓展开启了公司持续中速增长的通道,确定性高。目前公司管理效率不断提升、产品实力持续加强、产能布局深度全球优化,中远期正处于良性的发展轨道。

我们预测公司2014/15/16年EPS分别为1.10元/1.28元1.49元。公司目前相对于2014年业绩PE只有9.1X,估值水平仍然明显低于国内外同类公司,没有反应公司业绩未来持续、稳定增长趋势,并鉴于公司港股发行、沪港通有利于提升公司估值,我们继续强烈建议买入,小幅上调目标价到14元,对应2014年业绩估值为12.7X。

[责任编辑:robot]

标签:股本 毛利率 买入

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