利好齐发资金抢筹 资源股揭竿而起（附股）

欧版QE议案曝光 资源股揭竿而起

周四，资源股全线暴动，有色、煤炭、钢铁等板块揭竿而起，锌业股份(000751)、罗平锌电(002114)、云铝股份(000807)等多股涨停，盛屯矿业(600711)、包钢股份(600010)、兖州煤业(600188)等多股冲击涨停，中国铝业、中国神华、宝钢股份(600019)等多只大象亦不甘落后。

消息面，据彭博社报道，欧洲央行执行委员会已提议推行如下的量化宽松(QE)方案：每月注入500亿欧元的宽松资金，直至2016年底，总额最高可达1.1万亿欧元。这一消息源自欧元区国家央行的两位匿名官员。

500亿欧元约合580亿美元，相当于3600亿人民币。总额1.1万亿欧元约合1.274万亿美元，额度超过美国QE2的6千亿美元，但低于美国QE1的1.725万亿美元和QE3的1.613万亿美元。

这一提议将在今天开始的欧央行货币政策决策机构：央行理事会的会议上讨论，理事会可能对上述QE方案的设计进行大幅调整。两位官员要求不具名是因为目前该提议还属于机密状态，其中一位官员还指出，采购主权债的欧版QE不可能在3月1日之前开始。因此，如果欧央行推行上述QE，执行的时限将是22个月。

昨日欧美股市飘红，外盘LME金属普涨。此外，今日国内有色期货表现良好，截至发稿，沪铜主力合约涨0.85%，沪锌涨1.3%，沪铅涨1%。

稀土出口关税5月2日后取消 概念股迎上涨契机

据媒体消息，商务部新闻发言人沈丹阳1月21日上午在例行新闻发布会上表示，经国务院批准，商务部决定从2015年1月1日开始取消稀土出口配额管理，并保留出口关税，直到2015年5月2日。

针对部分西方媒体有关“取消配额是迫于西方的一些压力以及市场垄断地位受到威胁”的论调，沈丹阳回应，取消稀土出口配额管理是中国统筹国内国外两个市场、两种资源的一项具体贸易政策选择，是配合国内稀土等资源类产品管理制度改革的一项措施，同时也是综合考虑世贸组织相关裁决执行所进行的一项政策调整。沈丹阳称，中方将继续以符合世贸组织规则的方式来加强对资源类产品的保护，促进资源和环境保护，维护公平竞争，实现可持续发展。

近年来，为了有效保护和合理利用稀土等相关资源，规范行业市场秩序，转变发展方式，实现资源类产业转型升级，中国政府充分利用经济和市场手段，采取一系列举措，加强和改善稀土等产品的出口管理，促进稀土行业持续健康发展。据了解，目前，中国对轻稀土产品的出口关税设为15%，对重稀土出口关税设为25%。

香港万得通讯社分析认为，目前稀土价格相对于历史高位已经大幅回调，且随着国家对稀土行业整治力度的加大，行业发展迈入了良性发展轨道，此次明确取消稀土出口关税时间表是延续此前取消配额的政策延续。出口关税的取消将大幅提升稀土企业的盈利水平，对相关企业将带来直接利好。因此，可适当关注：广晟有色、北方稀土、五矿稀土、厦门钨业、中色股份、盛和资源等个股。（证券时报网）

有色金属：研究周报-小盘股或将逆袭

2015年01月22日方正证券杨诚笑

周五后风格可能转换： 有色行业上周下跌跑输大盘，宁波韵升、天齐锂业等表现较好。周五晚处罚中信等券商两融业务，倾向于认为上面担忧过高过快的杠杆和过快的上涨，而不是改变整体股市向好基调，但细分来看大盘股或将回归横盘或微幅慢牛，后市或将重新引回小盘成长股行情。有色股短期投机逻辑发生些许变化，暂放资源股的投机，回归个股。尽管如此，我们还是要强调，股市往往会难以控制，做多热情起来很难一个政策利空就完全打压下去，不排除周一之后反弹，有色资源股仍然需要关注。对于黄金，美元年内加息可能性很大，空间有限，不建议参与。

重点公司更新：红宇新材或中信信托买入达5%，中信信托表态乃误操作所致。同时公司修正2014 年业绩预测至盈利1100-1700 万，之前为预计盈利100-800 万。

贵金属价格继续上涨： 原油大跌带来基本金属普跌，市场避险情绪继续上升，贵金属价格因此继续上涨。上周COMEX 金、COMEX 银和LME 铂分别上涨3.68%、3.93%和2.09%：LME 钯下跌4.07%。美元年内加息可能性很大，金价继续上涨空间有限，不建议参与。

基本金属普遍下跌： 在原油价格大跌的影响下，基本金属价格普遍出现下跌， LME 铜、 LME 镍、 LME 铅和LME 锌分别下跌7.39%、 5.58%、 4.91%和4.86%。 LME 锡和LME 铝分别微跌1.33 和1.58%。 短期来看需求仍然疲软，又处于淡季，价格上涨空间不大。

锑价出现下跌：上周锑价下跌2.83%，市场处于淡季，交易清淡，欧洲市场锑价出现大跌，国内厂商被迫下调出厂价。其余小金属价格变化不大。

稀土价格涨跌互现：赣州稀土协会13 日下调稀土指导价，但部分稀土品种的价格在12 月新能源汽车产量超预期消息的带动下有所上涨。其中氧化铈、氧化镧、氧化铽和氧化镨的价格分别上涨3.90%、1.07%、0.68%和0.57%；氧化钇、氧化钐和氧化镝价格分别下跌3.66%、1.64%和1.63%。其余品种变化不大。

风险提示：

政策变化风险、经济持续低迷风险、金属价格大幅下跌风险.。

稀土行业：价格底部确立，短期仍看政策

2015年01月22日华鑫证券邱祖学

稀土产业链各产品价格倒挂，稀土价格底部确立。稀土价格经历了三年的大幅下滑，2014年稀土精矿价格下滑的幅度显着小于下游产品价格的跌幅，产业链中各产品价格倒挂。我们认为主要是稀土上游采选集中度得以提升，并且下游需求端低迷所致。目前价格已经跌至2011年初水平，继续下跌的可能性不大，成本和下游需求见底是重要的支撑因素。

稀土社会库存较低，收储价格弹性高。根据我们的测算，稀土社会库存已经下降至3 万吨左右，部分中重稀土产品库存更是低至1000- 1500 吨的水平，若未来国储继续收购，预计价格将大幅反弹。

后稀土时代，政策更倾向疏导产业发展。政府对未来稀土产业发展的调控思路预计将发生改变，预计将更加倾向于市场化调控，而不再是行政手段。短期来看，为了对冲稀土出口关税取消对价格的冲击，资源税调整势在必行。

海外矿山的开发对国内离子型稀土影响有限。市场一直担心海外矿山对国内稀土产业海外市场的冲击，但实际上从已经投产的矿山情况看，这种冲击很小，海外矿山开发成本高，并且海外矿山离子型稀土含量很少，因此海外稀土矿山开发对国内稀土影响有限。

未来将加强在贸易和冶炼分离等中间环节的整治。从工信部在广东地区的调查发现，黑稀土洗白的主要中间环节在贸易和稀土冶炼分离，我们认为，未来政府将在贸易和冶炼分离两个中间环节加强整顿，掐断稀土黑矿洗白的途径。

投资建议：我们认为目前稀土价格底部确立，价格反弹一触即发，短期政策仍值得期待，并且我们判断未来稀土价格反弹将出现分化，轻稀土预计反弹的幅度较小，中重稀土由于社会库存更低并且打黑效果显着，未来反弹的幅度将更大。因此我们建议加大对南方中重稀土标的的配置。重点推荐五矿稀土（000831 ）、广晟有色（600259 ）、厦门钨业（600549 ）、盛和资源（600392）。

风险提示。稀土价格回升低于预期的风险。

有色金属：铝材加工首次关注-轻量化趋势推动行业步入黄金发展期

2015年01月22日中金公司蔡宏宇

投资亮点

交运领域工业铝材迎来快速发展期。工业铝材属高端加工行业。中国工业铝型材仅占国内2013 年铝型材总产量的30%，而其中的交通用铝型材仅占工业铝型材的27％，两者均远低于发达国家~50%/~50%的占比。板材方面，国内高端应用更处于初级阶段。随轻量化的推进，国内交运类铝材（型、管、棒、板、深加工材等）加工将迎来黄金发展期。重点推荐多元化精细加工的区域龙头利源精制和专注汽车用高端挤压材的亚太科技。

财务预测

汽车轻量化是高端铝材需求增长的最主要驱动。随中国汽车产量稳健增长、节能带来的铝化率提升、以及是铝专用车和全铝客车的推广，国内汽车铝材增长潜力巨大。预计2013-2018 年国内汽车用铝型材和铝板材复合增长率分别17%和31%，到2018 年分别达到131 和28 万吨，较2013 年增长120%和290%。

轨交步入黄金发展期，成为增长第二大驱动。依据我国目前在建和筹建的高铁、城际铁路、城轨交通以及铁路货车等市场的需求，我们预测2018 年国内轨交领域铝型材和铝板材的需求量将分别达到21 万吨和4.4 万吨，较2013 年增长200%和225%，2013-2018 年CAGR 达24%和27%，实现快速增长。

航空航天尚处初级阶段，未来进口替代空间较大。由于2018 年以前国产飞机仍处于开发或开拓市场阶段，为确保质量稳定性，其铝合金材料仍将以进口为主，但随着国内飞机研发和制造技术水平的提高，预计国产化率将显着提升。短期看，国内航空航天领域铝加工材市场较小，但长期来看，进口替代空间较大。

估值与建议

首次覆盖利源精制、亚太科技，均给予推荐评级。前者增长主要来自电子和轨交，后者则来自汽车市场拓展。净利润来看，两家公司14-16 年CAGR 分别为23%/22%; 14-18 年CAGR 分别为23%/19%。目前股价对应16 年PE 为20/24 倍，14-16 年PEG为0.9/ 1.1 倍，其中利源为不考虑增发的情况，若考虑增发则为27/4.8 倍。我们分别给予目标价33.4 元/ 24.3 元，隐含2016 年PE 26/30 倍，对应目前股价分别有28%/24%上涨空间。

风险

汽车、轨道交通以及航空航天等领域需求不及预期。

广晟有色：稀土整合促发盈利拐点

1. 广东稀土龙头。近年来，国家下达公司的稀土矿?稀土分离产品生产配额基本稳定，其中下达公司的离子型稀土矿开采配额为2200 吨，占南方四省离子型稀土矿开采配额的14.50%。国家下达公司的稀土分离配额为4430 吨，占南方四省分离配额的29%，占全国稀土分离配额的5%。

此外，公司另一块主营钨也是盈利亮点。近年来，国家下达公司的钨矿开采指标较为稳定，维持每年1590 吨左右，约占全国总配额的比重为1.9%。

2. 公司收购矿产资源的定增已完成。根据2014 年10 月17 日非公开发行股票发行情况说明书，公司以39.30 元/股价格发行的12722646 股股票已于2014 年10 月14 日完成登记托管手续，募集资金总额49999.99 万元，扣除发行费用后募集资金净额47548 万元。此次募集的资金主要用于收购德庆兴邦88%的股权?收购清远嘉禾44.5%的股权?收购瑶岭矿业61.464%的股权?收购有色集团拥有的被红岭矿业实际使用的固定资产和偿还银行借款。

3. 稀土行业的一大特色:库存变现快速，会及时改变盈利情况。近年来，国家大力支持和规范稀土行业发展，近来稀土打黑?收储?出口配额取消等一系列措施将提振稀土价格，从而促进稀土行业发展。随着全国性稀土集团的组建，资产规模较大同时合法合规经营的大企业集团的市场份额有望进一步提高。结合行业未来发展趋势?产业特点以及实际经营需要，公司认为目前的存货储备符合国家收储战略以及公司实际经营的需要，未来存货的实际变现能力较强。偿还银行借款。

4. 盈利预测及评级。公司原董事长"双开"，新一届管理层在经营理念、作风、体制改革方面正能量十足，预计未来公司行政效率明显优化。而在未来公司业绩增量在于价格波动及控制内部费用。假设产品价格每年以3--5%上涨，成本费用得以控制，预计2014-16 年最新股本摊薄后EPS 分别为0.04?0.14 和0.19 元。

目标价方面，对于此轮上涨高度预判，参照2013 年6-8 月收储及整治的情况，当时稀土价格触底反弹，金属价格上涨110%，板块上涨约50%。此轮价格上涨，整合力度前所未有，预计金属价格涨幅不会低于2013 年。个股股价以2014 年11 月平均水平为参照，预期板块涨幅不低于50%。结合公司业绩高弹性，在稀土价格上涨预期较强的情况下，给予目标价67元，增持评级。2015-16 年对应动态PE 分别为479?353 倍。

5. 不确定性分析。钨下游需求疲弱导致钨价疲弱；稀土下游需求疲弱；打黑、收储、取消出口配额等政策，对稀土价格提振不明显。(海通证券)

铜陵有色(000630)：公司发展进入新阶段

公司10月完成了非公开发行，公司向长信基金等八名特定对象发行了4.91亿股，募集资金44.93亿元，发行价格为9.16元/股,资金用于收购庐江矿业100%股权、收购铜冠冶化经营资产、铜冶炼工艺提升改造项目及补充流动性资金等四个项目。同时公司也完成了新任董事长的选举，管理层稳定。我们认为公司将进入发展的新阶段。

收购庐江矿业有利于提高公司资源自给率。非公开发行拟以10亿元收购庐江矿业100%股权，庐江矿业目前持有沙溪铜矿采矿权，根据最新的沙溪铜矿评估报告，铜资源储量达到48.3万吨（平均品位0.58%），同时伴生金金属量36.3吨（平均品位0.462克/吨）。沙溪铜矿目前正在实施采选规模达330万t/a的项目，开采范围为铜泉山矿段和凤台山矿段矿体。产品方案：铜精矿（含铜）1.58万吨/年，铜精矿中金含量约为1001千克，矿山服务年限23年，预计要到2015年底建成投产。按照目前公司自有矿山年产5万吨铜精矿、铜冶炼产能130万吨/年计算，预计2016年公司资源自给率可达到5.06%，显着提高公司产品盈利能力。

铜冠冶化经营资产增加公司硫酸产能80万吨/年。铁球团粉和化工产品的生产。铜陵有色所属的冬瓜山铜矿、安庆铜矿尾矿中伴生的铁、硫元素含量很高，铜冠冶化公司主要使用尾矿生产硫酸、铁球团粉。目前拥有80万吨/年硫酸产能和120万吨/年的铁球粉团产能。

“双闪”项目已投产，铜冶炼工艺提升改造项目可显着降低公司生产成本。公司目前拥有约90万吨/年阴极铜冶炼产能，“双闪”项目2012年已经建成投产，使得公司铜冶炼产能增加至130万吨/年，硫酸产能增加151.5万吨/年。同时金昌铜冶炼成本下降26.6%，硫酸成本降低40.5%，将大幅提升公司竞争优势。

铜精矿未来产量大幅上升，预计铜冶炼加工费上升有助于公司业绩回升。公司目前自有矿山年产约5万吨铜精矿，资源自给率仅为3.85%，远比行业龙头江西铜业的20%的资源自给率低。因此公司每年需大量进口铜精矿，公司业绩受铜冶炼加工费TC/RC波动较大。未来两年全球铜精矿产量预公司10月完成了非公开发行，公司向长信基金等八名特定对象发行了4.91亿股，募集资金44.93亿元，发行价格为9.16元/股,资金用于收购庐江矿业100%股权、收购铜冠冶化经营资产、铜冶炼工艺提升改造项目及补充流动性资金等四个项目。同时公司也完成了新任董事长的选举，管理层稳定。我们认为公司将进入发展的新阶段。

收购庐江矿业有利于提高公司资源自给率。非公开发行拟以10亿元收购庐江矿业100%股权，庐江矿业目前持有沙溪铜矿采矿权，根据最新的沙溪铜矿评估报告，铜资源储量达到48.3万吨（平均品位0.58%），同时伴生金金属量36.3吨（平均品位0.462克/吨）。沙溪铜矿目前正在实施采选规模达330万t/a的项目，开采范围为铜泉山矿段和凤台山矿段矿体。产品方案：铜精矿（含铜）1.58万吨/年，铜精矿中金含量约为1001千克，矿山服务年限23年，预计要到2015年底建成投产。按照目前公司自有矿山年产5万吨铜精矿、铜冶炼产能130万吨/年计算，预计2016年公司资源自给率可达到5.06%，显着提高公司产品盈利能力。

铜冠冶化经营资产增加公司硫酸产能80万吨/年。铁球团粉和化工产品的生产。铜陵有色所属的冬瓜山铜矿、安庆铜矿尾矿中伴生的铁、硫元素含量很高，铜冠冶化公司主要使用尾矿生产硫酸、铁球团粉。目前拥有80万吨/年硫酸产能和120万吨/年的铁球粉团产能。

“双闪”项目已投产，铜冶炼工艺提升改造项目可显着降低公司生产成本。公司目前拥有约90万吨/年阴极铜冶炼产能，“双闪”项目2012年已经建成投产，使得公司铜冶炼产能增加至130万吨/年，硫酸产能增加151.5万吨/年。同时金昌铜冶炼成本下降26.6%，硫酸成本降低40.5%，将大幅提升公司竞争优势。

铜精矿未来产量大幅上升，预计铜冶炼加工费上升有助于公司业绩回升。公司目前自有矿山年产约5万吨铜精矿，资源自给率仅为3.85%，远比行业龙头江西铜业的20%的资源自给率低。因此公司每年需大量进口铜精矿，公司业绩受铜冶炼加工费TC/RC波动较大。未来两年全球铜精矿产量预计增速将达到6-7%，届时铜精矿供给显着宽松，因此未来铜冶炼加工费TC/RC有望持续上升，根据江铜与第一自由港签订的2015年铜冶炼加工费已经上升到107美元/吨和10.7美分/磅，同比上升了16%。我们认为，未来公司铜冶炼加工费也将同步上升，届时有助于公司铜冶炼加工费的上升将有助于今年公司业绩的回升。

资产注入仍值得期待。目前大股东仍持有大量的矿产资源，从目前的资源探矿及资源来看，厄瓜多尔项目已经进入正式开发阶段，预计厄瓜多尔项目通过非公开发行注入上市公司较为明确。

盈利预测。预计公司2014-2016年公司EPS分别为0.26、0.44、0.63元。对应最新股价的PE分别为58、34、24倍，鉴于公司冶炼加工费上涨及发展进入新的阶段，我们维持公司“推荐”的评级。

风险提示。铜价大幅度下跌风险、铜冶炼加工费下降风险、资产注入低于预期风险。（华鑫证券）

云铝股份：“一带一路“下实施走出去战略，收购优质铝土矿成为新投资亮， 维持强烈推荐！

点评：

1、项目简介：以2805 万美元收购中老铝业51%股权，控制1.4 亿吨铝土矿资源，并将建设100 万吨氧化铝项目，公司将以2805 万美元的对价收购中老铝业51%股权，成为中老铝业的控股股东。

在收购完成后由云铝国际主导下的中老铝业投资开发老挝南部占巴色（Champasak）省帕克松(Paksong)地区波罗芬(Bolaven)高原的铝土矿资源，投资建设一期工程为年产100 万吨氧化铝项目及300 万吨铝土矿配套矿山。

一期工程项目注册资本金为3.6 亿美元，由各股东按照持股比例及氧化铝开发项目进行分次缴足；项目投资金12亿美元由中老铝业为主体进行债务融资解决。

2、收购老挝铝硅比高达8.47-9.51 的优质三水铝土矿资源，成为电解铝企业中的纯正资源股中国铝行业面临现实版“铝土矿危机”——资源少、优质资源更少，对外收购是必由之路全球铝土矿资源分布较为集中，几内亚、澳大利亚、越南、巴西、牙买加五国的储量占据了总储量的近80%，而中国铝土矿储量占比仅为3%。更为尴尬的是中国98%的铝土矿为低铝硅比、一水硬铝石型矿石，且同一矿段矿石品位差别巨大（俗称“鸡窝矿”）。矿层厚度小、覆盖层厚、开采技术条件差、加工流程长、能耗大等原因使得使用国内铝土矿生产氧化铝成本较海外高出很多

可见，铝土矿是中国天然的稀缺性矿种，这使得中国铝土矿严重依赖进口，对外依存度达到了60%。同时印尼在2014 年实施铝土矿出口限制，占到铝土矿供应总量48%的供应受到了影响（中国进口铝土矿中的80%来自于印尼），如何解决国内铝土矿需求成为中国电解铝行业急需解决的问题，而对于企业来说进行海外收购则属于题中之意。

此次收购恰为高铝硅比（8.47-9.51）的优质三水软铝土矿资源，增储同时更使得公司成为电解铝资源股

中老铝业拥有的铝土矿资源恰为国内稀缺的高铝硅比（8.47-9.51）优质三水软铝土矿资源，收购后云铝权益铝土矿资源储量将从1.5 亿吨增加至2.2 亿吨。

同时伴随着文山140 万吨氧化铝以及此次老挝100 万吨氧化铝项目（一期工程）的建设，公司氧化铝自给率将进一步提高，并有望成为未来一个重要的盈利点（老挝氧化铝项目达产后公司氧化铝自给率近120%，当然这一过程或较长）。

而在“一带一路”实施背景和“增两头、稳中间”的经营思路下，我们有理由相信公司将会进一步关注海外的优质铝土矿资源。 公司俨然成为电解铝企业中的纯正资源股。

3、具备三大投资亮点，维持“强烈推荐”评级我们认为公司具备三大投资亮点：

首先，电解铝行业有望受益于中国电解铝西进运动以及产能扩张快速扩张阶段的结束，而进入一个新周期。电解铝是我们2015 年最为看好的有色三大板块之一。（具体行业论述参见《招商有色-2015 年年度策略报告从做加法到做减法，在“变”与“革”中迎接新周期的开始-20141215》）

其次，公司通过提升资源自给率（电解铝企业中的资源股）、预期中的直购电等将具备显着的成本优势和业绩弹性

第三大投资亮点，公司为云南国资委旗下重点企业，有望成为“国企改革”以及“一带一路”下的受益标的。

综合来看，我们预计公司2014/2015/2016 年EPS 分别为0.01/0.03/0.05 元，考虑到公司具备的三大投资亮点，而老挝优质铝土矿的收购有望成为股价上涨的催化剂，维持其强烈推荐评级！

风险提示：宏观经济波动的风险、收购及建设项目进程不及预期的风险等

（招商证券）

中国铝业：出售焦作有利减亏，改革预期提升估值，上调预测和目标价

投资建议

改革预期升温，估值修复继续，上调A/H 股预测和目标价。

理由

中铝公司昨晚公告转让其持有的焦作万方17.25%股权，待国资委和股东大会批准后实施。如果按照焦作万方停牌前股价计算，将作价21 亿，相较其账面价值，带来约9.3 亿元投资收益。

有利于帮助中铝2015 年减亏。我们认为出售焦作万方一方面是为了减少关联交易，另一方面也是因为中铝作为第二大股东，对公司无实际控制，而该公司欲发展油气勘探业务，与中铝主业无直接关系。出售资产的收益税后约6.7 亿，占我们预计的中铝2015年亏损额的22%。

改革预期有望继续推升股价。最近新闻关于未来5-7 年实现央企数目减半， 以及竞争性与公益性资产分离等改革细则报道（http://stock.hexun.com/2015-01-05/172053397.html），将带给市场更多想象空间。中铝的电力成本是否有望在直购电之外通过与发电企业整合实现实质性降低，亏损铝厂是否能真正关闭，是否有机会整合更多的上游铝土矿和煤资源，都与此相关。

盈利预测与估值

上调A/H 股盈利预测。由于通过概率较大，我们将出售影响纳入盈利预测，上调2015 年净利润预测6.7 亿至-22.6 亿，每股收益至-0.17，同时引入2016 年EPS-0.06，假设上海铝价2015/2016 分别为13825/14180 元，同比+4.4%/+2.6%，单位成本同比-9%/-3%。

氧化铝和电解铝产量小幅下降。

上调A/H 股目标价。鉴于国企改革的巨大想象空间，中铝P/B 有继续修复动力，而净资产本身或许也将有所变化。我们上调A/H股15 年目标P/B 至3.0/1.4 倍，目标价从4.70 元/4.30 港币上调至7.71 元/4.65 港币，上调幅度64%/8.1%，较目前价格有15%/17%涨幅。中铝A/H 目前估值为1.2/2.7 倍15 年P/B。

1Q 有望继续上涨，可待2Q 回调择机介入。中铝A/H 股2014 年和4Q14 分别上涨84%/31%和61%/12%。我们在2014 年度和4Q14策略中都推荐中铝作为国企改革标的。鉴于国资委改革细则出台在即，而中铝新任管理层也有望推进改革，加快非核心资产剥离，争取早日减亏扭亏，并为中长期的发展奠定基础，若2Q 有回调可择机介入。

风险

铝价大幅下跌，改革扭亏慢于预期。（中金公司）

兖州煤业：2015瑞银大中华研讨会快评

管理层预计2015 年原煤产量有望增加4-5 百万吨

由于预计公司的内蒙古转龙湾煤矿有望于2015 年获得当地政府的核准并正式投入生产，管理层预计2015 年兖州煤业的原煤产量可能将因此增加4-5 百万吨。照此测算，我们预计2015 年公司的原煤产量将比我们预计的2014 年原煤产量0.727 亿吨同比增加约6%左右。

管理层预计资源税改成按价计征后，公司的单位生产成本有望降低1-3 元/吨

根据公司管理层的反馈，公司认为新的煤炭资源税将按照坑口煤价进行计算。尽管资源税从“按量计征”改成“按价计征”之后，公司承担的资源税负有所增长，但公司表示其他的地方性涉煤税费也将得到相应的免除。因此，正负抵消后，公司认为资源税改革的总体影响将偏正面，并预计由于资源税改革公司的吨煤生产成本有望下降1-3 元/吨。

预计2015 年资本支出计划将有所下降

管理层指出，考虑到煤价在短期内将继续维持低位，公司2015 年的资本支出计划相比14 年的水平将有所下降。同时，管理层表示公司将继续推进澳大利亚莫拉本煤矿的产能扩张，主要原因是该矿的营利能力出色（莫拉本煤矿是公司在澳大利亚生产成本最低的矿井，即使在目前煤价水平该矿的毛利率也接近50%）。管理层预计在二期工程完工后，莫拉本煤矿的产能将从800 万吨提升至1300 万吨。

估值：目标价8.4 元，维持“卖出”评级

目前我们给予公司8.4 元的目标价和“卖出”评级。我们的目标价是基于0.96倍的目标市净率和2015 年的预计每股净资产得到的。（瑞银证券）

中国神华：全能冠军到行业转型领导者

中国神华作为煤炭综合能源公司，盈利能力最强，是最具阿尔法的煤炭股，目前股价对应估值仅10.5 倍，且高分红派息率。公司煤电路港航业务一体化，盈利堪称全能冠军，并积极推进煤化工、洁净煤技术、页岩气等新技术的应用和转型，引领未来行业发展方向，我们重申对公司的强烈推荐评级，上调目标价为25 元。

上调中国神华目标价至25 元，对应2015 年业绩为13.2 倍，维持“强烈推荐”评级。考虑高分红率，按照DDM 模型估值，目标价25.0 元。

自我们前期推出公司深度报告（见8 月5 日《中国神华（601088）深度报告-煤电协同树标杆，未来战略转向铁路大物流》），目前股价已到目标价20.0元。自11 月下旬央行降息以来，流动性趋于宽松，市场估值中枢逐步上移，市场风格已逐步转为低估值大盘蓝筹股，且中国神华业绩向上拐点有望提前，将开启估值修复行情。

中国神华无疑是煤炭股中最优质的公司。首先，低估值，目前动态市盈率仅10.2 倍，其次，煤电运一体化的经营模式，业绩确定性强；第三，股息率高，估值应当享受溢价。

良好的财务状况，现金流好，盈利能力强。截至三季报，资产负债率仅为38.1%，账面现金713.6 亿元。虽然受煤价下跌影响，但发电、铁路等业务改善，依然保持较高盈利能力，三季报显示，销售毛利率为34.0%，销售净利率为19.4%。

“全能冠军”，煤炭、电力、运输、化工等业务，竞争力都居于行业一流。煤炭生产成本最低的公司之一，电力发电小时数高于全国平均水平，铁路、港口、航运保持较高盈利，煤化工（煤制烯烃）是行业内盈利最好的水平。

煤炭行业新技术、转型新方向的领导者。公司实力雄厚，技术创新能力强，公司新型煤化工业务，如煤制油、煤制气等获得重大突破，处于煤炭公司中盈利最好水平。同时公司积极开发新技术，如推进燃煤机组的“趋零排放”的洁净煤技术，与美国公司合作开发页岩气项目，以掌握页岩气开发技术。

风险提示：宏观经济下行幅度超出预期（招商证券）

宝钢股份：非经营性因素影响业绩，15年前景尚可

评论

14 年业绩低于预期的原因

公司14 年业绩显着低于我们预期，14Q4 单季度利润仅为8 亿元，远低于其他几个季度，我们判断主要可能有以下原因：

1） 4 号高炉大修影响至少8 亿元利润。包括三方面：a、4 号高炉影响产量90 万吨。按照板材吨钢净利270 元/吨（全年利润折算），相当于2.4 亿元；b、检修产生的各种备品备件及相关费用。由于本次为大修，涉及如高炉炉缸改造等重大工程，因此所需费用较高，根据相关信息公示总花费至少4 亿元；c、减产导致吨钢折旧提升。按中报吨折旧450 元计算，产量下降90 万吨（4%左右）相当于提升吨折旧20 元/吨，按2000 万吨产量则相当于净利润3 亿元。考虑公司2 季度为检修做了一定生铁储备，我们判断仅仅4 号高炉大修至少影响全年利润8 亿元。

2） 宝通钢铁影响近8 亿元左右利润。受到相关人员分流安置及相关资产折旧减值因素影响，我们估算该部分影响损益7.9 亿元。

综上，我们判断若剔除掉上述因素影响，公司全年利润应超过70 亿元，基本符合我们预期。

另外，公司Q3 单季度毛利率同比增加3 个点，Q3 累计毛利率同比增加0.5 个百分点，而13 年同期宝钢利润表现是相当好的（原因当年汽车产量增速高达15%），说明14 年公司跟随行业利润复苏的趋势仍然是非常不错的。

14Q4 受汽车销量增速预期放缓的影响，公司出厂价下调较多（连续三个月下调，幅度接近300 元/吨），但实际上Q4 冷轧的市场价格表现强势，我们测算行业冷轧平均毛利与三季度接近，因此我们判断宝钢出厂价有向下超调部分，这一点有望在15Q1 的出厂价上得到修正。1 5 年前景尚可针对15 年，我们判断公司经营情况仍将不错。除了前文分析的短期因素外，还包括来自下游的判断：

15 年家电增速回升。2014 年乘用车增速11.5%，2015 年增速将小幅下滑；但2015 年家电行业预计会有恢复性增长（2014 年为政策退出后的第一年、下滑较大），包括出口等因素。用钢量最大的四大白电，14年除空调外其余全部负增长，15 年均有望恢复至小幅正增长。我们预测，15 年汽车用钢增速下滑1 个百分点至3.5%，家电用钢增速则可能上升2.5 个百分点至5%，冷轧需求增速与14 年基本相当。但考虑宝钢产品汽车、家电销售为6:1，仍将受到一定影响。

其余下游也不错。14 年工程机械中仅仅有挖掘机一项负增长（-12%），而起重机、压实机增速分别6%、20%，总体并没有想象中差；金属制品销量同比增加12%；集装箱产量同比增加15%；6 项专用设备中除金属轧制设备下降12%，其余均基本持平；32 项通用机械里边除了棉花加工机械、小型拖拉机、铸造机械、模具分别下降18%、14%、7%、12%外，其余均正增长，其中7 项增速超过10%，其余普遍0-10%之间。我们判断制造业产品除跟随下游需求外，还受到正常的产品更换、消费端稳定增长等因素影响，保持若干年小幅增长的概率极大。15 年即使工程机械、重卡增速继续下滑，板材全年需求仍有不错增长。根据20 多个重点行业的用钢量加权计算及其他假设，我们预计制造业用钢15 年仍有4-5%增长，较14 年下降1 个百分点左右。

另外，微观调研反应，热轧供需偏紧对冷轧价格的确支撑较强，原因很多冷轧产能买不到热轧基料。同时，根据公司展望，15 年公司硅钢或将异军突起、中厚板有望走出阴霾。

投资建议

预计公司15 年净利润仍有望超过100 亿元，对应EPS0.65 元，给予“增持”评级。（国金证券）