瑞信：中国股市今年年底前有15%的下跌空间(图)

凤凰iMarkets讯 据国外网站Fiscal Time报道，道琼斯工业平均指数周五向下测试18000点关口——在去年12月份曾在该水平受阻回落。5个月来美国股市一直表现疲软，因市场对这波不断上涨的行情带有一连串的担忧，比如美联储加息预期，希腊局势以及持续令人失望的经济数据。

与此相比，中国上证综指正处在史诗级的牛市中，受益于低息贷款和大幅扩张的券商保证金(指融资交易)借贷业务。自去年12月以来，美国股市走平，而上证综指上升大约70%，而券商股价已经增长了四倍。融资交易规模相较2013年增长了十倍。

最近，行情又变成了过山车。上证综指在五月初的三天曾下跌8%，此后在不到三周时间内上涨20%，并试图冲击5000点关口，之后在上周四转势下跌6.5%，而在上周五盘中曾一度下跌4.1%（最终周五收盘时股指变化不大）。

接下来会怎么样？

上证指数2014年到2015年从不到2250点猛涨到4750点（Fiscal Times）

中国股市大涨有助于终结中国债务驱动、投资为重、依赖出口的经济增长模式。2014年初对坏账的忧虑带来了更加宽松的货币政策，中国央行采取了一系列下调利率和存款准备金率的举措。

浅色为中国存款准备金率，深色为中国一年期贷款利率

自2月份以来，中国央行已经下调存款准备金率1.5%，预计有超过3220亿美元的银行借贷流动性被释放。此外，自去年11月以来中国央行下调了基准利率0.9%。目前的利率跌破2001年和2008年低迷时期所触及的低点。

市场预期中国将采取进一步的宽松措施。通货紧缩正在成为中国即将面对的问题。GDP平减指数处于负面（-1.2%），出厂价快速下跌（-4.6%）。中国央行需要在强势美元的背景下偿还越来越多的外国贷款，资本流出成为了一个问题，这会从中国金融体系中抽走流动性。

根据瑞士信贷（Credit Suisse）估算，相对于中国的GDP增长放缓，中国的货币政策实际上是1999年来最为紧缩的水平。

股市泡沫最终被同样的因素击破。20世纪80年代致使日本股市泡沫、2000年Nasdaq科技泡沫以及2007年美国房地产泡沫破灭的因素是恐惧和高估。

2014年牛市与2007年牛市对比，虚线为2006年到2008年的上证指数

正如资本经济公司（Capital Economics）出具的上图所示，根据瑞士信贷（Credit Suisse）的测算，虽然在绝对价格基础上股指仍低于2008年所达到的高度，但是技术指标已经变得有弹性。这些背离200日移动均线、相对强弱指标（Relative Strength Indicator）以及投机活动指标（例如新开交易账户和股市成交量）的数据都处于或超过在上一次股市高峰时的水平。

基于包括净收益率、债券收益率、市盈率和市账率，当前股票估值很高但是却无法持续。但它取决于你站在什么位置上看，因为大型股和小型成长股在估值上存在巨大不同。

综上所述，瑞士信贷团队认为，以美元计价，中国股票估值被高估23%，到今年年底有15%的下跌空间。

由于中国的生产力增长幅度落后于现实情况、经通货膨胀调整后的工资水平、产品价格通缩水平恶化，导致在中国利润率和价值创造持续下降。股票价格上涨脱离了收益修正值，而当前这些收益增长正处于负值。

其中一个不确定因素将影响MSCI是否决定把中国大陆A股纳入新兴的市场股票指数中。MSCI将于6月9日作出决定。如果最终决定纳入中国A股，那么这个决定会将会导致大量新鲜的海外现金涌入中国股市。资本经济公司坚信，新发行的A股对股市的压力将保持较低程度，以避免股市定价混乱。

像所有的指标一样，MSCI感觉自己也要追逐热门领域。以美元计算，MSCI中国指数比去年上涨了35%，使中国在广泛分类的MSCI的新兴市场中表现最佳。表现仅次于中国股市的是菲律宾股市，后者股指上涨14%。当你从整体MSCI EM股票指数中去除中国股指的影响时，实际上从年初至今，新兴市场股市较发达国家股市落后3%。

最重要的一点是，中国政府想要向实体经济中注入更多的便宜资金（指低息贷款），以扭转至少二十年来货币供应增长放缓至最低水平的趋势。

结合这一点，这一切都意味着：尽管近期股市出现动荡，即使上涨道路并不平坦，但中国股市在泡沫破灭之前仍有上涨空间。（编译/双刀）