资管计划监管加码：重仓股面临风险 大股东增持动力降低

升级版的“八条底线”规定落地后，资管计划领域的监管举措继续加码。来自基金子公司方面的消息显示，监管层在细化包括资管计划备案、投资顾问业务等方面的措施，并对现有资管计划的状况进行了摸底。

监管持续发力，让包括基金子公司在内的诸多资管公司颇感压力。在增量业务收紧的同时，存量业务也可能逐渐“瘦身”。若存量资管计划出现一波“去产能”，虽对A股整体走势不会带来明显冲击，但对部分资管计划介入较深的个股可能有实质影响。

某基金子公司负责人表示，在过去几年的快速发展中，高杠杆结构化资管计划一度是吸引场外资金入市的重要渠道。在去年市场调整中，大批高杠杆资管计划爆仓，生存下来的不多。因此，从存量角度看，资管计划继续“去杠杆”短期对A股冲击有限。从新规角度分析，未来投向A股的资管计划体量料缩小。

□本报记者李良

监管“触动灵魂”

被称为升级版“八条底线”的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》7月18日实行。随后市场传出消息，银监会下发银行理财监管新规，约束结构化资管计划利用银行理财资金放杠杆的路径；各地证监局要求资管公司针对新“八条底线”进行自查和整改，存量资管计划的延续问题陡生变局；针对新资管计划的备案环节，又传出监管层将采取更加细致的规范措施。政策一环紧扣一环，资管计划这个近年来叱咤A股的新星，正迎来监管风暴。

对于监管政策“急行军”，一些资管公司感到有些措手不及。这其中，短短数年成长为约11万亿资产管理规模的基金子公司感触颇深。某基金子公司高管曾向记者坦言，如果严格按照新“八条底线”来规范业务，基金子公司的现有资产管理规模会出现雪崩式下降。在新规落地一月有余后，记者询问多家基金子公司后发现，尽管针对新规进行了反复研讨，但对于基金子公司在资管计划上的发展前景，大家普遍持悲观态度。

这场被业内称之为“触动灵魂”的监管风暴，究竟会在哪些方面改变既有的资管计划格局？中国证券报记者采访后发现，除了达成共识的基金子公司等资管公司通道业务萎缩外，投向A股市场的资管计划在去年大量爆仓的背景下，今年体量可能缩小。考虑到备案环节审核力度加大，以及去杠杆背景下结构化资管计划吸引力下降，加上投顾类方面资质要求的提升，未来相当长一段时间，资管计划将难现前几年叱咤A股的风光。

升级版的“八条底线”规定落地后，资管计划领域的监管举措继续加码。来自基金子公司方面的消息显示，监管层在细化包括资管计划备案、投资顾问业务等方面的措施，并对现有资管计划的状况进行了摸底。

监管持续发力，让包括基金子公司在内的诸多资管公司颇感压力。在增量业务收紧的同时，存量业务也可能逐渐“瘦身”。若存量资管计划出现一波“去产能”，虽对A股整体走势不会带来明显冲击，但对部分资管计划介入较深的个股可能有实质影响。

某基金子公司负责人表示，在过去几年的快速发展中，高杠杆结构化资管计划一度是吸引场外资金入市的重要渠道。在去年市场调整中，大批高杠杆资管计划爆仓，生存下来的不多。因此，从存量角度看，资管计划继续“去杠杆”短期对A股冲击有限。从新规角度分析，未来投向A股的资管计划体量料缩小。

重仓个股面临风险

对于A股市场来说，过去几年资管计划大批量涌现，是启动一波牛市的重要助力。尤其是通过银行理财资金等多种渠道形成的高杠杆结构化资管计划，让A股市场成交量在去年达到了前所未有的规模。伴随资管计划大幅度“去杠杆”，以及各方面监管措施力度加强，A股也感受到压力。

“去年我们已经看到去杠杆的巨大威力，众多资管计划爆仓，相关个股跌停，受创严重。今年虽然从体量上讲，监管层继续对资管计划‘去杠杆’不会导致A股产生系统性风险，但从相关个股角度看，所承受的压力还是较大。”某基金子公司负责人向记者表示。

该负责人指出，按照监管层的要求，除了增量资管计划无法加杠杆外，存量资管计划也需要对照整改，到期延续的概率很低。一些现有资管计划重仓的个股就会面临压力。如果按要求整改，这类个股短期就会有较集中的抛压；而按照合同约定，现有资管计划仍可执行到期，但考虑到结构化因素，到期后这些资管计划展期的可能性几乎没有，届时会给股价造成一定心理压力。该负责人强调，投资者尤其要提防资管计划扎堆重仓的个股，由于并不清楚这些资管计划的杠杆情况，一旦需要整改或不予展期，投资者会面临股价变动风险。

个股受到的影响，还不仅止于此。某上市公司高管表示，此前上市公司的员工持股计划，以及去年许多大股东的增持计划，都会选择资管计划的方式来进行。这其中，配以一定的杠杆倍数成为默认规则。而按照新的监管规定，资管计划的杠杆倍数大幅压缩，对上市公司来说，通过资管计划进行员工持股激励以及大股东增持的动力会大大降低。

业内人士指出，虽然监管层落实政策的速度很快，但考虑到现有资管计划的合同都已备案，如果临时变更存在法律纠纷，因此存量资管计划的整改不会力度过大，对A股影响有限，但对部分个股的投资者心理冲击会较明显。

寻觅发展方向

对于人才济济的金融行业来说，监管风暴来袭虽然暂时令未来的方向显得扑朔迷离，但并不意味着发展止步。事实上，许多资管公司的从业者已经在苦思，如何才能既符合监管要求，又能推动资管计划业务前进。

多位基金子公司的员工向记者透露的思路显示，取消投顾的中间环节，由资管公司直接受托管理资产投向A股，或成为未来资管计划的一个发展方向。此前，由于种种因素制约，许多资管计划中，如基金子公司等资管公司起到的仅仅是通道作用，另外架设的投资顾问真正掌握了投资的主动权，这也让许多资管计划实质上游离于监管之外。随着新政策对投资顾问门槛的提高，以及资管公司业务重心的改变，未来发行主动管理的资管计划或成为主流。

也有探索者开始考虑资管计划更复杂的结构设计。业内人士透露，由于银行理财资金现在几乎只能对接信托，而信托方面的杠杆约束相对较弱，因此，未来可以考虑资管计划和信托产品之间的对接。在资管计划产品方面按照新规设立杠杆，但优先端资金则从银行理财产品变更为信托产品。而信托产品方面则可以通过复杂的结构设计来实现一定杠杆。“这只能是一种设想。因为如果按照穿透要求，最终穿透到底的话，这种情况是否合规，还没有定论。”该业内人士说，“从我们的了解来看，其实不管是基金子公司，还是基金专户，风险控制的严格程度要远高于信托。从风险的角度看，是完全可控的。”

“严监管”还A股一片净土

□本报记者李良

近期包括对资管计划的硬约束加码等监管举措，引发业内震动。赞扬者有之，抱怨者也不少。有人认为，如此严厉的监管措施，会让很多资金流出A股，令目前本就缺乏增量资金的股市，活跃度和吸引力愈发降低，不利于A股发展。但应该看到，一个健康、可持续发展的A股，所需的并非是恶意炒作，广大投资者所希望看到的、场外资金所愿意参与的，是一个公开透明、公平合法的A股市场。

作为A股市场近年来重要的资金来源，资管计划的出现活跃了市场交易，其正面效应不可否认。但由于资管计划对最终出资人有较强的隐匿功能，因此许多不合法、不合规的投资行为便盯上了这个工具，借道资管计划曲线介入A股市场。例如，去年A股一路飙涨的背后，就有银行理财资金通过结构化资管计划涌入市场，其中有的产品杠杆比例高得令人咋舌，成为酿成市场骤然调整的元凶之一。再如，一些内幕交易者，通过资管计划的方式暗箱买入股票，同时借助结构化方式放大杠杆，通过操纵股价上涨赚得盆满钵满。

这些别有用心者的介入，让部分资管计划在合法外衣下隐藏了一些非法、违规的勾当，不仅损害了资本市场公平、公正的交易原则，也对许多投资者的利益造成了实质性损害。需要指出的是，由于近年来资管计划信息披露的不透明，以及资管计划产品设计愈发复杂，即便出现了借道资管计划违法违规进入A股市场的行为，外界也难以知晓。投资者只有寄希望于监管层重拳出击，利用监管工具对这些隐匿于合法外衣之下的违法违规行为进行有效监管，不仅从制度上形成硬约束，同时在惩处上形成威慑，还给投资者一个公平、公正的交易环境。

事实上，近年来，监管层“加强监管”的对象并不仅限于资管计划。监管层对于上市公司违法违规行为的打击力度在不断加大，欣泰电气的退市充分显示了监管层对上市公司“造假”的零容忍；证监会在新闻发布会上公布一批又一批对内幕交易、操纵股价行为的处罚结果，让投资者看到了监管层打击违法违规行为的决心。不仅如此，监管层对于包括证券公司在内的中介机构、基金公司在内的投资理财机构业务的监管，对于违法违规行为的处罚，让市场感受到全面“加强监管”的政策意图。

或许，对那些惯于玩弄手腕，常年游走于灰色地带的投机客而言，监管层“加强监管”正在断其财路，各种风言风语随之而来，但对于普通投资者而言，这些“加强监管”的措施却在不断增强他们对A股市场的信心，让他们对未来的预期更加明确。

基金经理掘金结构性行情

□本报记者李良

沪综指3000点附近，A股窄幅震荡，热点散乱且难以持续，让基金经理们的投资抉择变得艰难。在此背景下，许多基金经理愈发重视对“结构性”行情的深度挖掘，力图通过行业和个股的深入研究，找到业绩确定性相对较高的个股重点配置，以尽可能获得超额收益。

光大保德信产业新动力灵活配置混合型基金拟任基金经理田大伟指出，当前美林投资时钟理论的作用在弱化，投资需要新思维。光大保德信的投研团队已经敏锐观察到产业的新动力主要来自于后端市场、供给收缩、存量替代、效率增长等途径，优秀的公司将借助这些动力脱颖而出，也将为基金投资创造机会。

震荡格局难破

指数反复区间震荡，让基金经理们通过市场操作来获取收益变得艰难，有基金经理甚至将当前市场走势形容为“鸡肋”行情。

田大伟表示，股市趋势向上可以分为两个阶段：第一阶段是由改革预期和流动性宽裕推动；第二阶段是上市公司业绩提升推动。目前中国股市处于第一阶段和第二阶段的衔接处，容易出现“青黄不接”式的震荡，特别是一些杠杆资金、做空工具的加入，震荡会被放大，市场信心的恢复需要时间。“第一阶段与第二阶段的衔接过程可能是漫长的。这一进程取决于经济自身的韧性、政策调节的火候和力度、外围经济环境的配合。”

海富通改革驱动基金经理周雪军表示，今年以来，A股大势可以用“持续震荡”来概括：资金面宽松、利率下行、资产荒、CPI温和回升等因素对市场起到了支撑作用；供给侧改革改善了传统行业的供需结构，相关企业盈利也有一定改善；另一方面，经过去年的牛市，许多成长、转型股存在估值泡沫，经济增长也有一定的隐忧，制约指数进一步上行。他认为，接下来一两个月，股市震荡结构分化的大格局难以打破。

寻找结构性机会

震荡市获取收益难度加大，让基金经理们愈发重视“结构性”中蕴藏的投资机会。

田大伟认为，目前能够较确定的是流动性相对宽裕，因此市场结构性机会众多，例如汽车后端市场、供给侧改革、国企改革等等。

中欧医疗健康基金拟任基金经理葛兰则将“结构性”锁定在医疗健康行业。葛兰指出，在医疗健康行业中，研发创新、出口、医疗服务、健康产业四个细分子领域值得关注，尤其是创新和出口，产业升级的浪潮已经开始，相关公司将赢得全球市场的发展机会。此外，医疗服务行业、健康产业都迎合了消费升级的趋势，新的投资机会正在不断涌现。

在周雪军看来，目前影响市场的资产荒、经济转型等因素依然存在，把握结构转换，精选行业和个股依然是有效的投资策略。行业方面，首先关注供给侧改革相关、盈利改善的细分行业，如煤炭、钢铁；由于PPP有效持续推进，建筑建材行业值得关注；资金面整体宽松，利好低估值板块，如地产、银行、泛消费。但四季度市场格局可能会有一些改变。如果成长股估值逐步回归合理，市场不排除重拾成长风格，届时需要进一步评估。

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