这或是年内最大“黑天鹅”！关于意大利公投 你所需知道的都在这里

FX168财经报社(香港)讯 本周日(12月4日)，意大利将举行修宪公投。面对意大利摇摇欲坠的银行系统、疲弱的经济和高企的失业率，伦齐赌上政治前途的公投将会是英国脱欧公投之后，欧洲面临的又一大挑战。

意大利交通运输部部长德尔里奥周五(12月2日)称，如果公投失败总理伦齐将主动辞职。公投失利伦齐将辞职这一消息的确认令市场受到惊吓。

（图片来源：Zerohedge、FX168财经网）

尽管特朗普当选引发美股大涨在一定程度上转移了市场对其他地区悲惨状态的关注度，但本周末的意大利公投可能会是最大的“起义”，其影响程度可能会超过英国脱欧和特朗普当选。一旦意大利说“No”，伦齐将辞职，意大利银行资本重组将岌岌可危，正如彭博的 Mark Cranfield所警告，“我们可能会看到类似希腊那样的市场反应。”

据花旗集团对客户的调查显示，意大利周日公投是年底市场的最大风险，几大风险指标都显示投资者的担忧情绪与日俱增...

外汇对冲成本飙升至英国脱欧高位...

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意大利权益保护成本升至两年高位。

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意大利政府债券与德国债券的收益差攀升至三年高位。

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那么，意大利公投将带来什么影响？

荷兰银行(ABN Amro)的Nick Kounis和Aline Schuling解释道：

-意大利公投对经济与金融市场前景的影响远非黑与白那么简单。

-鉴于民调与选举的不确定性，以及选举改革与政府组成影响之间的交织影响，存在许多可能场景。

-如公投失败，临时政府可能会接管，政治不稳定性与政策停滞可能会发生，但中期内退出欧元区的风险实际上会有所减弱。

-公投得以通过则打开改革派政府的可能性，但也可能会为就是否留在欧元区举行公投打开大门，其将取决于大选结果，因此其增加了双方的尾部风险。

-意大利债券的初步反应将是失败会做空，通过则会上涨，但两种情形下利差仍然居高不下。

-政府债务规模、不良贷款和经济停滞意味着这个国家前景仍然脆弱。

意大利公投投什么？

意大利常年饱受二战之后宪法制度的“折磨”，该国政府一直处于极其不稳定的状态。首先，因为议会可以随时通过信任投票解散政府，同时因宪法规定的选举制度问题，每届政府的政党都很难同时在议会两院中取得多数席位，导致政府经常被解散并提前举行大选：自二战结束以来，在新共和国诞生后的70年间，意大利共经历了63届政府。其次，意大利执行严格的参众两院制度，两院之间的权力完全对等，在通过任何的立法和政策时，议案必须在两院分别通过，单一议院通过的无效，且在审议同一议案时两轮审议的间隔不得少于三个月。

在这种宪法制度下，意大利根本无法拥有一个长期执政的政府，继而无法执行长期经济政策，也无法有效通过立法实行结构性改革。因长期积弊，意大利经济已经积弱不堪，再叠加2008年经济危机的打击，意大利已经到了不改不行的关口。

意大利改革派总理伦齐今年9月提出，将对宪法改革进行公投，该改革旨在加快立法程序并创建更稳定的政府。若改革公投获得通过，将实质上结束意大利的两院制。首先，参议院将不再有权对政府进行信任投票，320名直选议员也降至100人，其中74人将由总统直接任命而非选举产生。同时再配合目前正在宪法法庭审议的选举方法（在选举中获得40%以上票数的政党，将自动获得众议院54%的多数席位）。

宪法改革通过之后，行政权力将获得极大扩张，不仅可以保证每届政府不会再在任期内被解散，继而有充足时间实行执政方针，而且还可以更为有效地在议会通过各类立法和新政。伦齐已经立下军令状，如果修宪公投被否决，他将辞职。鉴于意大利经济萎靡不振，加之41岁的总理的支持率不断下滑，这次公投实际上已成为对现任政府，以及对其在重振经济上表现的一次信任投票。

民粹主义党派“五星运动”呼吁选民在公投中投出“反对”票，旨在阻止可简化意大利公共行政管理的改革。

预计公投结果如何？

最近的民调结果显示，反对阵营小幅领先。近期五份民调结果均值显示，支持修宪的选民有37%，不支持修宪的则高达40%。这意味着结果难以预料。

（图片来源：荷兰银行、Zerohedge、FX168财经网）

鉴于近期民调结果屡屡失误，实际结果就更难预料了。此外，还有23%的民众尚未作出决定。这些选民将给结果带来很大影响，增加了不确定性。

Berenberg银行首席经济学家Holger Schmieding在周二发布的报告中指出，他认为意大利选民投票反对修宪的可能性更大。这位专家指出，“一些消息人士暗示，约有20%的选民尚未决定该投出赞成还是反对票。这部分人最终可能会支持伦齐。”

“此外，很多反对伦齐的叛逆年轻人可能不会费心去投票。因而，现在下定论还为时过早。我认为，公投中反对者获胜的可能性为60%，”他补充说。

如公投失利，会发生什么？

公投失利可能会产生两大重要影响。其将降低未来执政党的能力或通过法律议程组成联盟。未来，政府可能不会掌控参众两院。这将使其更难以通过大胆的结构性改革。不过，不清楚伦齐的民主党或任何其他政党是否有此计划。另一方面，参众两院的分裂也可能使得民粹主义兼欧洲怀疑论者五星政党难以推进欧元公投进程。

另一大影响可能是政治不稳定性。如公投失利，伦齐辞职的可能性很高。这可能会导致2017年初进行新的选举。不过，无论如何，我们认为新一任总理将会被任命并领导临时政府。这一政府可能不会履行其全部任期（2018年初），明年下半年可能会举行新的选举。不确定性的另一来源来自民主党可能会丧失小型团体对其在议会的支持，这可能意味着需要各大政党组成联盟来组建新一届政府。

如公投通过，会发生什么？

公投通过意味着伦齐政府将继续掌权，可能会延续至预定的2018年选举。乐观的预期是，他届时将全力以赴推进主要结构性改革计划。不过，仍需关注伦齐是否还想要推进激进改革举措。他此前的纪录为这一问题打下一个大大的问号。自上台以来，其在经济政策方面的主要成就在于就业市场改革，但这影响并不深远。此外，伦齐仍需解决议会当前的形势，其多数席位仍摇摆不定。因此，新的选举之前看似不太可能会进行重大改革。不过，如其新的新一轮选举且参众两院改革都得以通过，那么他将可以在下一任期内实施大胆改革。

公投通过之后还可能会产生另外一种情形。民粹主义者不太可能会急速撤退。2018年新一轮选举中，五星政党仍有可能当选。届时其将可以执行其政策议程，但其可能仍难以通过欧元区公投。因此，公投通过可能在短期内会有利于政治稳定，但不远的未来可能会更产生更大的政治风险。

J. Safra Sarasin的全球经济学家Adolfo Laurenti指出，不管结果会怎样，“后公投时代”的情况都不会是令人振奋的。

意大利银行业易受攻击吗？

非常易受攻击。根据多家媒体的报告，官员们和高级银行家们纷纷预测，如果伦齐在即将举行的修宪公投中失败，那么将有多达8家意大利贷款商面临破产风险。

Manulife资产管理公司的首席经济学家Megan Greene认为，意大利公投额能会触发欧洲新一轮银行危机。

在接受CNBC采访时，Greene指出，“在我看来，最大的风险风险实际上就存在于银行部门，这种风险甚至比政治风险还要大。”

据路透社报道，身为欧元区第三大经济体，受累于经济衰退，意大利银行业拥有大约3560亿欧元(约合3770亿美元)的不良贷款。要想覆盖损失，在未来数月内意大利银行业至少需要200亿欧元的资本。

反对阵营获胜，势必将引发金融不稳定，甚至可能会引起恐慌。

会产生何种市场影响？

意大利债券的初步反应将是失败会做空，通过则会上涨，但两种情形下利差仍然居高不下。如公投失败，意大利10年期利差起初可能会攀升至200个基点，而投票公投则会跌向140个基点。然而，这些早期反应可能会在一定程度上消退(特别是公投通过之后的最初反应)。形势可能会变得清晰，公投失败并不会为五星政党政府立即打开大门，而投赞成票并不会导致明年进行许多改革，而其可能最终会将五星政党在下一次选举中推上台。至关重要的是，我们认为关键问题在于意大利经济脆弱性，不论结果如何，明年经济形势都不会彻底改变。

欧洲央行持续的量化宽松政策应该限制意大利政府债券收益率的上升。鉴于目前的主权信用评级，在四大机构重新对其次级投资等级类别进行调整之前，意大利仍有一个缓冲期。

据路透社报道，如果周日公投结果导致该国债券收益率飙升，欧洲央行准备暂时加大购买意大利政府债券。四位匿名央行官员还指出，此举将不一定需要管理委员会批准。

然而，如经济冲击导致增长前景急剧恶化与政府债务增加担忧，其或给前景产生显著负面影响。另外，如五星政党在议会改革之后上台，并成功举行欧元区身份公投，这显然也将是一个重大的游戏规则改变因素。此外，如投资者真的感到担忧，收益率也会激增导致政府债务前景急剧恶化，因此可能成为一个自我实现的预言。

从积极的一面来看，下届选举后，改革派自由党政府可能导致增长预期上升，产生较低利差和债务前景改善的良性循环。