“新零售”重估商业地产

先有马云“新零售”战略垂青，后有香港市场中资地产股大涨，商业地产的价值重估再度成为热点话题。上证报记者调查发现，A股部分零售业上市公司拥有的商业物业价值，已是其目前市值的三倍以上，且公司账上尚有数十亿元的现金。

资金对传统零售业上市公司的追逐已然展开。“好几年了，终于又有券商到我们公司调研了！”一家区域百货业龙头公司的董秘对记者表示。而在券商零售行业研究员看来，“新零售”的本质是大数据和人工智能等高科技的运用，零售行业内的两极分化因此会进一步加速，核心商圈的地标式大型综合体的地位将更加突出，其价值也终将被市场发现和认可。

“新零售”魔方

“新零售”概念的全面爆发，与A股市场的一家上市公司有着重大关联。“阿里参股之后，三江购物的股价直接翻了三倍，这个广告的效果有多大？”长江证券的一位投资顾问如是表示。

多位接受本报记者采访的券商人士和零售业人士对此都表示认同。在他们看来，阿里斥资入股三江购物和战略合作百联股份(600827,股吧)，以及马云对“新零售”概念的诠释，“打开了整个行业发展的想象空间”。

有线下实体店的经营者用“惊喜”来表达这种感受。“以前，电商曾豪言要全面取代线下，我们也是人心惶惶，感觉迟早要被淘汰。现在，连马云都开始拥抱线下，至少表明这个行业还有价值。”

“线下资产当然有价值，但这个线下资产不是传统的线下，不是此前的那种商业地产模式，而是对接了互联网、现代物流、人工智能、VR等高科技手段的现代购物中心，其利润来源不再是靠收租金或者提成，而是真正来自于增值服务。”广发证券(000776,股吧)一位研究员分析指出。

这位研究员认为，未来大型零售企业的分化会进一步加剧，一边是单个门店的线下实体变得越来越少，未来还将会继续有更多的门店关闭；另一边却是集合了超市、电影、亲子、餐饮等众多消费于一体的超级购物中心不断涌现，“一些城市核心商圈的地标式购物中心将取得更大的优势。”

“和互联网企业的平台一样，这种大型购物中心有极强的集聚效应，在获得足够多的客流量之后，经营者会因此获得超额收益。”该研究员表示，这正是阿里研究院《新零售》研究报告中提出的“泛零售”，即以此平台为中心，开展各类高端的增值服务并获取利润。

隐藏的“土豪”

“零售业特别是一些百货类公司，守着黄金地段的优质物业，以前是靠收租金就可以过得很好，现在租金可能不那么好收了，但家底子依然厚实，这为各种变革和探索提供了保障。”一个被市场长期熟视无睹的事实是，大部分A股零售业公司都坐拥大量的优质物业资产，但因为会计核算等原因，这些资产往往没有反映在公司的财务报表中，其成为了家藏亿万的隐形“土豪”。随着“新零售”的面世，这些资产有望被唤醒并产生效益。

以零售巨头之一的大商股份(600694,股吧)为例，公司目前旗下已开业各类门店173家，建筑面积472万平方米，其中自有门店59家，建筑面积217万平方米。考虑到公司自有物业以百货店为主，且广泛分布于沈阳、哈尔滨（楼盘）、郑州（楼盘）、抚顺（楼盘）、锦州（楼盘）等城市，即使按照每平方米2万元的价格估算，其自持物业的市场价值约434亿元。而财务数据显示，截至2016年三季度末，公司总资产为177亿元，归属于上市公司股东的净资产仅为69亿元。此外，至2016年9月底，大商股份账面上尚拥有货币资金73亿元，且其1至9月经营活动实现资金净流入17.8亿元。

有券商研究员认为，正是这种严重的低估招致了资金的觊觎。公开信息显示，不仅同业公司茂业系曾举牌大商股份，安邦保险更是两度举牌，至2016年三季度末，安邦旗下的“保守型投资组合”已持有大商股份11.02%股权，另有“安邦团体万能险”持有大商股份3.26%股份。

广发证券研报显示，有一批零售业上市公司存在类似的低估。如银座股份(600858,股吧)，公司自持商业物业面积约120万平方米，以每平方米1.4万元的价格估算，物业重估值为168亿元，而公司目前市值约54亿元；又如欧亚集团(600697,股吧)，公司自有物业面积约230万平方米，以每平方米7000元重估，其价值高达161亿元，而公司目前市值约53亿元；再如首商股份(600723,股吧)，公司在北京（楼盘）和天津（楼盘）的核心商圈拥有22.7万平方米自有物业，以每平方米5.5万元估算，重估值约125亿元，而公司目前市值为67亿元。

这些隐藏的巨额资产有没有可能兑现？从已有案例来看，市场已经探索出两条路径：一是如茂业系那般进行出售，即将相关公司旗下的优质百货资产剥离，转而买入市场热门的其他概念资产；二是实施资产证券化，包括中百集团(000759,股吧)在内的多家商业公司对此都有尝试，其目的是缓解公司转型期间的财务压力，降低财务成本。

资本已“潜伏”

“其实各路资本早已潜入，过去的几年里，零售业是举牌最为集中的一个板块，部分公司甚至还存在比较强的控股权争夺预期。”前述券商研究员指出。

据上证资讯统计，自2015年以来，有近20家零售业公司遭到各类资本的举牌，即使到目前为止，仍有多家零售业公司的股东榜中显现举牌资本的身影，部分资本甚至已转为长期战略投资，如四度举牌中百集团的永辉超市(601933,股吧)，双方已从股权合作转向经营层面的全面合作。

此类同业之间的举牌案例并不罕见。如茂业系，在拿下商业城(600306,股吧)的控股权之后，其又先后举牌了大商股份和银座股份，目前仍持有两者各5%和10%的股份。另如大商集团，曾四度举牌同区域的同业公司中兴商业(000715,股吧)，其心路人皆知。

以保险资金为主的举牌者则主要仍是财务投资，其持股周期也相当长。如南宁百货(600712,股吧)，前海人寿通过持续的增持，目前持股比例已逼近15%。另如欧亚集团，至2016年三季度末，安邦旗下的三个产品已合计持股13.34%。再如新世界，国华人寿至去年三季度末仍持有其8.22%的股份。此外，大商股份、合肥百货(000417,股吧)等也都曾遭到险资的举牌。

更有举牌方和被举牌公司的控股股东打得不可开交的案例。上海（楼盘）私募人士崔军通过旗下上海宝银、兆赢投资，持续增持累计持有新华百货(600785,股吧)32%的股份，与公司原大股东物美集团展开正面交锋，物美系因此选择了正面增持抵抗，其持股比例已提升至32.94%。

局面依然复杂的则是中兴商业。这家位于沈阳的老牌零售公司，一直稳坐当地的行业龙头，因“小而美”而受到市场的青睐，其目前的股权结构中，沈阳国资委旗下的中兴商业集团持股33.86%，盾安系旗下的如山创投通过两次举牌持股10%，同业公司大商集团四度举牌后持股20%，另有当地上市公司机器人持有5%的股份。如此群雄环伺，只有静候破局。

部分零售类上市公司商业物业相关数据

（亿元） （至2016年三季度末） （万平方米） （万元/平方米） 亿元

股票代码 公司名称 最新市值 账面现金 自有物业面积 单价（假设） 物业重估值 NAV/市值

600694 大商股份 122 73 217 2 434 3.56

600858 银座股份 53.2 13 120 1.4 168 3.15

600697 欧亚集团 53.5 18.3 230 0.7 161 3

600827 百联股份 296 118.5 193 3 579 1.95

600723 首商股份 67 27.8 22.7 5.5 125 1.86

000501 鄂武商A 142.5 22.5 80 2.5 200 1.41

002344 海宁皮城(002344,股吧)136 13.1 172 1.5 258 1.9

000715 中兴商业 43.4 7.2 23.7 3 71 1.63

600280 中央商场(600280,股吧)96.8 15.4 43.4 3.5 152 1.57

数据来源：上市公司年报，部分参照广发证券等券商研报