哥伦比亚大学教授周迅宇：中国房市泡沫和股市有关

哥伦比亚大学金融工程系的周迅宇

周迅宇教授：哥伦比亚大学工业工程及运筹学系刘氏家族金融工程讲席教授以及FDT智能资产管理中心主任。在理论经济学领域，他致力于行为金融学以及智能财富管理的研究；在定量金融及保险方面，他系统地建立了将Harry Markowitz博士的诺贝尔奖得奖工作即均值-方差投资组合理论，从单期转化为连续时间之理论。均值方差模型也被认为是现代投资理论的基石。

近日，来自哥伦比亚大学金融工程系的周迅宇教授接受凤凰财经采访时，透过行为金融学理论，对中国的股市、房地产市场进行了全面分析并指出，用行为金融学理论指导中国市场特别有意义。谈及能否通过这一理论反映美国股市及投资前景时，他指出，美国股市散户投资者占比少，相对成熟，但还是受到某些行为偏差的影响造成很多时候的“赢一粒糖，输一间厂”。从投资地域上讲，今年更加看好美国以外的新兴市场和欧洲市场。

凤凰财经：据了解，您于去年受邀到哥伦比亚大学任教，此前您一直在牛津大学从事研究和教学多年？

周迅宇：我是去年9月到哥伦比亚大学任教，同时也担任FDT智能资产管理中心主任。我从牛津大学待了9年，那里学术环境是顶尖的，对我而言，历经9年时间将那边的研究团队培养出来，完成了我的历史使命。对于哥大的机会可以尝试一下，新的环境也满有挑战性。另外一个原因，我是作金融工程的，纽约当然也是最好的地方。我本身也喜欢大城市，之前一直在大城市生活，从上海到东京、多伦多、香港，因此也适合大城市。

凤凰财经：您曾在2010年指出，“行为金融对中国现在的发展来说特别有指导意义，因为中国的金融市场还非常不成熟。”时隔7年，你还认同这一观点吗？您认为中国的金融市场发生了哪些变化？能否就股市或房地产市场做出分析？

周迅宇：首先，行为金融学是研究人的非理性行为，即行为偏差对金融的影响。它是相对来讲比较年轻的学科，但还是可以通过行为金融学解释很多现在看到的金融现象。各个国家，不同的市场受这种行为偏差的影响程度不同。它相对美国、英国这些成熟市场的影响较小。

周迅宇：行为金融对中国影响较大，原因是中国金融市场的发展刚刚起步。举例来说，美国股票市场上的参与者主要是机构投资者，散户较少。据统计，在美国股市散户的参与度仅有15%。换句话，即使这些散户也受到行为偏差影响，但对于整个市场的影响也是较小。而中国的股市散户参与度达85%（据2014年统计），说明市场上参与者多数为散户。一些散户持有“赌”的心态，受到行为偏差的影响特别大，同时对金融市场产生负面作用。因此，可以看到中国的股市大起大落，升、跌没有理性。因此，用行为金融学理论指导中国市场就特别有意义。

周迅宇：所谓散户“赌”的心态就是投机。散户“追涨杀跌”，看到股票涨，不管股价是否脱离基本面，拼命去追；看到股价跌，就惊慌失措，不顾其基本面而选择抛。这样散户一定会输。而成熟的策略应是像巴菲特一样，找一些基本面成熟的股票，长期持有，或是收息（分红）。股市投资本来的意义就是分红，而赌它在短期内的上升或下跌就是赌博了。所谓投资是指，一个公司有盈利前景，将来有红利给你，这才是要持有一支股票的真正原因。换句话，其实现在大部分的中国的股民是把股市变成一个“赌场”，“追涨杀跌”最后一定是输的。

凤凰财经：中国股市的散户比例是否有望降低？您觉得需要多久？行为金融学对市场的投资和了解整个市场有什么帮助？它是一成不变还是随市场实践而改变？

周迅宇：前面说到中国的股市散户参与度达85%（2014年统计），目前其比例有所下降，但有一点可以肯定的是大部分还是散户。历经过去股灾对股市的洗礼，散户也变得聪明了。有资料显示，目前散户投资基金的比例大幅增长。2016年至2017年，散户对私募基金和共同基金的投资都是成倍增长。这说明很多散户在输钱后痛定思痛，他们知道不能去做主动的投资者，而要让那些职业的投资者去做投资，因此对基金的投资如火如荼，特别是智能投资理财基金也越来越红火，原因就在于此。这也说明中国的股民越来越成熟，我希望未来散户的比例从85%降下来，最终降到百分之十几的健康水平。乐观的估计，我希望过二三十年，中国的市场慢慢成熟。市场上大部分是基于理性来进行投资的成熟投资者，到那个时候，股市就能起到其本身应该发挥的作用，而不是一个“赌场”。

周迅宇：谈到行为金融就要讲到古典金融。古典金融是基于人永远是理性的这样一个基本假设，进而推出所有的经济理论。古典金融理论其实是指导你应该怎样做。在一个理想的市场条件下，应该怎样做才能达到最大的效用。所以，古典金融是指导性的。假设所有人都是理性的，市场也是理性的。而行为金融学是描述性的，描述人们是真正怎样做的。

周迅宇：正如刚才我讲的很多人不是理性的，所以他们做的行为未必和古典金融学所指出的做法相吻合。他们可能受心理偏差、行为偏差所左右；而行为金融学不是教你应该怎样做，是告诉你人们真正是怎么做的。两者不同，但两者都是重要的。我常常用一个比喻，“知己知彼，百战不殆”。用古典金融学的做法指导自己，知道正确的做法是怎样的，这叫“知己”。仅仅“知己”不够，因为市场上的很多参与者不受理性思维支配，所以也要了解别人。这时就需要行为金融学做指导，告诉你其他人如果是非理性的话会怎么做。这也是行为学的厉害之处，当你了解别人会怎么做时，也就了解了市场的大致走势，也就有能力预知什么时候市场过热、市场崩盘。如巴菲特所说的，“当别人贪婪时恐惧,当别人恐惧时贪婪”。

实际上这也是一种很深刻的知己知彼的做法。巴菲特之所以被称为大师，其实这里面也兼有了古典金融和行为金融的做法。

周迅宇：任何的理论都是在实践中做出检验，行为金融学理论同样也来自于实践。比如金融模型通过市场的实证和检验，判断一个理论是不是对的，经过检验后，该模型就有预测市场的能力了。因此，行为金融是随着市场的变化不断调整自己。此外，行为金融的自我调节不仅随时间而变，还会依据不同地域的市场成熟度而做出相应调整。

凤凰财经：股市当中最能反映人的心理状况，对此您怎样看待？

周迅宇：股市中的涨涨跌跌，投资股市大致有两种情况：投资与投机。正确的方法是投资，去发现一些有价值的公司，分析其长期的盈利状况以及是否有一个持续的回报（分红）。这才是投资的本意。当一个公司一直有分红盈利，它的股价自然会涨。长期持有一支好的股票，不去管它短期内的涨跌，而是享受其长期带来的增值和分红。另一个就是投机，只看短期的涨跌，这里面反映了急功近利的心态。短期内，股价一会升降，心理也随之上下起伏，在贪婪和恐惧两者间摇摆，这也是投资里的错误做法。

凤凰财经：刚刚您对中国股市中散户存在的非理性投资心态做出分析和提醒，对于投资市场还有补充建议？

周迅宇：有一点是，我们要从娃娃抓起，就是从大学生抓起。大学生是未来的社会精英，大部分的大学生将来会成为财富理财投资的主要组成部分。因此，应从大学时代灌输给他们什么是正确的投资、理财方法。从长远来看，这对加速中国市场成为成熟的市场有很大帮助。

凤凰财经：您刚刚通过行为金融分析了中国股市，那么对于美国股市存在的现象是否也可做出解释？

周迅宇：美国股市是一个相对成熟的市场，投资者受行为偏差的影响相对小一些，当然有很多现象还是可以用行为金融学来解释。据观察发现，美国股市有这样的现象：人们买了股票后，赢了一点点就急忙抛掉，而不是像巴菲特那样长期持有。反之，输了钱不肯放，还一直持有这个股票。例如，当看到股价跌下来一点时，不敢放，认为会有机会回升。随着股价大幅下跌还不想放，其实这是不成熟的表现。而理性的做法应该是“止损”。当买入一支股票时就要想好，假设跌10%的时候就要抛掉，止损是非常重要的。一些散户投资者的做法是“赢一粒糖、输一间厂”，稍赢一点就要兑现利润，输了钱无论如何不肯放，受到行为偏差的左右。这是大忌，这样的投资者在美国市场很常见，其中以散户投资者居多。

凤凰财经：您怎样看待目前中国的房地产市场？您认为房市火爆是否会带来危机？

周迅宇：当然我不是这方面专家。但可以肯定的是中国的房地产疯长现象肯定是不正常的。其中原因很多，我认为，有一个原因也是和中国的股市有关。因为很多人发现自己投资股市是输钱的。反过来，投资房地产却很少有人输钱。基于这种想法，使得很多人在股市上输钱后，把钱都投到房地产上去了。这可能也是使得中国房地产疯长的一个原因。我在想，这其实也是一种行为偏差，只是说房市的波动没有像股市那么快，房市的波动可能需要很长一段时间。照这样的涨法，我预测房市最后肯定会下跌，不一定是最近三个月、三年，但从长远来看肯定要暴跌。目前房市已经完全脱离了基本面，也与老百姓的收入脱节。如果说股市有泡沫，一年会爆掉，那么房市的泡沫不是一年，但也许是十年爆掉。

周迅宇：房地产疯长蕴藏的是巨大的危机。因为房市的投资金额大，这其中有杠杆作用。很多人都是借钱去买房，通过银行借贷，而银行是百业之母，一旦房地产崩盘，将对各行业冲击巨大。例如，美国的次贷危机后，让全世界为其买单，经过多少年才缓过气来。

凤凰财经：2017年的国际金融市场，您看好哪些投资领域、投资地域？

周迅宇：从地域上来讲，我比较看好新兴市场和欧洲。原因是美国金融市场在过去十年经历了牛市，而市场都是有周期性的，如果投资的话接下来应该是新兴市场和欧洲。经历这么长时间，我觉得美国的股市现在已达到相当高的点。而且最近半年，特朗普上台后提出了搞基建、减税，这些都是对股市利好的消息，股市价格也反映了这些利好因素。但万一特朗普有个“三长两短”？股市都是前瞻性的，先透支，一旦不能实现就会马上打回原形，甚至更惨。有这个规律在里面，因此，我更看好美国以外的投资地域。

周迅宇：谈到投资领域，我认为投资主要是为了拿它的红利。所以对我来讲，会投资比较稳妥且能够收息的股票。如果一支股票能够有3%的红利就相当好了。另外也可考虑投资高科技股票，高科技股几乎不发红利，但它属于增长股。例如，苹果、亚马逊、FACEBOOK等。

周迅宇：谈及投资建议和规避风险，对非理性投资者散户的一个重要建议：应该让专业的投资者去做投资，而不是自己去做投资。应该去研究哪些基金在过去十年、三十年里表现好，再决定投资到哪里。同时，投资不能急躁，不能急功急利，要像巴菲特一样长期持有，这才是制胜之道。

凤凰财经：据了解，您一直致力于行为金融学以及智能财富管理的研究。在定量金融及保险方面，您还与诺贝尔奖得主马尔科维兹博士（Harry Markowitz）合作进行了“均值方差模型”后续的研究，并共同发表了论文《关于半方差的研究》？

周迅宇：马尔科维兹博士是当今的经济学大家。他的50年代博士论文是关于怎样投资，由他提出了一个均值方差模型，随后获得了诺贝尔奖，该模型被认为是现代投资理论的基石。很多的智能财富管家、机器人智能怎样配置资产都是基于这个模型，到现在大家还在用。同时，它也是一个定量的模型，能帮助达到回报和风险的最佳平衡。

周迅宇：2004年，我在中国黄山的一次会议邀请马尔科维兹博士过来参会，当时他已是80多岁高龄。随后两年一直与其合作进行了对“均值方差模型”后续的研究。2006年，我跟马尔科维兹博士曾经发表过一篇文章《关于半方差的研究》就是关于这个模型。(凤凰财经驻北美特约撰稿人孙璎姝)