央行货币政策偏紧节奏放缓：市场流动性好转有企稳迹象

综合招商证券固收与国信宏观固收

招商证券固收最新报告认为，最近无论是现券还是期货市场，都有企稳的迹象，似乎“去杠杆”的边际影响在出现下降。债券市场走出“低谷”，再次明显上涨需要经历这样几个阶段，其中之一便是流动性有所好转。

招商证券固收称，市场一直绷紧的一根弦就是流动性，流动性的改善是债券市场走好的必要条件。从近期的数据来看，市场开始不担心短期流动性了，资金曲线显得异常的陡峭化，在“去杠杆”压力和“同业存单”真实供需缺口比较大的情况下，投资者对资金面的预期仍然有一定改善，那说明确实是流动性有一定的好转（也与央行在公开市场操作上偏稳健有关）。近期5年期国债期货的相对涨幅较大，既表现了前期的跌幅过大的修正，也反映了流动性预期的好转。

国信宏观固收最新报告也表示，进入5月下旬，资金面仍相对宽松。5月24日R001和R007分别为2.62%和2.98%，较4月24日低35BP和61BP。短期资金供大于需的局面略出人意料。

为何会出现资金面转松，国信宏观固收认为：

从资金供给角度来看，超储率已经处于2011年以来的最低水平，资金供给相对缺乏。根据测算，4月同比口径超储率已经下滑至1.2%，5月小幅回升但绝对水平依然偏低。

从资金需求角度来看，5月需求下滑但幅度有限。对资金需求的观察，我们主要跟踪待购回债券余额增速指标。截至23日，银行间待购回债券余额增速为35%，较4月末的39%小幅回落。

总的来看，从可跟踪的资金供需指标出发，均不能较好的解释5月下旬以来的宽松局面。

不过值得注意的是，4月银监会、证监会、保监会等监管机构加强监管后，年初以来货币政策偏紧的节奏在放缓。我们认为，这可能是近期资金面转松的本质原因。