有求于人受制于人 新日恒力深陷跨界并购“悖论”

1月4日，银川寒风阵阵，宁夏高级人民法院庭审现场的气氛也到了冰点。“最后的结局很可能是双输。”在新日恒力与博雅干细胞总经理许晓椿互诉的庭审现场，许晓椿方面无奈地表示。而在新日恒力与博雅干细胞“跨界联姻”之初，双方均认为是一次各取所需的双赢结合。

正因为这场诉讼大战，新日恒力派往博雅干细胞进行2017年年度报告审计工作的人员被拒之门外。新日恒力无奈宣布，耗资15.66亿元跨界并购的博雅干细胞“失控”。这在资本市场引起轩然大波。

“既有求于人，又受制于人。”博雅干细胞“失控”事件将跨界并购的深层次“悖论”展露无遗：实施跨界并购时，因对新进入的产业理解不深，缺乏整合能力，于是对并购标的原核心团队进行“绑定”；但反过来，可能使实际控制权落到了原核心团队手中，并导致对并购标的“失控”。

从“掌控”到“失控”

中国证券报记者赶到新日恒力位于银川市恒泰大厦18层的办公地址时，公司董秘赵丽莉正忙着准备回复上交所的《问询函》。采访期间，赵丽莉座机、手机、微信一个接一个，博雅干细胞“失控”事件让她感到“头大”。

2017年12月26日晚，新日恒力公告称，由于博雅干细胞2017年年度报告预审计工作不能正常进行，公司已失去对博雅干细胞的控制。而2017年9月29日晚，新日恒力在回复上交所《问询函》的公告中还表示，博雅干细胞没有“失控”。

博雅干细胞的控制权问题源于一纸仲裁申请。2017年9月15日收盘后，新日恒力公告称，公司于9月13日收到上海仲裁委员会的仲裁通知书，博雅干细胞提出仲裁申请，要求新日恒力偿还借款8000万元及相应利息。

旗下子公司提出仲裁申请，这让新日恒力感到难以理解。“我们觉得这是内部问题，应该用内部的方式去解决。而且，博雅干细胞提出这个仲裁申请既没有通过董事会也没有通过股东大会。我们觉得不合适，应该撤销。”赵丽莉表示。

2017年9月8日，博雅干细胞向上海仲裁委员会提出仲裁申请。而在两天之前的9月6日，新日恒力刚刚对博雅干细胞总经理许晓椿提出起诉，要求其支付2016年度业绩补偿款2.58亿元。博雅干细胞提出的仲裁申请，是否就是许晓椿对新日恒力要求支付业绩补偿款的回应？

发现上述异常后，2017年9月18日晚，上交所火速向新日恒力发出《问询函》，要求说明博雅干细胞申请仲裁事项所履行的决策程序及决策主体，公司是否已对博雅干细胞失去了控制，博雅干细胞是否仍受原大股东及实际控制人许晓椿控制等。

新日恒力表示，经核查发现，博雅干细胞的公司公章由首席运营官，同时是许晓椿的妻子李诣书和一名工作人员共同管理，许晓椿电话安排该工作人员在《仲裁申请书》上加盖公司章。而且，博雅干细胞提出仲裁申请一事，许晓椿未提交董事会审议。

不过，2017年9月29日晚间，新日恒力在回复上交所《问询函》时依然表示：公司持有博雅干细胞80%股权，并向博雅干细胞选派了3名董事，公司行使股东权利及通过选派的董事行使相关权利不存在法律障碍。因此，公司未对博雅干细胞失去控制。

短短3个月后，博雅干细胞突然“失控”。上交所再次向新日恒力发出问询函，要求其说明前次回复《问询函》的内容是否存在隐瞒对博雅干细胞已失去控制实际情况的情形，何时发现失去对博雅干细胞的控制以及判断依据等。

“9月份时，博雅干细胞还是配合我们工作的。包括三季报时，让他们提供东西，他们配合提供。9月份宁夏证监局例行检查时，我们让博雅干细胞的财务总监到场配合，他也来了。”赵丽莉告诉中国证券报记者，“当时确实没有失控。”

但是，2017年12月底，新日恒力去博雅干细胞进行2017年年度报告审计工作时却吃了闭门羹。

去年12月24日，新日恒力邮件通知博雅干细胞总经理许晓椿、首席运营官李诣书、财务总监张心如称，公司聘请的信永中和会计师事务所将于12月25日赴博雅干细胞进行2017年度审计工作。但没有得到回应。12月25日，信永中和审计人员直接登门拜访，但博雅干细胞的接待人员以未接到领导通知为由不予配合。见此情形，新日恒力再次通知许晓椿、李诣书、张心如，要求其配合审计机构工作，可仍然无果。

无奈之下，新日恒力只得宣布博雅干细胞“失控”。

也就是说，新日恒力名义上通过博雅干细胞的权力机构(股东大会)和决策机构(董事会)实现对博雅干细胞的控制。但在执行层面，博雅干细胞仍然掌握在许晓椿、李诣书、张心如为代表的原管理团队手中。

值得注意的是，在9月29日晚间的公告中，新日恒力表示，为进一步加强对博雅干细胞的控制，2017年9月27日，博雅干细胞第三届董事会第十次会议审议通过了更换董事长、法定代表人的议案，选举董事陈瑞为博雅干细胞新任董事长、法定代表人。

“杯酒释兵权”能否让原董事长许晓椿顺利交权引人关注。中国证券报记者查询国家企业信用信息公示系统发现，博雅干细胞的董事长和法定代表人仍然显示为许晓椿。

新日恒力控制博雅干细胞的“皇帝的新装”是怎么被拆穿的？“主要是诉讼和仲裁，让双方的关系迅速恶化。”赵丽莉表示，除了上述诉讼和仲裁，去年11月13日，许晓椿又对新日恒力进行了反诉讼。今年1月4日，这起诉讼与反诉讼大战正式开庭。

不过，眼下更让投资者关心的是，如果博雅干细胞一直将新日恒力拒之门外，不允许其进场进行审计，将对新日恒力2017年年报产生什么样的影响？新日恒力表示，这将对公司2017年度审计报告的审计意见产生影响，对公司将造成重大影响。

跨界并购“悖论”

“我们是中国内地首家也是目前唯一一家通过美国AABB认证的全自动干细胞库，并先后获得‘CCTV2012中国年度品牌’、‘2014江苏省地标型企业’、‘2015中国科技创新行业领军品牌’等荣誉。”向中国证券报记者谈及眼下与新日恒力的诉讼大战，许晓椿虽然感到焦头烂额，但仍然不忘回顾博雅干细胞的辉煌过往。

2006年，江苏省无锡市提出“530”计划，即“5年内引进不少于30名领军型海外留学人才来无锡创业”。在此背景下，2008年下半年，许晓椿作为“530”计划引进人员来到无锡。随后不久，其妻子李诣书跟随回国。两人卖掉了在美国的资产，又借款200万元，共同创立了博雅干细胞的前身——无锡国际干细胞联合研究中心。

就在许晓椿夫妇创业成功并带领博雅干细胞走向辉煌的2015年之际，新日恒力因经济增速放缓，煤炭、钢铁行业景气下行，以及金属制品行业竞争加剧，已经走了很长一段时间的下坡路。公司的钢贸业务停滞，主要产品销售价格大幅下跌，金属制品销量持续下滑，业绩一蹶不振。财务数据显示，2012年-2015年1-9月，新日恒力分别实现营业收入18.42亿元、17.64亿元、13.43亿元和6.44亿元；净利润分别为4229.53万元、761.20万元、-10796.36万元和-1733.63万元，业绩持续下滑甚至陷入亏损境地。

一个身处快速发展的朝阳行业待价而沽，另一个急于摆脱经营困境。在此背景下，博雅干细胞与新日恒力的“跨界婚姻”一拍即合。2015年11月19日，新日恒力发布重大资产购买报告书，拟以15.66亿元收购博雅干细胞80%股权。

新日恒力此次收购采取全部现金的收购方式。为此，新日恒力向第一大股东上海中能、广东南粤银行以及平安信托进行了借款，并导致资产负债率由65.16%上升至78.82%。为减轻负债压力，新日恒力曾筹划不超过14.88亿元的定增方案，拟用于偿还股东借款、职工内部借款及银行贷款，但最终没有成行。

通常而言，跨界并购整合难度较大，大体量跨界并购为了绕过审核而采取全现金收购方式，往往不利于绑定并购标的原管理层以及后期的整合。这成为跨界并购的一大“悖论”。

在收购报告书中，新日恒力也意识到了这一问题，并表示博雅干细胞的管理团队及相关技术人才是其核心竞争力之一，也是该公司保持竞争优势及持续稳定经营的关键。为此，新日恒力采取了两大手段以绑定许晓椿以及博雅干细胞原管理团队。

首先，新日恒力与许晓椿约定，首期支付60%的资产购买价款，剩余40%按照股权交割后的3个会计年度即2016年、2017年、2018年的业绩承诺及博雅干细胞业绩完成情况分期支付。这也是全现金支付跨界并购，为绑定并购标的原核心团队通常所采取的方式。

其次，新日恒力在收购博雅干细胞之时与许晓椿约定，重组交割完成后，许晓椿继续在博雅干细胞任职不少于五年。且业绩承诺期内，新日恒力与许晓椿应维持博雅干细胞及其下属子公司的高级管理层、核心技术人员、主营业务及会计政策的稳定，不与现状发生重大变更。

正因为上述约定，新日恒力方面两年多来一直未对博雅干细胞管理层人员进行调整。但是，这样的安排，为如今新日恒力失去对博雅干细胞控制局面的出现埋下了隐患。

“既要依赖于人，又要受制于人。”华泰联合证券投行部董事总经理劳志明在接受中国证券报记者采访时一语道破了跨界并购存在的一大“悖论”。“整合不光要看意愿，更要看能力。在跨界并购中，有的公司对所跨界的行业理解不深，缺乏整合能力，容易出现这样的局面。”

从双赢到双输

“打官司两家公司最后可能是双输。”在1月4日的庭审现场，许晓椿方面表示。而2015年交易之初，无论是许晓椿还是新日恒力，都把这场“跨界联姻”看作是一场双赢的结合。

“当时，上海中能带着新日恒力主动找到我们，承诺收购后可以利用上市公司的资本平台，加大对博雅干细胞的资金支持。被上市公司收购也有利于博雅干细胞的品牌宣传，还可以利用上市公司控股股东上海中能的资源，帮助博雅干细胞进一步开拓市场。”许晓椿告诉中国证券报记者。

新日恒力则认为，交易完成后，不考虑财务费用，公司经营性的盈利水平将获得一定程度改善。博雅干细胞具有较强的盈利能力，交易完成后上市公司的资产规模将大幅增加，资产质量得以提升，综合竞争实力、抗风险和可持续发展能力得到增强。同时，新日恒力计划通过并购博雅干细胞进入干细胞产业，建立新的业绩增长点，缓解传统钢丝绳、煤炭业务的经营波动风险。“上市公司不排除在稳健发展、审慎判断的基础上进一步延伸、拓展生物科技医疗业务，增加盈利增长点，优化业务结构，实现跨越式发展。”新日恒力指出。

但是，“跨界联姻”最终成了一场双输的结局。“新日恒力当初的承诺一个都没实现。”许晓椿告诉中国证券报记者，“以资金支持方面，新日恒力不但没有对博雅干细胞提供资金支持，反而在交易完成后不到两个月就大规模占用博雅干细胞的流动资金，至今仍然有8000万元没有归还。”

据了解，2016年10月10日，博雅干细胞与公司签订《借款协议》，约定博雅干细胞向公司提供借款8000万元，借款期限自公司收到前述借款之日起不超过一年。借款期限内，如博雅干细胞因资金需要可随时通知公司于5个工作日内归还借款本金及利息。

对此，新日恒力表示，8000万元的借款原系博雅干细胞闲置理财资金。尽管2017年3月27日，许晓椿曾要求公司提前归还该笔借款，但未提交资金使用计划。彼时，博雅干细胞仍有委托理财余额5800万元，也无补充营运资金的需求。因此，新日恒力未提前偿还该笔未到期的借款及利息。

不过，许晓椿指出，新日恒力长期占用博雅干细胞的流动资金，影响了博雅干细胞正常开展业务。“当时收购时，博雅干细胞有明确的发展计划，在已完成12个省份布局的基础上，2016年、2017年和2018年，分别增加3个省份、3个省份和6个省份的布局，每个省份投资3000万元。但新日恒力大规模地占用流动资金，严重影响了我们的发展。”

“当时，我们觉得大额交易应该聘请独立财务顾问和法律顾问，但新日恒力说不用聘请，用他们的财务顾问和法律顾问就行。我们相信了，现在回过头看整个交易就是一个坑。”许晓椿认为，“高科技产业的发展离不开资本市场的推动，但我们当初在资本市场缺乏经验。”

并购博雅干细胞，新日恒力同样受伤不浅。收购之时，许晓椿承诺，2015年-2018年，博雅干细胞合并报表口径下归属于母公司所有者净利润(以扣除非经常性损益前后孰低原则确定)分别不低于3000万元、5000万元、8000万元、14000万元。不过，博雅干细胞2015年、2016年净利润分别仅为2600万元、2877万元，分别实现业绩承诺的86.67%和57.54%。对于两次业绩不达预期，博雅干细胞表示，2015年进行了重大资产重组，公司对产业布局进行调整，一定程度上影响了业绩。2016年业绩再次落空，则是由于干细胞存储制备业务开拓不及预期。

2016年4月25日，许晓椿将2015年未完成的业绩承诺补偿款汇入博雅干细胞银行账户。但面对2016年高达2.58亿元的业绩承诺补偿款，许晓椿选择了《业绩承诺及补偿协议》项下对博雅干细胞80%股权的回购权。

根据当时的协定，当目标资产累计减值额大于资产购买总价的20%时，许晓椿有权回购标的股权。据了解，对于回购的具体实施，许晓椿与新日恒力于2017年6月-8月进行了多次会谈，但均未能达成共识，最终只好对簿公堂。这也导致了双方关系不断恶化，乃至新日恒力对博雅干细胞失去控制。

收购之时，博雅干细胞截至2014年12月31日的账面净资产为8438.51万元，80%股权的交易对价为15.66亿元，溢价22倍，而新日恒力增加了高达14.13亿元的商誉。由于博雅干细胞2016年业绩不达预期，新日恒力当期商誉减值8.88亿元，并导致公司2016年亏损1.92亿元。

博雅干细胞“失控”时间线

2017年9月6日，新日恒力对许晓椿提起诉讼，要求其支付2016年度业绩补偿款2.58亿元；

2017年9月8日，博雅干细胞向上海仲裁委员会提出仲裁申请，要求新日恒力偿还借款8000万元及相应利息；

2017年9月13日，新日恒力收到上海仲裁委员会的仲裁通知书；

2017年9月27日，博雅干细胞第三届董事会第十次会议审议通过了更换董事长、法定代表人的议案，选举董事陈瑞为博雅干细胞新任董事长、法定代表人；

2017年9月29日，新日恒力在回复上交所《问询函》时表示，博雅干细胞没有“失控”；

2017年11月13日，许晓椿对新日恒力提起反诉讼；

2017年12月24日，新日恒力邮件通知博雅干细胞总经理许晓椿、首席运营官李诣书、财务总监张心如，称公司聘请的信永中和会计师事务所将于12月25日赴博雅干细胞进行2017年度审计；

2017年12月25日，信永中和审计人员前往博雅干细胞进行审计，但接待人员以未接到领导通知为由不予配合。为此，新日恒力再次通知许晓椿、李诣书、张心如，要求其配合审计机构工作，仍然无果；

2017年12月26日，新日恒力公告称，由于博雅干细胞2017年度预审计工作不能正常进行，公司已失去对博雅干细胞的控制；

2018年1月4日，新日恒力与许晓椿的诉讼大战在宁夏高级人民法院开庭。