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再见小川！他行长生涯的第一大非议，他的未竟之志

2018-03-20 01:32:22
来源：证券时报网

原标题:再见小川！他的金融先锋探路，他行长生涯的第一大非议，他的未竟之志证券时报宋春雨/摄这场

原标题:再见小川！他的金融先锋探路，他行长生涯的第一大非议，他的未竟之志

证券时报宋春雨/摄

这场堪称中国金融界“哥德巴赫猜想”的谜团终于揭开。

3月19上午，十三届全国人大一次会议第七次全体会议任命易纲为中国人民银行行长。这意味着，中国人民银行的“掌门人”从周小川手中交棒给了易纲。

学者型官员、人民币先生、改革派先锋、中国的格林斯潘.......这位“超长待机15年”的中国央行行长被外界赋予了很多标签式评价，他以不凡的卓识与远见、智勇的韬略与担当、从容的处事与谈吐享誉国内外，2016，他获选《环球市场》（Global market）2016年度东亚地区的“年度央行行长”（Central Bank Governor of the Year）。同年，《彭博商业周刊》也将他选为2016年“全球50位最具影响力人物”之一。

他在公众心目中的形象并非如同其它高级官员那样单调呆板，痴迷古典乐、热爱网球、喜欢ipod、爱穿板鞋配九分裤，待人和善、举止谦谦。每一次公开场合的露面和讲话，都能引来媒体和市场的强烈关注和反应。

从体改委到证监会再到央行，他是中国金融业改革的总舵手，从主导国有银行改制上市到利率、汇率市场化改革，再到货币政策转型和人民币国际化探索，一路走来他成就斐然，但也谤随其身。

证券时报宋春雨/摄

年近65岁之时，他临危受命继续掌舵中国金融业改革，如今五载已过，年至古稀的他终要谢幕退场。然而，中国金融业的改革远未完成，行百里者半九十，留给继任者的担子并不轻。

青春激荡体改委

周小川曾说自己从小就对经济问题比较感兴趣，这主要得益于家庭环境的影响。其父周建南曾任一机部副部长兼对外经济联络总局副总局长，参与制定了一系列进出口贸易、利用外资的方针和政策，为建立有中国特色的对外经济贸易体制奠定了基础。后从事调查研究和参谋顾问工作，是中央顾问委员会委员、中央财经领导小组顾问。

周小川早年的求学经历几经波折，高中毕业后正值“文革”开始，在当时的时代大潮下，周小川只能与大多数知识青年一样“上山下乡”，到黑龙江生产建设兵团接受锻炼，在冬天极寒的东北农村一待就是4年。

4年建设兵团的锻炼经历让周小川在工程设计方面有所接触，这也对他在后来的求学之路有所益处。他曾说过，“这4年中，除了劳动，也有一些其他的接触，比如，对电话系统、载波广播系统进行一些工程设计，对机床作一些技术革新”。1972年，作为第二届工农兵学员，周小川被送到北京化工学院读书，学习仪表自动化专业。大学毕业后，被分配到北京市自动化技术研究系统研究室工作。两年后中国恢复研究生招生，周小川考上了机械科学研究院计算机应用与系统工程专业的研究生。

在机械科学研究院攻读研究生期间，也是周小川从事经济学研究的一个分水岭。在此之前，他对经济问题只是停留在感兴趣的层面，但这期间开始逐步走向对经济问题的学术研究，初期是应用系统工程方法来分析和解决经济领域的最优化、预测等技术层面的问题。

对于周小川在这一段时期的表现，著名经济学家吴敬琏给予了很高评价：“1979年至1980年，周小川曾构造了一个多部门动态发展的社会经济仿真模型，并用于政策分析。和许多从工程界转向经济分析的学者一样，他们都是先从结构问题和动态发展这种数量关系很突出的领域入手的。但周小川的结构分析一开始就突破了单纯物质生产领域的传统框架。他的这项工作及事后产生的论文，至今对学术界仍有启发。”

1985年，周小川于清华大学经济系统工程专业博士毕业，毕业论文是《国民经济模型与经济大系统的分解途径》。毕业之后，周小川进入国家经济体制改革委员会（简称“体改委”）下属的中国经济体制改革研究所，这个由青年学者构成的机构，被外界称为是上世纪80年代中国经济一系列改革的策源地。

在那个风云激荡的年代，体改委汇集了一批有抱负、有能力的青年，大家都在为谋划中国经济发展路径挥洒着青春，从这里走出的学者后来都成为中国经济金融领域响当当的人物。不夸张地说，体改委为后来中国经济的发展培养了一大批人才，这里面既有像周小川、楼继伟、李剑阁、郭树清这样的技术型官员，也有如张维迎、曹远征等著名经济学家。不少媒体报道，当时的周小川在体改委里，属于“激进的改革派”。

“学者型官员”是外界对周小川的标签式评价之一，一位在央行系统工作多年的官员对券商中国记者表示，这五个字既概括了他深厚的学术功底，又说明他是一个务实的政府官员。这两种特质能统一在一起，与其在体改委的工作经历密不可分。由于身处体改委这样一个很高的平台，他研究的都是国家急需解决的经济领域的各种改革问题，这种研究本身就是对策性的，有很高的务实性，需建立在大量的调查研究的基础上进行。

1991年，周小川从体改委调任至中国银行任副行长，至此开启他的金融生涯。

有意思的是，尽管在体改委时期周小川的研究成果颇丰，但其学术成绩却是在开启金融生涯后集中得到学界肯定。周小川与他人合写的《走向开放型经济》一书获1994年度安子介国际贸易奖，其论文《企业与银行关系的重建》和《社会保障：体制改革与政策建议》分获1994年、1997年度中国经济学界最高荣誉奖——孙冶方经济科学论文奖。

不论是早期的研究成果，亦或是中后期的学术思考，周小川的总体观点是相信市场的，他也一贯主张推动市场化改革。作为坚定改革派的代表，周小川在其后来无论是担任证监会主席，还是掌舵央行十五载，都始终不遗余力地推行金融领域的各项改革。

国有大行改革舵手

2002年，周小川开始担任央行行长，就此开启了长达十五年的央行掌门人的角色。在上任央行行长位置之初，周小川就主导了一项中国金融业重大而影响深远的变革——国有大行股改上市。

证券时报宋春雨/摄

这项浩大的工程并非一日之功，早在周小川担任建行行长期间，他就受时任国务院总理朱镕基的委派，由他带头为重建银行体系设计一个方案。彼时之所以要推动银行体系改革，除了受1997年亚洲金融危机的外部环境影响外，更为迫切的是，当时的中国国有银行体系被外界广泛认为已经陷入技术性破产的边缘。截至1997年6月底，工农中建四大国有银行的不良贷款余额已突破1万亿元，不良贷款率高达25%；资本充足率仅3.5%，远低于巴塞尔协议8%的最低要求。

据美国前财政部长亨利·保尔森回忆，“周小川是一位出色的经济学家，他希望把建行做成一个模板，以便重整微萎靡的银行体系。朱镕基给他派了一个任务，为重建银行体系设计一个试点项目。总理想要一个系统方案，处理不良贷款和资本的问题，以及银行业的公司治理问题”。

按照朱镕基的要求，周小川及其团队研究了各种国际模式，如瑞典的坏账重整、中欧和东欧的银行重组、美国资产重组托管公司上世纪80年代对美国储蓄和贷款危机的处理。

1998年起，根据周小川所设计的方案，国家开始着手拯救濒临破产的四大国有银行，其中最重要的两项改革就是补充资本金和化解不良贷款：由财政部发行2700亿元特别国债，注资充实四大国有银行的资本金；相继成立信达、华融、长城、东方四大资产管理公司，分别从四大国有银行和国开行剥离近1.4万亿元的不良贷款。

卡尔E·沃尔特(Carl E·Walter)和侯伟(Fraser J· T· Howie)在其著作《红色资本主义：中国崛起脆弱的金融基础》一书中认为，朱镕基和建行行长周小川领导的团队采取了一种国际上常用的技巧去彻底重塑银行的资产负债表，这一点有点像上世纪美国处理联邦储蓄信贷机构危机时所采取的措施，即“好银行＋坏银行”模式——将母银行的不良资产按公平市价连同已经分配的储备一并转让给一家单独成立的子公司，母银行由于转让了不良资产而成为资产优良、资本充足的“好银行”，而子公司则由于接受了不良资产而成为“坏银行”。

上述“坏银行”的叫法，后来被国内财经媒体演化成“坏账银行”一说，并被广泛使用，专门用来形容四大国有资产管理公司。

不过，在外界看来，1998年起着手的这轮银行业改革并不彻底。按照当时朱镕基的想法，需要一个系统的银行业改革方案，除了解决银行资本金短缺和不良高企外，还需要改革银行的公司治理，实现商业化改制。

或许是因为周小川在建行行长位置上只短暂停留了两年的缘故，使得其主导的这轮银行业改革来不及继续完成商业化改制的终极任务。他离开建行后升任为中国证监会主席，在这个号称“坐在火山口”的位置上待了两年，出台的一系列引人注目的改革措施——诸如变股票发行“审批制”为“核准制”、引进国际会计准则、出台“退市令”、对操纵股价的违规行为进行严厉处罚等——使得中国证券市场在深化改革、加强监管和规范化建设方面前进了一大步。

然而，证券市场改革大举前进的同时，银行业改革却步伐放缓，改革不彻底带来了后遗症，在第一轮2700亿元特别国债注资后不到三年的时间里，四大国有银行又一次游走在技术性破产的边缘，命悬一线。

截至2002年末，四大国有银行不良贷款按四级分类高达1.7万亿，不良率超过20%；资本不足的问题也未能靠第一次2700亿的注资而明显好转，当年末平均资本充足率仅4.27%。

就在国有大行再次走到生死路口之际，周小川于2002年底出任央行行长。他深知解决国有大行多年沉疴唯有靠市场化股改上市，依靠市场的力量完善公司治理。因此，上任伊始的他所着手的第一件大事，就是继续完成朱镕基当年规划的国有大行改革的“最后一公里”。

不过，在启动国有大行引战、上市之前，需要清理资产负债表，继续补充资本金和剥离不良贷款。这一次，周小川创造性地提出动用部分外汇储备来提振银行的资本基础。2003年末，中央汇金投资有限责任公司（简称“中央汇金”）因此诞生，成立之时便动用外汇储备资金分别向中行和建行注资225亿美元，这一举措直接帮助两家大行的资本充足率提高到了8%。

这一举措开创了国有大行改革的成功模式，自此之后，四大国有银行通过一系列国家注资、剥离不良、股改引战等举措，最终实现了境内外上市。

中国银行业的改革，作为上世纪90年代中后期启动的国企改革浪潮中一部分，与其他行业的大型国企一样，都寻求通过改制上市实现市场化。保尔森在其著作《与中国打交道》中这样评价中国银行业的改革及这轮改革的“舵手”周小川，“如果说资本市场是（中国银行业）变革的支点，那么周小川将帮助朱镕基拉动杠杆”。

行长生涯的第一大非议

毋庸置疑，周小川在推动国有大行改制上市的重大历史进程中功不可没，但收获赞许的同时也遭来非议。在周小川的央行行长生涯中，来自外界最大的争议有两个，其中一个就是其主导的国有大行引进境外战略投资人和人民币汇改。

反对者的抨击，源于他们所认为的国有大行的股份被“贱卖”给了外国投资人。交通银行是当年国有大行中率先完成引战上市的，上市后由于股价表现不俗，给正在准备上市的工行、中行和建行带来了不小压力，因为境外战略投资者投资工行、中行和建行的定价是账面价值的1.18倍、1.15倍和1.14倍，而交行自2005年6月在港上市后不到四个月的时间里，股价涨幅超过30%，交易价相当于账面价值的两倍，远高于三家大行的定价。

正是前有交行上市后股价喜人涨势的对比，让国内有观点认为其他大行引战的定价是“贱卖资产”，而主张引入境外战略投资者以提升公司管理水平的就有周小川，对他的抨击之声因此而来。

不过，鲜为人知的是，据保尔森回忆，当年中国的国有大行引战上市所能吸引的境外投资人寥寥无几，尽管中国当局已通过外储注资、剥离不良让大行资产负债表看起来健康，但外国人显然对此仍有顾虑。

一个有趣的细节是，当年工行行长姜建清（后成为工行董事长）曾找时任高盛CEO的保尔森，希望高盛能成为工行的战略投资者，但保尔森一开始并不愿意。姜建清也曾向保尔森透露过其在寻求战略投资者时的困境——接触了超过四十家潜在的战略投资者，全球主要的金融机构都找遍了，但感兴趣的只有安联（Allianz）和富通（Fortis），即便后来摩根大通（JP Morgan）和花旗（Citigroup）加入，愿意承诺的投资数目也远低于姜建清期望的数十亿美元。

“按照周小川最初银行改革方案的设想，银行先重组并吸引外国战略投资者，改善财务状况，分享先进技术和商业实践经验，加强公司治理，然后再上市。周的结论是，要吸引稳定资本来改善银行脆弱的资产负债表，最好的办法是把部分少数股份卖给外国投资者。回头来看，如果中国没有采取这种做法，中国的银行完全可能没有机会充实资本金，遭受到与欧洲过度杠杆化、资本不足的机构相同的厄运——许多这样的机构，在2008年金融危机的冲击下覆灭了。”保尔森说。

“M2先生”的难题

近年来，中国经济出现的快速货币化的倾向愈发明显。日前，卸任不久的前财政部部长楼继伟在一个公开场合就再提经济货币化的问题，“近年来我国货币乘数快速提升，从2012年的3.86提高到2016年的5.02，同期M2（广义货币）与GDP的比例也由180.3%上升到208.3%，表明经济快速货币化。但与此同时，GDP增速却呈下行态势，说明货币供给扩张对经济拉动的效用在逐步下降”。

M2的快速增长已不是新鲜事，甚至有外资金融机构早在五六年前就说全球流动性的主要提供者已是中国央行。中国流动性泛滥到何种程度？横向的对比看，即便金融危机后美国启动了长达多年的量化宽松政策，但当前美国M2与GDP的比例也只有91%，而中国却高达200%多。纵向来看，在周小川任职央行行长的十五年里，M2从2002年末的18.32万亿一路飙升至2017年末的167.68万亿，甚至央行内部也有不少官员认为M2升的“太快了”。

任内M2的飙升，也让周小川获得了“M2先生”的称号。数据的背后，恰是2008年以来，周小川及其领导的央行时常面对的非议和质疑——中国的货币有没有超发？中国为应对全球金融危机所实施的“四万亿”刺激计划，其配套的宽松货币政策是否过度？

面对来自外界不停的质疑，近年来，周小川也在多个场合作出解释。对于M2的快速增长，他曾表示，“通常储蓄率高的国家M2也比较高。间接融资比重比较大的国家，M2往往也会偏高。大量的储蓄资金走银行，从银行存款变成银行贷款。因此，我国M2的比重是高的。”在回应“四万亿”刺激政策的批评声音时，周小川更是以“不要当事后诸葛亮”怼回去。

不过，正如周小川所言，金融政策往往争议很大，但决策的核心往往是做出明智的取舍，“不能既要好效果，又要零代价；也不能这山望着那山高”。

一方面是宏观经济金融政策难有万全之策，另一方面，中国央行缺乏独立性，也是周小川和他领导的央行不得不面对的体制考验。

“外国央行制定货币政策多是单一目标制或双重目标制，如稳定物价和充分就业；但在中国，受宏观调控大环境的影响，央行的目标是多重的，而且多个目标之间时常又是矛盾的，会陷入‘顾得了这头、顾不了那头’的尴尬境地。正是要在多个目标寻求均衡，中国央行行长的位置，比其他国家央行行长的位置更具挑战。”一外资银行分析师称。

未竟之命

在外界赋予周小川众多标签式的评价中，“人民币先生”最为出名，这个评价高度概括了他在推动人民币汇改与人民币国际化进程中所起的关键作用。

有媒体报道称，周小川曾在上任伊始时说过，希望在他的任期内完成人民币汇率的市场化改革。但这项艰难的改革即便历经近二十年的步步前行，到目前为止依旧还差“临门一脚”，这也算是周小川的行长生涯中最大的未竟之命。

人民币汇改的终极目标，是实现人民币汇率的清洁浮动。在经历了“811”汇改后外汇储备在一年内急降近1万亿美元的大幅波动后，如今人民币兑美元汇率走出了一波超预期的凌厉涨势，外储规模也连续数月回升，似乎当前又到了推动人民币汇改的有利窗口，甚至有学者建议趁此良机一举完成汇改终极目标。

对于改革的推进，周小川也更喜欢将善用时间窗口作为改革的艺术。他曾说过，“对外开放、汇率制度改革、减少外汇管制要整体推进，不管各自速度如何，整个大方向是要往前的。这就需要注意时间窗口，有些改革遇到了合适的时间窗口就可以加速推进，有些改革没有时间窗口就可能稍微缓一些。”不知道在他看来，当下的内外部环境，算不算得上继续推进人民币汇改的合适的时间窗口？

但实际上，需要时间窗口的改革岂止人民币汇改一项。尽管在周小川任内，国有大行的改革取得了实质性进展，但难言完成真正的商业化和市场化，与之相伴的是，另一项周小川所主导的改革——利率市场化也并未真正完成。北京一券商宏观分析师认为，当前银行的存贷款定价仍要参考央行的基准利率，且有时上浮或下浮程度受窗口指导，无法实现自主定价，这种情况与当前金融去杠杆环境下金融市场利率节节攀升已格格不入。

另一方面，尽管国有大行在十多年前通过引战上市充实了资本金、剥离了大规模的不良，但似乎历史的周期往复又让十年后的中国银行业再次面临资本金缺乏、不良高企的达摩克利斯之剑，尤其是在监管合力去杠杆的当下，这一问题可能远未引起市场足够的重视。国家金融与发展实验室理事长李扬近日就提醒称，“在经济周期下行的时候，金融风险凸显，不好的资产肯定是不好了，好的资产有可能在下行的时候也变为不好，所以要清算。既然防范化解金融风险是第一号任务，就不免要付出代价。所谓的付出代价，就一定是有机构出问题，一定会有越来越多的资产变为不良资产。”

显然，周小川十五载的央行行长生涯，为推动中国金融业改革开放功不可没，但行百里者半九十，他主推的一些改革尚未完成，留给继任者的挑战和任务依旧艰巨。英国《金融时报》曾评价周是“中国最有能力的技术官僚”，而易纲无论是专业功底还是改革经验同样获得国内外舆论的高度认可，他也成为接棒周小川最适合的人选，外界对易纲“掌舵”下的央行充满期待。

周小川央行十五载大事记：

2003年

运用450亿美元外汇储备对中行和建行补充资本金并实施财务重组；配合有关部门修订了《中国人民银行法》和《商业银行法》

2004年

开始实行差别存款准备金率制度；对贷款利率实行下限管理，对存款利率实行上限管理

2005年

放开同业存款利率；信贷资产证券化、住房抵押贷款证券化业务试点

2006年

三次上调存款准备金率共1.5个百分点，两次上调贷款基准利率；推出上海银行间同业拆放利率（Shibor）

2007年

十次上调存款准备金率共5.5个百分点，六次上调存贷款基准利率；对个人结汇和购汇实行年度总额管理

2008年