富国大通：贸易战相互博弈，减税利好高端制造业

上周市场小幅攀升，成长股表现明显较好，若一季报整体情况继续当前乐观趋势，成长股将出现阶段性强势机会。资管新规落地内容基本符合市场中性预期，短期市场冲击有限。当前贸易战和外部市场压制蓝筹股表现，短期博弈因素继续主导后市行情。

一、焦点评论

资产管理行业监管新规获得通过。会议指出，规范金融机构资产管理业务，要立足整个资产管理行业，坚持宏观审慎管理和微观审慎监管相结合，机构监管和功能监管相结合，按照资产管理产品的类型统一监管标准，实行公平的市场准入和监管，最大程度消除监管套利空间，促进资产管理业务规范发展。

资管新规最终出台将对资产管理业务全行业的规范化发展具有里程碑意义，同时在短期内也将对资产管理业务的转型发展和收入增长带来很大的挑战。

对公募基金的影响

公募分级产品在牛市中疯狂发展，成为投资者青睐的产品之一。但是，由于其自身机制的不完善和助长助跌的效应，在股灾期间引发巨大亏损，招致投资者厌弃。

截至2017年11月10日，分级基金母基金场内规模仅为85.08亿元，分级基金子基金场内规模为673.17亿元。为此，公募分级基金产品主要存在两种趋势，一是清盘，二是转型为其他类型的基金产品。

早前，公募分级基金“去杠杆”已在逐步落地。除了将分级基金投资门槛将提高至30万之外，存量的债券分级基金在定期开放的时候已经限制申购，通过引导产品规模缩水逐步清盘。而股票类分级基金一直是开放运作，除了门槛提高，之前暂未受到影响。

分级产品或将面临转型或强制清盘可能。公募基金不得进行份额分级，该规定限制了公募基金重新发行分级产品的可能。另外，目前存量产品主要是分级基金，对过渡期结束后违反规定的存量产品的处置的解释存在歧义。一种解释是过渡期后存续期结束，大概率将面临转型或强制清盘可能；另一种理解认为分级产品多为永续型，此类产品无需续期，指导意见未给出明确处置方式。对此，或许仍需等待细则出台。但在严监管下，分级产品在过渡期后面临转型或强制清盘可能更大，考虑到这一点，当前折价分级A或将迎来机会。

对银行的影响

上市银行业绩影响偏小，对市场影响预计有限。多数上市银行，理财业务收入在总营收占比不到5%，所以规模明年可能会出现下降，会影响你的理财业务收入，但对营收的影响预计不超1个百分点，影响偏小。

银行不能做保本理财了。目前银行理财规模是30万亿的水平，保本理财是7万亿的水平。资管新规规定，金融机构不得开展表内资产管理业务。而保本理财其实就是商业银行表内理财业务，表内理财业务是表内资产管理业务，这样按照资管新规的规定未来保本理财可能要消失，银行不能做保本理财了。

刚兑打破，银行理财净值计算应做过渡安排。《指导意见》否定了预期收益型产品，而要求均做成净值型产品，净值计量符合公允价值标准，不能保本保收益、不能通过轮流接盘保收益、不能用自有资金保收益。

银行理财客户这么多年来习惯了刚性兑付，习惯去拿预期收益率，在这么一个要求之下，银行未来新发的银行理财可能会出现一个情况，跟公募基金一样出现收益率的较大波动。

券商资管：逾7成为通道和资金池。由于券商融资融券等资产端具有期限不固定性，券商一般同时采用债券发行的标准化融资和收益权转让等时间灵活的非标融资相结合的方式。

本次新规要求资管产品投资于非标债权资产的，非标债权资产终止日不得晚于资管产品的到期日或者最后一次开放日，预计该规定会对券商非标融资的需求有一定影响，今后券商的融资方式将更为倚重期限较长的债券融资，因此对发债时点的要求将更高。

对私募的影响

私募投资门槛再提升。根据《指导意见》第5条规定，我国资管产品投资者将分为不特定社会公众和合格投资者两大类，并明确私募产品仅以非公开方式向合格投资者发行，而在合格投资者的准入标准上，《指导意见》提出的要求无疑对私募市场是一记重击。

原来合格投资者的门槛是：投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合相关标准的单位和个人；个人金融资产不低于300万元或者最近3年年均收入不低于50万元。

现在的门槛是：家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元，且具有2年以上投资经历；最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。

在信托、私募基金、资管计划、基金专户等产品中，其合格投资者门槛多为100万元-300万元，而《指导意见》则直接将其提至500万元。这可能会直接减少合格投资者数量，相关产品规模也会受到牵连，对一些业绩相对平庸、品牌效应偏弱的机构或将遭遇较大压力。当然，提高私募产品的合格投资者认定标准，意味着未来各类非公募资管产品都要遵守统一的投资者资质底线和认购规模底线，也将有助于进一步规范私募募集行为。

私募基金业务模式。由于私募基金与各类金融机构有广泛的业务联系，征求意见稿对各类金融机构资产管理业务的规定将直接影响私募基金的业务模式，举例如下：

银行理财+私募FOF/银行理财+私募基金：不行。根据【消除多层嵌套和通道】，目前市场通行的“银行理财+私募FOF模式”违背了资管产品只能嵌套一层的规定，应该按照“新老划断”原则自然到期终止，这将直接导致当前大量以该模式存在的私募FOF规模收缩，进而影响私募基金管理规模。

由于金融机构资产管理产品只能投资金融机构资产管理产品，因此银行理财无法直接投资作为非金融机构资产管理产品的私募基金产品，因此该模式也无法进行。

与银行理财类似的，目前通行的“保险资管+私募基金”的FOF模式受到同样的限制。

非金融机构资产管理产品+私募基金：不行。非金融机构发行资管产品的行为目前受认可的仅私募基金，互联网金融、投资顾问公司的行为存在监管模糊地带，因此“非金融机构+私募基金”的FOF模式目前不受监管认可。

银行自营+金融机构资产管理产品(私募做投顾)：可探讨。银行自营资金不属于资产管理产品性质，不占用产品层级，但目前投资受限于固定收益类资产。因此，该模式下的债券型私募FOF仍有可为，实际这也是当前债券型私募基金重要的资金来源。

金融机构资产管理产品+金融机构资产管理产品(私募做投顾)：可探讨。【消除多层嵌套和通道】要求“金融机构可以聘请具有专业资质的受金融监督管理部门监管的机构作为投资顾问”，我们理解私募基金管理人虽目前在协会登记备案，但属于金融监督管理的统一框架，理论上属于受认可的投资顾问(后续会否有牌照安排不确定)。

按此推论，市场上当前各类资产资产管理产品聘请私募基金作为投资顾问的模式目前在征求意见稿许可范围内。由此，金融机构依托自身的资金募集优势在募得资金后(母基金)，以各类金融机构资产管理产品为子基金，考虑在子基金层面聘请私募基金担任投资顾问的模式仍可延续。典型的如信托公司目前的私募FOF模式，以及保险资产管理机构聘请私募基金担任投资顾问的模式。

私募基金自发型FOF:可探讨。对于有一定个人和企业客户积累的私募基金，私募基金自发型FOF是征求意见稿许可范围内且相对限制较少的区域。

保险资管：非标资产占比不到30%。保险资管投资特点：固定收益类为主，保险资金的资产配置分为战略性配置和战术性配置。战略型配置决定大类资产的配置上下限，一般3年变化一次。由于保险公司追求的是稳定的利差，因此其资产大部分配置于固定收益类，占比为60%-80%%，权益类占比在10%-20%区间，其余配置在现金和房地产等领域。战术性配置根据市场当年风格在大类资产的允许范围内进行配置，较为灵活。

保险资金投资于非标的比例不足30%，受资管新规征求意见稿影响不大。同样以太保为例，其资管计划，信托计划和银行理财等非标占固收类比重约为25%左右，权益类非标占比虽有扩大但由于权益类总体占比不高，因此非标资产占总保险资金运用比例不足30%。且保监会于今年5月16日下发《中国保监会关于债权投资计划投资重大工程有关事项的通知》，明确支持保险资金投资于重大工程相关的非标项目。

对信托的影响。信托行业资产规模、营业收入、净利润增速自2016年3季度开始触底回升，2017年半年报资产规模同比增速达到33.68%，较去年同期翻倍。但在本轮信托资产增加过程中，主动管理型业务占主导地位，2017H同比增速达到51%，远高于代表通道业务的单一信托规模14%的增速，因此资管业务征求稿中去通道的核心要求并不会大幅拉低未来信托公司资产管理规模的增速。

通道业务对营业收入影响有限。2017上半年单一资金信托产品余额约为11万亿，若以行业平均千分之一的收费标准计量，前半年约贡献营业收入110亿元，占行业营业收入10%左右，征求意见稿明确了新老划断原则，因此通道业务的有序退出对行业营收和利润的影响有限。不过通道业务在整体资产规模中的占比还是很大的，占了近一半，一旦这类业务受到很大的限制，信托行业的总资产规模将受到比较大的影响。

打破刚兑将有助于获取承担风险的收益。打破刚兑会让收益率曲线变得陡峭化，过于平坦的收益率曲线无法使承担了风险的信托公司在收益端得到足够的回报，长期来看有利于优质信托公司。

准备金计提影响早已在信托费率上有所体现。本次资管业务征求意见稿中要求金融机构应当按照管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，事实上，信托行业早已执行严格的以资本金为核心的风险资本计提标准，根据《信托公司管理办法》第49条，信托赔偿准备金按净利润的5%提取，若赔偿准备金累计达公司注册资本20%以上可以不再提取。这也是在2017年之前信托通道费率(一般为0.1%)高于券商资管和基金子公司费率的原因。

由于赔偿准备金和风险准备金性质相似，预计本次征求意见稿在准备金计提上并不会对信托行业产生较大边际影响。

二、市场数据

1、资金流入排名（申万行业）

2、两融余额

3、大宗交易

上周，共有139支个股发生大宗交易291宗，总成交金额约为110.63亿元。

※成交金额TOP10

※热点大宗交易

三、市场回顾和展望

1.市场分析

上周上证指数：+0.51%

中小板指数：　+3.96%

创业板指数：　+10.11%

上周市场小幅攀升，其中创业板涨幅最大。从行业表现来看，上周申万28个行业整体表现为涨多跌少，其中计算机、国防军工、通信等行业涨幅居前；银行、非银金融、家用电器等行业跌幅居前。

经济方面，短期仍不乐观。环保季限产以及今年春节较晚压制了基建及房地产投资需求的释放，从螺纹钢社会库存创历史新高及去化速度不及预期来看，短期仍需时间及产能继续去化筑底。另外去杠杆也收缩了企业融资渠道，企业成本的上升一定程度上也压制了需求的释放。

本周成长股表现明显较好，除了高层再度重视创新以及独角兽概念刺激以外，已经公布一季报的相关公司业绩同比大幅增长。如果一季报整体情况继续当前乐观趋势，成长股将出现阶段性强势机会。本周资管新规落地内容基本符合市场中性预期，短期市场冲击有限，但中期具体执行当中，对银行间市场交易摩擦的影响仍待观察。集成电路产业减税政策将会利好该产业长期的发展，可关注半导体集成电路产业优质公司的长期投资机会。

展望后市，在当前贸易战和外部市场压制蓝筹股表现的背景下，短期博弈因素继续主导接下来的市场行情。

2.热点概念

热点概念：条码支付新规

关注理由：4月1日起，央行发布的《条码支付业务规范》将正式实施。根据央行新规，条码支付交易验证可以组合选用三类要素：一类是仅用户本人知悉的要素，如静态密码；另一类是仅用户本人持有并特有的，不可复制或者不可重复利用的要素，如经过安全认证的数字证书、电子签名，以及通过安全渠道生成和传输的一次性安全验证码等；还有一类则是用户本人的生物特性要素，如指纹等。

点评：移动支付来势汹汹，将会淘汰一批产业，也会带动一批产业的兴起，例如二维码扫码器生产商就是其中受益者。利好上市公司新大陆等标的。

热点概念：资管新规

关注理由：国家主席习近平主持召开中央全面深化改革委员会第一次会议，审议通过《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》。会议指出，规范金融机构资产管理业务，要立立足整个资产管理行业，坚持宏观审慎管理和微观审慎监管相结合、机构监管和功能监管相结合，按照资产管理产品的类型统一监管标准，实行公平的市场准入和监管，最大程度消除监管套利空间，促进资产管理业务规范发展。

点评：新规拟补充说明，部分非标可以用成本法估值，但有一定的限制条件；新规还拟加强对资管产品的审计要求，或进一步明确审计周期。另外，过渡期可能是发布之日开始算，有可能比征求意见稿的过渡期时间长，以使市场平稳过渡。

热点概念：药明康德50天火速过会

关注理由：3月27日上午，21世纪经济报道记者便从投行人士独家获悉，在今天上午的发审委第51次工作会议上，无锡药明康德新药开发股份有限公司顺利过会。这一时间节点，距离药明康德2018年2月6日招股书预披露更新，仅仅过了50天左右时间。

点评：药明康德视为生物医药领域的潜在“独角兽”，是国内规模最大的小分子医药研发服务企业，国内CRO(医药研发合同外包服务机构)巨头，全球排名第11位，主要向制药巨头提供“研发外包”业务，号称医药界“华为”。关注相关概念股信邦制药、海南海药、泛海控股。