晚间研报精选：机构重点关注5股

（和讯网）中国太保公布 2017年业绩，截止 2017年年末，太保集团拥有客户数量 11553万人，较 2016 年增加 1109 万人；集团实现营业收入 3198亿元， YOY+19.8%；净利润 146.62 亿元， YoY+21.6%；集团内含价值 2862 亿元， YoY+16.4%，新业务价值 267 亿元， YoY+40.3%；产险综合成本率优化 0.4pct 至 98.8%。

新业务增速超预期， 内含价值受一次性因素影响略低于预期

太保寿险全年 NBV 达到 283 亿元， 同比增长+40.3%， 高于市场预期。 NBV增速由首年保保费增长（+17.2%）和价值率提升（Yoy 6.5pct 至 39.4%）共同推动，其中占新保单比重 25%的传统险的新业务价值率大幅上升 21.26pct至 68.30%； 寿险和集团 EV 增速分别为 17.86%和 16.36%， 稍低于于预期，主要原因在于： 1）2016 年首次采用偿二代价值评估体系，一次性增加 168亿元 ev，高基数拉低今年集团 EV 9.28%； 2）采取新生命表， 运营假设变动降低 EV 1.26%； 3） 自有盈余中的持有至到期的债券市值下降拉低 EV1.9%.

太保产品结构较为优异，组织大发展并未显著拉低代理人质量

截止 2017 年底，太保长期保障规模为 283 亿元，占总新保比例同比上升6.45pct 至 41.7%，长期储蓄和长期保障两者合计占比超过 80%，产品结构优异。 太保是上市保险公司中 2017 年组织发展最快的，月均人力增速达到33.8%， 但人力质量并没有随着数量的大幅增加而产生大滑坡， 健康和绩优人数占比仅小幅下滑到 23.88%和 14.99%。

太保投资风格稳健，综合投资收益率稍低

太保 2017 年净投资收益率，总投资收益率和综合投资收益率分别为 5.4%，5.4%和 4.8%， 全年投资产生一定浮亏。 在资产配置风格上， 太保核心二级市场权益类投资占比较小， 股票投资占比为 5.45%，权益基金投资占比为1.94%，两者合计 7.39%，低于行业平均。

财险承保改善明显，但净利润不及预期

财险保费增速和承保盈利持续改善，逐步走出 14 年的困境。太保 2017 年产险保费收入 1058.6 亿元，同比增速，较之 2016 年大幅提升 6.52pct 至8.25%。 综合成本率为 98.8%，较之上一年优化 0.4pct。 由于较弱的投资收益， 以及为了获取优质客户佣金支出有所提升（佣金率高于抵税上限的15%，对应税率提高 6.7pct 至 36.7）， 财险净利润下滑 18.7%， 低于预期。

我们认为太保寿险负债端的产品和期限结构较为理想，即使由于去年同期较高基数使得 2018 年 1 季度 NBV 承压，我们仍看好其后续发展； 集团客户经营管理精细。我们预计太保 18/19/20 年的内含价值是 3391 亿元， 4010亿元和 4740 亿元， 归母净利润为 184 亿， 219 亿元和 256 亿元。 当前股价对应 2018 年 PEV 0.91 倍，维持增持评级，维持目标价 47.2 元。

风险提示： 新保单销售大幅低于预期， 股票和利率市场大幅波动

中国铁建：订单快速落地，基建龙头稳健增长

研究机构：新时代证券

公司发布 2017 年年报， 2017 年全年实现营业收入 6809.81 亿元，同比增长 8.21%；归母净利润 160.57 亿元，同比增长 14.7%。 同时公布利润分配预案每 1 股派发现金股利 0.18 元（含税）。

点评：

毛利率小幅上涨，经营性和投资性现金流下降：

公司 2017 年度实现毛利率 9.24%，同比上升 0.03%；实现净利率 2.48%，同比上升 0.12%。 公司全年经营活动产生的现金流量净额为 254.04 亿元，同比下降 31.59%，主要是由于本年购买商品、接收劳务支付的现金增加所致。投资活动产生的现金流量净额为-366.88 亿元，净流出量较上年同期增加104.15 亿元，主要是股权投资支出和 BOT、 PPP 项目支出增加所致。 筹资活动产生的现金流量净额为 237.75 亿元，较上年同期净增加 258.87 亿元，主要是公司对外投资增加，资金需求加大所致。

公路工程、市政工程新签合同增速强劲，保障业绩稳步增长：

公司主业工程承包业务中，公路工程、市政工程两大板块在 2017 年实现较好增长，具体来看： 2017 年工程承包业务实现营业收入 5841.27 亿元，占比 85.78%，同比增长 8.14%，新签合同额 12931.85 亿元，占新签合同总额的85.74%，同比增长 22.08%。其中，受基建市场投融资体制变化影响，公路工程新签合同额 3978.89 亿元，同比增长 51.95%；同时，受益国内对海绵城市、智慧城市的投资增长，市政工程新签合同额 1971.34 亿元，同比增长 41.32%；此外，房建工程新签合同额 2054.13 亿元，同比增长 34.62%，城市轨道工程新签合同额 2047.56 亿元， 同比增长 19.53%。

国内订单快速落地， 在手订单充足， 经营计划稳健：

公司 2017 年新签合同 15083.12 亿元，同比增长 23.72%。 其中，国内业务新签合同额 14033.24 亿元，占新签合同总额的 93.04%，同比增长 26.28%；海外业务新签合同额 1049.89 亿元，占新签合同总额的 6.96%，同比下降2.65%，国内订单呈现快速落地趋势。 截至 2017 年末公司在手未完成合同订单高达 23966.30 亿元，同比增长 21.18%， 相对 2017 年营收 6809.81 亿元，订单收入保障比为 3.5 倍。根据公司公布的 2018 年经营计划， 今年预计新签合同额 15100 亿元， 营业收入 7008 亿元，较 2017 年基本持平，经营计划稳健。

财务预测与估值： 预计公司 2018~2020 年实现归母净利 169/185/201 亿元，同比增长 5.5%/9.0%/9.1%，对应 EPS 为 1.25/1.36/1.48 元。当前股价对应2018~2020 年的 PE 为 7.8/7.2/6.6 倍，维持“推荐”评级。

风险提示： PPP 落地不及预期，海外业务风险，账款回收风险等。

首旅酒店(600258,股吧)：业绩符合预期，看好龙头红利持续释放

研究机构：东吴证券

公司发布2017年年报，期内实现营收84.17亿元（+29.0%）；归母净利润6.31亿元（+199.1%）；扣非净利5.95亿（+309.6%）。公司同时公告每10股转增2股派0.8元。

投资要点

全年收入稳步增长，如家与景区双驱动。 在如家系列经营效益提升以及并表影响和景区业绩向好双驱动下， 17 年实现营收 84.17 亿元（+29.0%）： 1） 如家系酒店营收 70.52 亿元（+35%），占比 83.8%； 2）首旅系酒店营收 9.21 亿元（-1%）； 3） 景区营收 4.44 亿元（+19%）。17Q4 单季营收 21.05 亿元（YoY +4.2%）。

剔除并表因素销管费用基本平稳，财务费用回归常态。 三大期间费用率81.86%（-5.46pct）。 销售费用 57.19 亿元（+27.9%），管理费用 9.48 亿元（+15.75%）， 费用同比增长主要由于并表影响； 仅看无并表影响的17Q2-Q4， 销管费用同比下降 0.58%，经营效益提升。财务费用 2.23 亿元（-45.05%），主要由于 16 年并购如家产生汇兑损失、贷款利息等， 17年回归常态。

全年业绩符合预期， 增速亮眼。 17 年归母净利润 6.31 亿元（+199.1%）：（1） 如家利润 6.46 亿元（+60%）， 主要由于市场企稳回升背景下入住率、平均房价双升以及并表和持股比例提升影响（16 年 10 月持股比例从 66.14%提升到 100%），（2） 景区归母净利 0.82 亿（+50%）。 扣非净利润 5.95 亿元（+309.6%）。 17Q4 单季归母净利润 0.80 亿元（+48.8%），扣非归母净利 0.50 亿元（+134.7%）。

渠道扩张发力中端，改造经济型，探索轻资产输出。 17 年末， 集团酒店数 3712 家， 中高端酒店占比 13.6%， 房间数 38.5 万间， 中高端房间占比 17.4%。

全年新开店 512 家（直营 40 家，加盟 472 家）， 其中经济型 200家，中高端 205 家，其他 107 家。

全年净开店 310 家（直营-25 家，加盟 335 家）， 其中经济型 30家，中高端 186 家，其他 94 家。 Q4 单季开店和老门店更新速度显著提升，大力开拓中高端，单季净开酒店 169 家（直营-7 家，加盟 176 家），其中经济型 23 家， 中高端 113 家，其他 33 家。

经济型品牌扩张以云系列为主，对如家实施翻新整合，如家新开业 52 家， 净关店 66 家，派柏云和睿柏云合计新开业 87 家， 净开业 84 家； 中高端品牌扩张以和颐、如家精选和如家商旅为主， 分别新开业 37、 66 和 57 家， 净开业 34、64、 57 家。

2017 年末已签约未开业及正在签约酒店达 488 家，后续扩张动力充足。

酒店经营效益向好，中高端扩张爬坡奠定增长基础： 17 年 4 季度中高端酒店净开业 113 家，占全年净开店 38%， 拓张速度明显加速， 新酒店爬坡导致整体经营业绩增速略微放缓。

如家系： 全年 RevPAR 增速较高，主要受益于 OCC、 ADR 双升以及中高端酒店占比提升带来的结构性改善； Q4 受新开中高端酒店爬坡期影响，增速较 Q3环比有所下降，开业 18 个月的老店受门店扩张影响较小，保持良好增速。

全年整体：经济型效益提升显著，中高端受扩张爬坡影响，效益提升滞后。

【 RevPAR】全年+6.9%， 经济型+4.4%， 中高端+0.5%；

【 OCC】 全年+1.35pct，经济型+1.44pct，中高端+0.27pct；

【 ADR】全年+5.2%，经济型+2.7%，中高端+0.1%；同店：老店受扩张竞争影响较小，门店整合提升同店增速。

【 RevPAR】全年+5.1%， 经济型+4.9%，中高端+7.6%；

【 OCC】 全年+1.50pct，经济型+1.53pct，中高端+0.94pct；

【 ADR】全年+3.3%，经济型 3.0%，中高端+6.4%；

Q4 单季【 RevPAR】 整体：受 Q4 淡季和扩张改造影响，增速环比略微下滑，中高端大力扩张， RevPAR 降幅较为明显。

平均： 4 季度 yoy +7.2%， 增速较 3 季度【环比-0.8pct】

经济型： 4 季度 yoy +5.3%， 增速较 3 季度【环比-0.8pct】

中高端： 4 季度 yoy -3.4%， 增速较 3 季度【环比-4.7pct】【 RevPAR】 同店：关店改造提升同店效益，受淡季影响较小，增速环比基本持平。

平均： 4 季度 yoy +6.5%， 增速较 3 季度【环比+0.6pct】

经济型： 4 季度 yoy +6.5%， 增速较 3 季度【环比+0.7pct】

中高端： 4 季度 yoy +5.8%， 增速较 3 季度【环比-1.4pct】【 OCC】 整体： 出租率受淡季影响显著，增速环比均有所下降。

平均： 4 季度 yoy +1.29 pct， OCC 变化率较 3 季度【环比-0.7pct】

经济型： 4 季度 yoy +1.55 pct， OCC 变化率较 3 季度【环比-0.64pct】

中高端： 4 季度 yoy -0.04 pct， OCC 变化率较 3 季度【环比-1.4pct】【 OCC】 同店：中高端老店在扩张中增速仍保持提升，验证中高端崛起。

平均： 4 季度 yoy +1.75 pct， OCC 变化率较 3 季度【环比-0.35pct】

经济型： 4 季度 yoy +1.75 pct， OCC 变化率较 3 季度【环比-0.39pct】

中高端： 4 季度 yoy +1.67 pct， OCC 变化率较 3 季度【环比+0.32pct】【 ADR】 整体：受扩张影响，整体提价放缓，中高端价格下降。

平均： 4 季度 yoy +5.5%， 增速较 3 季度【环比-0.1pct】

经济型： 4 季度 yoy +3.3%， 增速较 3 季度【环比-0.2pct】

中高端： 4 季度 yoy -3.3%， 增速较 3 季度【环比-3.0pct】【 ADR】 同店：老店仍具备提价能力，经济型提价速度仍有提升。

平均： 4 季度 yoy +4.3%， 增速较 3 季度【环比+0.8pct】

经济型： 4 季度 yoy +4.3%， 增速较 3 季度【环比+1.0pct】

中高端： 4 季度 yoy +3.7%， 增速较 3 季度【环比-1.4pct】

首旅系： 受益于管理整合，经营绩效提升， 全年 RevPAR+6.7%， OCC+2.67pct，ADR+2.2%。

会员建设显成效， 推陈出新打造新动力(310328,基金吧)。 2017 年底公司会员近 1 亿， 全年公司自有渠道间夜数占 80%， 庞大顾客价值生态圈是公司核心竞争力所在。 会员人数快速增长，预收待摊销的会员费收入增加， 2017 年预收账款增长 51%。（1）精准定位中高端市场，打造亲子、文化休闲、商旅社交等产品，满足个性化需求；（2） 不断创新产品， 先后推出如家商旅酒店(金标)产品、如家酒店 3.0，YUNIK 产品已进入研发阶段；（3）探索“酒店+”发展路径，拓展公共区域空间的衍生周边消费，如合作共享办公室、定制私享影院等，增加酒店收益。

酒店行业复苏，结构升级、龙头集中： 酒店行业保持高增长，自 15 年 Q4 进入复苏周期，由量价齐升逐步进入量稳价增阶段， 供给增速 3%（STR 数据）、航空需求增速 13.1%(18 年 2 月)，预计行业成长期仍有 2-3 年， 商务需求驱动中端酒店确定性提升，低连锁化率（20%+，美国70%+）为龙头提供较大整合空间，首旅有望凭借较高的市占率与直营占比带来的高业绩弹性持续受益。

南山景区受益于客流增加业绩出色， 18 年有望受益于海南建省 30 周年。控股74.81%的海南南山景区 17 年入园人数达 489.46 万人次（+30.8%）， 人均消费91 元（-9%），入园人次驱动营收增长至 4.44 亿元（+19.4%），其中门票收入2.32 亿元（+30.8%）， 18 年亚特兰蒂斯开业和海南建省 30 周年有望带来增量客流，进一步提升入园人次。

升级改造、 抢占区位，预计 18 年业绩稳步增长。 18 年公司计划加大酒店同品牌迭代升级和跨品牌升级改造的投入，继续发力中端酒店市场， 预计至少完成100 家如家、莫泰现有酒店的升级改造； 加快和颐、如家精选、如家商旅在一二线城市布局。公司预计 18 年全年新开店不少于 450 家，中高端占 50%以上，全年实现营收 87-88 亿元（+3.4%～+4.6%）。

盈利预测： 看好酒店行业复苏、龙头红利， 预计 18-20 年归属净利分别为 8.21亿（+30%）、 10.09 亿（+23%）、 11.58 亿（+15%）， EPS 分别为 1.01、 1.24、1.42 元，对应 PE 分别为 28、 23、 20 倍，维持“增持”评级。

风险提示： 可能存在酒店行业增长不及预期，宏观经济波动的风险。

王府井(600859,股吧)：老店稳健复苏贡献利润 新店再添助力提高收入

研究机构： 新时代证券

17 年收入保持两位数增长：

公司实现营业收入 260.85 亿元，同比增长 11.09%； 公司净利润 9.10 亿元，同比增长 18.60%；对应每股盈利 1.17 元。 公司拟每 10 派 3.6 元（含税）。公司业绩符合我们预期。

百货调整转型企稳回升 奥莱全年增速 41%：

按业务划分：公司主营业务为商品零售，全年实现营业收入 246.52 亿元（收入占比 95%），同比增长 10.45%。百货购物中心业态收入同比增长 6.82%，奥莱收入同比增长 41.23%。 受新开门店、奥莱业态占比提升、促销增加等因素影响，公司主营业务毛利率为 16.56%，较同期下降 0.99%。

财务数据分析：公司毛利率下降 0.66%至 20.72%，主要由于奥莱收入快速增长，但奥莱毛利率 10.78%，低于百货/购物中心业态毛利率 17.46%，拉低公司毛利率水平。公司销售管理费同比增长 8.28%/8.51%，低于收入成本增速，提升了公司净利率水平 0.39%至 3.57%。

提高顾客经营能力效果显著：

考虑市场回暖和企业规模扩张因素，公司将继续加速拓展购物中心、奥特莱斯等新兴业态，创新百货经营模式，未来这三个业态基本每年 3-5 家速度发展。公司在新店拓展之际，全力确保效益平台稳固，树立“效益是生命线”的战略意识。 紧抓提升两个能力：持续提升商品经营能力和顾客经营能力，确保企业市场竞争优势。

未来三年持续开店收入增长毛利额提升维持“ 强烈推荐” 评级：

我们继续看好公司引入合伙人制度对购物中心、奥莱、便利店等新业态尝试管理团队持股，奖励市场化，激励也较充分。公司管理团队年轻化，拥有较充足的人才储备，为公司后续经营扩展下沉提供支持。公司业绩增长基本符合我们预期，我们略微上调公司 18/19/20 年 EPS 至 1.23/1.36/1.46 元，对应 PE 分别为 16/15/14。维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示： 消费需求回落， 新店增速不达预期

宋城演艺(300144,股吧)：业绩增长印证内生动力，新项目有望贡献新增速

研究机构：东吴证券

公司发布 2017 年年报，报告期内实现营收 30.24 亿元（+14.36%）；归属净利润 10.68 亿元（+18.32%）；扣非净利润 11.07 亿元（+24.77%）。公司发布 2018 年 Q1 业绩预告，预计归母净利为 2.70-3.19 亿元（+10%-30%） 。

投资要点

业绩稳步发展， 增长符合预期。 17 年实现营收 30.24 亿元（+14.36%），其中现场演艺营收 15.00 亿元（+9.42%），互联网演艺 12.40 亿元（+13.75%），旅游服务业 2.84 亿元（+54.86%）。 17Q4 单季营收 7.10 亿元（+4.91%）。

杭州宋城： 抓住后 G20 时代红利， 创新发展助业绩新高。 抓住后G20 时代的黄金时期推出多种创新活动，游客量和营收不断突破新高， 创下单日接待游客 14 万人次和单日演出 16 场的历史新纪录，团散比再次刷新，散客量同比增长 34%。 17 年杭州宋城实现营收 8.42 亿元（+22.43%），毛利率 73.65%（+3.54pct）。

三亚千古情：市场环境改善，营销渠道拓展， 小容量释放高产能。在三亚市场环境提升的同时，充分利用线上下营销渠道，借鉴杭州宋城成功经验推出“我回丝路”穿越活动，带动景区各项指标增长， 散客比例为公司内最优。 17 年三亚宋城实现营收 3.40 亿元（+10.57%）， 毛利率 76.37%（+1.43pct）。

丽江千古情：环境整治下实现逆势增长， 服务提升、 长期良性发展可期。 丽江旅游(002033,股吧)秩序整顿，整体游客减少， 17 年丽江宋城实现营收 2.27 亿元（+2.10%），毛利率 70.54%（-2.33pct），业绩逆势增长；公司以提升服务品质为抓手，加强景区整改和维护以确保服务品质，有望在旅游环境优化的长期红利下良性增长。

九寨千古情： 受地震影响业绩大幅下滑， 18 年有望恢复。 8 月受地震影响后暂停营业， 实现营收 0.91 亿元（-39.32%），占总营收3%（-2.64pct）， 影响不大；九寨沟已于 3 月逐步恢复开放， 18 年有望逐步消除地震影响。

轻资产模式：首个项目落地，品牌输出能力得到验证。 公司首个轻资产项目宁乡宋城炭河古城开业，《炭河千古情》 半年演出近 500 场，游客量超200 万人次， 炭河 17 年确认约 1.25 亿收入，并有望持续取得可观的管理费。 17 年设计策划费总收入 1.50 亿元（+22.41%），轻资产模式步入收获期。

线上演艺：六间房实现平稳增长，并购北京灵动布局手游业务。 六间房全年收入 12.4 亿元（+13.75%），其中 17 年并表的灵动时空贡献收入 5637 万元， 剔除并表影响后内生增速 8.58%，实现平稳增长。六间房全年实现净利润 2.89 亿（+23%），其中灵动时空净利润 3696 万元， 剔除并表影响后六间房利润增速 7.33%。

研发投入夯实发展基础，期间费用基本平稳。三大期间费用率 18.1% （+0.7pct）。管理费用 2.12 亿元（+25.2%），由于： 1）藏迷于九寨千古情地震停业期间营业成本调整至管理费用； 2）研发支出增加，2017 年研发人员达 307 人（+11%），研发支出达到 5289 万元（+21%）， 主要为千古情系列演出、宋城旅游、六间房（含灵动时空）的研发投入， 为公司异地复制打下扎实的基础。销售费用3.25 亿（+17.6%），主要由于六间房营销费用增加导致。财务费用 0.12 亿（-13.96%），主要受益于公司借款费用减少。

经营效益提升，利润增长符合预期。17 年实现营业利润 13.46 亿元（+17.25%），归母净利 10.68 亿元（+18.32%），扣非归母净利 11.07 亿元（+24.77%）。 17年公司毛利率达 63.2%（+1.6pct）， 净利率达 35.4%（+0.8pct）。 17Q4 单季营业利润 2.08 亿元（+18.40%），归母净利 1.50 亿元（+8.08%），扣非归母净利1.84 亿元（+37.31%）。

现场演艺业务不断创新， 市占率持续攀升。 17 年签约西塘·中国演艺小镇项目， 深度拓展特色演艺小镇模式；旗下各大景区市占率提高，渠道散客化、散客电商化， 品牌影响力提升； 全年千古情系列演出达 8000 余场，观众超过 3500 万人次。 18 年自营项目漓江千古情有望开业迎客， 现场演艺业务市占率有望继续攀升。

轻资产模式复制快、风险低、弹性强， 在手订单增速可观。 除宋城炭河古城开业外， 17 年岭南千古情、明月千古情和黄帝千古情等项目相继签约， 在手订单超 10 亿元， 策划、设计、 节目费的预收账款达 4.75 亿元，同比增长4.35 亿元。 18 年明月千古情有望开业，进一步验证品牌输出实力， 驱动盈利提升。

拓展业务形态，形成线上下协同，泛娱乐增长驱动收入多元化。

六间房打造移动、 PC 联动， 活跃用户保持良性增长。 报告期内六间房签约主播人数超过 29 万（+32%）；月均页面浏览量超过 7.03 亿元（+6%）；注册用户超过 5920 万（+18.4%）； 月活用户达 5621 万（+41%），其中网页端月活 4512 万，移动端月活 1109 万，移动端打造初现成效；日演艺直播总时长超 6 万小时； 随着用户人群的扩大， 月人均 ARPU 值微降至 674 元（-1%）。

并购灵动时空，布局手游产业，谋求长期协同。 灵动时空打早手游明星产品 《最无双》， 数周位于应用商店付费榜前列， 项目总流水超过 9000 万元；18 年， 自研和代理齐头并进，有望创造新增长。

线上下打造女团， 多元布局泛娱乐。 线上打造虚拟偶像安菟女团， 进行偶像泛娱乐 IP 产业布局， 歌曲播放量突破 2000 万； 线下打造树屋女孩演艺女团， 率先推出国风定位，粉丝经济效应初显。

春节景区火爆， 18Q1 有望超预期， 18 年新项目落地有望显著增厚业绩。 春节期间，公司旗下各大景区举办了穿越主题“我回”系列活动 ，业绩表现亮眼，为全年内生增长奠基： 1）杭州宋城景区年初三单日演出 15 场，接待9.55 万人次，营收创历史新高； 2） 三亚千古情景区春节假期总共接待游客逾 30 万人次，位列三亚八大主流景区第二位，年初四接待游客 5.38 万人次创下开业以来接待新纪录。 此外，新项目（1 个自有项目， 1 个轻资产项目）的开业有望显著增厚 18 年业绩。

盈利预测： 持续看好现场演艺业务的良性复制、轻资产品牌输出带来的业绩弹性，以及线上下协同的多元化发展，预计 18-20 年归属净利润为 13.45、15.92、 18.50 亿元，同比增速为 26%、 18%、 16%， EPS 为 0.93、 1.10、 1.27元，对应 PE 为 22、 19、 16 倍，维持“买入”评级。

风险提示： 可能存在项目进度低于预期、客流增长低于预期的风险；六间房业绩不达预期的风险。（和讯网）