通化金马并购标的盈利参差不齐 大股东在套现？

历时逾半年停牌重组后，通化金马药业集团股份有限公司(以下简称“通化金马”，000766.SZ)的重组方案还是疑点重重。

5月下旬，在披露筹资21.91亿元购买5家黑龙江医院资产的相关文件后，通化金马收到了深圳证券交易所的《重组问询函》。深圳交易所就通化金马重组方案中标的资产(及交易对方)业绩差、债务多，担保诉讼隐患，关联交易迷雾等18个问题进行问询，并要求其6月5日前报送回复材料。

然而，“大手笔”资产重组也意味着庞杂的核查事项。在深交所要求的回复时间临近后，公司却一拖再拖，连续两次申请延期回复后，截至6月14日，通化金马仍未就深交所问询问题进行回复。

其间，通化金马的控股方北京晋商联盟投资管理有限公司(以下简称“北京晋商”)相关负责人在接受《中国经营报》记者采访时提及，此次通化金马资产重组主要由北京晋商主导，通化金马收购的七煤医院、双矿医院、鸡矿医院、鹤矿医院以及鹤康肿瘤医院5家医院，系由北京晋商在2016年就纳入的资产。

幕后卖家

6月6日下午，《中国经营报》记者来到北京东城区一幢连体式写字楼“信德京汇中心”。通化金马的控股方北京晋商、第二大股东晋商联盟控股股份有限公司(以下简称“晋商联盟”)，以及此次资产重组的交易对方苏州工业园区德信义利投资中心有限合伙公司(以下简称“德信义利”)均在此办公。

2012年，一场备受关注的“消化毒胶囊事件”，促使北京晋商与远在千里外的吉林省通化市药企通化金马发生关联。彼时，由吉林省通化市二道江区人民政府财政局全资控股的通化金马，其胶囊剂产品所用胶囊被检测铬含量超标。一时之间，销售业绩大幅下滑，当年利润总额同比下滑69.05%。为此，通化金马控股股东决定出让公司实控权，以帮助公司渡过难关。

适时，北京晋商前身“常青藤联创”入局，受让通化金马17.82%股权，一举拿下通化金马第一大股东宝座。

此后，北京晋商又多次增持通化金马股份，截至2017年年末，北京晋商持股45.97%，占据绝对控股地位。北京晋商旗下的投资公司晋商联盟持股4.37%，位居通化金马第二大股东。由此，北京晋商及晋商联盟也成为通化金马布局的真正操持者。

“晋商联盟收购通化金马时，通化金马的市值很低。入资后，在医药工业板块基础上，晋商联盟计划在医疗上下游产业链上进一步拓展，所以开始并购医院。”北京晋商相关负责人告诉记者。

近水楼台先得月，北京晋商在2016年买入的一批医院，也成为通化金马拓展产业链的首选标的。

据黑龙江联合产权交易所出具的一份《产权交易凭证》显示，黑龙江龙煤矿业控股集团有限公司(以下简称“龙煤集团”)，拟将下属全部医院整体改制并出售控股比例股权。在2016年6月21日至7月18日内，龙煤集团持有的鸡西矿业集团鸡矿医院有限公司等6家医院公司85%股权，以17.85亿元公开挂牌出售。经过20个工作日公告后，最终由德信义利在2016年7月21日以挂牌价17.85亿元受让。

公开资料显示，德信义利是通化金马在2016年第一次股东大会决议设立的基金。北京晋商负责基金投资管理工作，通化金马作为劣后级有限合伙人认缴出资不超过8亿元。

如此看来，北京晋商早在2016年7月，就将七煤医院、双矿医院、鸡矿医院、鹤矿医院、鹤康肿瘤医院、鹤岗妇幼总医院6家医院收归囊中。

据上述北京晋商相关负责人介绍，公司接手6家医院后，给予了医院原有管理团队很大的自主性，但在医院业务管理上还是按照卫生部门制定的相关制度和诊疗规范统一执行。实现“两个统一”，即通过全面预算、资金管理、税务筹划、投融资管理、财务信息化等手段，统一财务管控；对医用设备、药品、耗材统一组织采购、配送，实行统一药品采购、供应。

此次通化金马资产重组计划收购其中5家医院，还有1家医院暂时没有达到重组的标准，就没有参与重组。

标的盈利参差不齐

实际上，不仅上市公司与交易对方之间关联关系错综复杂，交易对方与标的资产之间的关联关系也是若隐若现。

公开资料显示，2018年一季度，七煤集团社会保险事业管理局及其关联方为七煤医院第一大客户，销售金额占营业收入比例达41.42%，截至3月31日，七煤医院对七煤集团的应收账款余额为7561.77万元。双矿集团、鸡矿集团、鹤矿集团同样存在上述情况。

5家医院的盈利状况也参差不齐。2017年，七煤医院实现净利润2396.46万元；双矿医院实现净利润4627.27万元；鸡矿医院实现净利润7221.36万元；鹤矿医院实现净利润2750.19万元；而鹤康肿瘤医院亏损276.72万元。实际上，鹤康肿瘤医院近两年一期的净利润均处于亏损状态。

与此同时，5家医院存在多种隐患。四矿集团最近五年均存在未按期偿还大额债务，尤其是鸡矿集团、鹤矿集团已被列入失信被执行人名单。2017 年以来，七煤医院曾受到地方城建局、地方食品药品监督管理局、地方卫计委等多个部门的行政处罚。此外，七煤医院、双矿医院、鸡矿医院、鹤矿医院还存在多项未决诉讼事项。

上述北京晋商相关负责人介绍称，在原有的国有企业办医疗机构体制下，此次交易对方中的矿业集团均有企业自行管理的医疗、生育等社会保险，由矿业集团下属的“社会保险事业管理局”负责。

“5家医院实施的是局内医保，职工在矿业集团下属医院看病，在结算时，医院按照医保支付比例收费，该报销的部分，由医院统一找矿业集团的社会保险事业管理局报销。”这位负责人说道，“之前5家医院的债务，大都是矿业集团拖欠的社会保险事业管理局款。我们就曾跟龙煤集团达成协议，对于历史上形成的债务，各矿业集团每年还20%，5年内还清。新产生的医保报销款，以60天为账期按时结算。”

实际上，国企剥离医疗机构潮里，国有企业自行管理的社会保险属地化管理也成为改革重点。2017年8月，由国资委、中央编办、教育部、财政部、人社部和国家卫计委等6部委联合制定的《关于国有企业办教育医疗机构深化改革的指导意见》明确，鼓励将国有企业医院移交地方管理，地方不同意接收的企业办社区卫生服务机构等医疗机构，企业可自行选择关闭撤销或其他改革方式妥善解决。

关于通化金马此次重组5家医院的医保结算模式变革，上述北京晋商相关负责人告诉记者，现在七煤医院、双矿医院、鸡矿医院、鹤矿医院等5家医院，除鹤矿医院鹤康肿瘤医院外，其余3家已经开放了当地城镇职工医保支付渠道。“鹤岗医院、鹤康肿瘤医院的医保‘双向开放’问题，我们正在与鹤岗市政府、鹤矿集团洽谈。医保支付打开后，医院的就诊患者不仅仅是矿业集团职工，还有全市的市民，将有效增加医院的就诊患者数量。”

有业内人士指出，医院从原有的药品加成收入、医疗服务项目收费以及国家财政补助3大收入来源渠道转变为服务收费和政府补助两个渠道后，经营压力增大，加上部分地方财政补助未及时到位，让部分医院难以维持运营。而药房托管、二次议价、招标限价等等行业变革，更助推了药企对医院的收购行为。

关于通化金马此次纳入5家医院后的盈利空间，上述北京晋商相关负责人指出：“接手5家医院后，对医用设备，药品、耗材统一组织采购配送，增强议价能力。药品从药厂出来后，通过统一选定的配送商，直达医院，压缩医院供应链上的成本，以获得一定的利润空间。”

关联交易玄机

北京晋商的系列内部资产腾挪，也受到了监管部门的特别关注。

在深圳证券交易所5月30日下发给通化金马的《重组问询函》中，要求通化金马说明，公司与交易对方德信义利、北京圣泽洲投资控股有限公司(以下简称“圣泽洲”)以及德信义利普通合伙人北京晋商签署的《业绩补偿协议》中，标的资产减值金额补偿主体。

据悉，此次交易中，通化金马拟向德信义利、圣泽洲、七煤集团、双矿集团、鸡矿集团、鹤矿集团购买七煤医院、双矿医院、鸡矿医院、鹤矿医院以及鹤康肿瘤医院各84.14%的股权。交易完成后，德信义利仍将持有七煤医院、双矿医院、鸡矿医院、鹤矿医院和鹤康肿瘤医院剩余15.86%的股权。

其中，通化金马仅对德信义利支付现金收购资产，拟合计以15亿元收购其持有的5家医院各57.62%股权，该笔交易构成关联交易。而对圣泽洲、七煤集团、双矿集团、鸡矿集团、鹤矿集团5家交易对方，则采取发行股份的方式。

监管机构尤其质疑的是，圣泽洲所持有的5家医院各11.52%股权，是在2018年4月才从德信义利受让而来的，该部分资产交易作价2.99亿元。换言之，德信义利通过重组前的股权转让，直接降低了与通化金马间直接关联交易的规模。

此外，《中国经营报》记者注意到，德信义利最近两个会计年度持续处于亏损状态，尤其是2017年度亏损达到-2.05亿元。

关于交易中的业绩承诺及兑现问题，北京晋商相关负责人表示：“晋商联盟每年都会给5家医院下达业绩指标。所谓的业绩要求，主要根据我们对他们的业绩评估，每家医院院长的反馈，制定一个合适的业绩目标，签订目标责任状，业绩指标基于医院往年的业绩情况每年一定。5家医院要求不同。”