徐杨：特朗普税改就像种花一样 浇水太多可能把花淹死

（凤凰网财经驻北美/孙璎姝）

美国总统特朗普在去年底签署了美国史上最大规模的税改法案。近日，美国旧金山联邦储备银行的两位经济学家，Tim Mahedy和Daniel J. Wilson发表了名为《Fiscal Policy in Good Times and Bad》的文章指出：在美国经济扩张周期，去年底通过的特朗普税改法案对美国的经济刺激作用比较有限。老虎证券合伙人徐杨接受凤凰网财经采访时全面解析特朗普税改，并认为：就像种花一样，特朗普浇了太多的水，极有可能会把花淹死。

美国税改效果简析

美国历史上有过三次税改，分别发生在上世纪80年代的里根政府、21世纪初期的小布什政府和金融危机后的奥巴马政府时期。这三次税改，对美国GDP增长都有显著的影响的，但是对美国经济的刺激作用却呈下降趋势。

税改对美国资本市场的影响也存在一定程度的不确定性。里根时期，税改显著刺激了美国资本市场：标普年化收益达到了17.6%，房地产为15.65%，美国国债则是13.27%。小布什时期，标普年化收益基本为零，房地产的收益约为9%。奥巴马时期的减税，带来了美股八年牛市，年化收益为15%，房地产则达到了13%。

徐杨指出，美国历史上的税改，基本都是在经济下行时推出的政策。而特朗普税改显然不是如此，因为美国尚未发生显著危机。两位经济学家也认为，在这样的背景下，特朗普税改的很可能不会起到太大作用，甚至没有作用。

经过研究，他们发现，政府财政政策具有明显的逆周期特性，即，在经济下行期间，财政赤字上升；反之则下降：因为经济下行期间，政府支出在社会救济方面会显著增加。

如果财政政策表现为顺周期，即与通常的经济规律相反，就像特朗普税改一样，即在经济扩张期间，扩大财政赤字，则会造成MCP（边际消费倾向——凯恩斯的理论之一）的减少，导致财政乘数效应降低，进而降低税改对经济发展的作用，甚至可能使得该作用趋近于0，并且，特朗普的税改增大了政府的财政赤字，也将影响政府抵御未来经济风险的能力。

通俗来说，由于消费跟不上收入增长的幅度，所以居民消费通常会随着收入的增加而降低：顶级富豪虽然消费能力强，但消费与收入的比例很难达到中产阶层的高度。而特朗普的减税增长，在美国经济复苏的过程中使用，吸引了大量资金回流，造成了美国的国民可支配收入过快增长，会对社会消费能力造成不良影响，从而降低了该举措对经济发展的正面价值，乃至无限趋近于0：就像种花一样，特朗普浇了太多的水，极有可能会把花淹死。

当然，该解释只是学术上的推论，特朗普税改会否产生这样的效果，仍然不太清楚。因为该政策是否会引来大量资金，仍然是个未知数；此外，该政策与计划经济理论非常相似，效果有好的，也有不好的，难以给出特定的结论。

另外，从资本市场的角度来看，特朗普税改的作用也是未知数。就股市来说，美国股市并不处于历史低位，是美国投资行业内的普遍共识，从下图中，我们也可以看到这点：最新的10年期周期性市盈率估值指标已经达到了32.29，处于十年来的高位。

徐杨称，虽然税改会吸引资金回流，也引发了美国上市公司回购股票的热潮，据相关媒体报道现在的回购规模已经超过了3000亿美元，但是鉴于美国股市的估值有些高，同时除了股市之外，没有其他合适的投资机会：美国的通胀水平不够高，间接说明经济增长不太强劲，对于实业投资不太有利。因此，税改到底能让美国股票市场有多大的增幅，效果并不确定，所以说大家在做投资计划的时候，必须要看的更加长远一点。

税改让美国及世界经济的其他影响

徐杨称，就微观来说，特朗普税改计划对银行等行业确实是利好。如果一定要说税改对美国哪些行业有直接的影响，首当其冲的就是银行业了。原因有三点：第一，如果税率从当前的35%降到20%，银行业的利润会上升20%左右；第二，美国海外资金回流其实也是直接回到银行业中，所以也会助长这些银行的并购需求；第三，税改导致美联储更快地加息。更高的利率对于银行进行差异化存贷款利率定价、扩大利差都是非常有利的，因此银行业首先肯定是最受益的一个行业。此外，税改对于美国的房地产行业的投资机会的影响不大。因为美国房地产行业本身就不处在一个高估的区间。而且税改这次确实没有涉及到太多的能够导致房地产行业大幅波动或者说有非常亮点的这样一些提案。只不过在加息的周期中，可能对房地产行业会有一些打压，但这只是因为加息而进行了一些调整，并不是因为税改对这个房地产行业进行了一些调整。

徐杨指出，美国税改会直接影响到经济结构，而且对经济是一个良性的影响。那么美联储肯定会在考虑通胀是否会加速提升的情况之下，进行更快的加息步骤。加息会加剧美国海外的钱进行回流，进而提升美元进一步走强的几率。今年美联储预期加息次数大概率是四次，很大程度上跟特朗普税改有关。税改出来后，美元汇率走强是大概率事件，人民币不一定走弱，因为还有很多其他因素影响。另外，税改对中国经济影响也比较有限，因为它的关注点首先是美国本身，其次，税改传递到实业，在通过投资和外汇渠道传导到国内，这个周期会比较长。税改其实还利好中国A股。我们在跟美国机构交流的时候发现，他们对A股的兴趣越来越大，特别是在税改方案确定后，他们对人民币和A股的方向判断会更加明确，再加上之前A股纳入MSCI，未来5到10年，A股成为国际市场上的主流投资标的有极大的可能性。据彭博社的消息，今年6月，海外投资者对中国国内债券的买入达到两年来的新高，这也可以成为一个很好的风向标。

关于投资的一些思考

徐杨认为，正如两位经济学家所言，美国经济处于复苏阶段，只要不发生宏观性的经济危机，短期的波动不会有太大影响。在股票投资中，有两大风险，其中之一是不投资的风险。有人做过测算，在2003-2013年，如果没有投资，那么平均回报只有2.6%；如果投资，那么年化收益为7.2%；其二是乱投资，如果没有足够的持续的弹药，一旦市场出现大幅下跌，将失去在抄底的机会。

另外，投资是长期、系统性的工程，不能因为税改或者某个经济事件的出现导致整个方案的改变，这不是科学的决策方式：如果把投资期限拉长，可以发现，经济事件的影响会越来越小。