业界质疑：水井坊靓丽的业绩背后有不少隐忧！

7月25日，业界知名新媒体《财经啸侃》对外发布一篇标题为《水井坊经营现金流罕见为负，预收款大降80%，总经理范祥福被指“冲业绩”！》的深度调研文章，引起了中访网和各大财经媒体、社会公众的高度关注。

据《财经啸侃》撰文：2018年7月24日晚间，水井坊（600779.SH）公布了2018年半年度报告，其营收与净利均呈持续增长趋势，且净利较上年同期涨幅超过130%，表现亮眼，引发投资者热议。

水井坊2018年半年报显示，2018年上半年水井坊实现营业收入约为13.36亿元，较上年同期增长58.97%；归属于上市公司股东净利润约为2.67亿元，相较于2017年上半年的1.14亿元，涨幅高达133.59%。

值得注意的是，在水井坊过去发布的2017年年报中显示，2018年水井坊的经营目标是力争实现主营业务收入增长40%左右，净利润增长40%左右，目前根据水井坊2018年上半年业绩，其经营目标已暂时超额完成，如若下半年仍有如此增长势头，则其业绩将会提高到另外一个高度。

对此，水井坊方面表示，公司继续以积极创新的姿态迎接此轮行业复苏，紧紧围绕“改革创新、市场导向、绩效推动、共享成果”的经营方针，以年初制定的经营目标为抓手，坚持市场导向，关注终端成长，丰富品牌传播方式，提升消费者体验，通过聚焦化和精细化策略，从产品竞争力到管理软实力，都获得了较大提升，使公司在激烈的市场竞争中继续保持健康、较快的发展势头。

不过，靓丽的业绩背后也有不少隐忧！

2018年上半年，水井坊经营活动产生的现金流量净额罕见为负，约为-1192万元，和2017年上半年1.07亿元相比，降幅在110%以上。

对此，水井坊方面表示，经营活动产生的现金流量净额变动，主要系支付存货采购款及广告宣传费所致。

除此之外，截止2018年上半年末，水井坊预收账款不到3265万元，和上期期末数1.69亿元相比，降幅超过80%，令人大跌眼镜。

众所周知，预收账款被认为是白酒企业的“蓄水池”，可以提前反应下游需求强劲与否。

可能水井坊也意识到了这个问题，为此，其特别在2018年半年度报告中指出，主要系年初收到为春节备货的预收款较多而半年末相对减少所致。

不过，业界却对此不予认同。

以2017年半年度报告为例，截止2017年上半年末，水井坊预收账款约为6881万元，和上期期末数约为3587万元相比，增幅在91%以上；水井坊当时给出的理由则是，主要系预收款随销售增长而增加。

换言之，2017年上半年情况与2018年上半年情况形成鲜明反差，也间接说明水井坊给出的解释“自相矛盾”。

“此前，帝亚吉欧宣布以62元/股的要约价格增持水井坊，溢价22.63%，但是，截至目前，水井坊的股价也不过55元/股左右，想必这让帝亚吉欧很尴尬，主要原因就在于资本市场不确定水井坊的高增长势头能否继续在良性状态上维持下去，”一位酒企人士告诉《财经啸侃》特约、独家撰稿人王诣予，一家酒企业绩好坏，不仅要看收入和利润，还要看经营现金流和预收账款，但水井坊的后两个财务指标表现都很差，不排除作为职业经理人的水井坊总经理范祥福“冲业绩”的可能，因为收入、利润大幅增长，可以直接刺激股价，不过，这并非良性增长。

“还记得伊利股份发布2017年年报和2018年第一季报的事情吗？收入、利润都在快速增长，但经营现金流却在大幅下降，所以股价直接跌停。”

公开资料显示，水井坊属于“酒、饮料和精制茶”制造业，主营白酒产品的生产与销售。

目前，其生产的白酒产品主要有水井坊元明清、水井坊菁翠、水井坊典藏大师版、水井坊井台、水井坊臻酿八号、水井坊鸿运、水井坊梅兰竹菊、小水井、天号陈等。其中，水井坊典藏大师版、水井坊井台、水井坊臻酿八号是其核心产品。

据了解，2017年水井坊陆续推出高端产品典藏大师版和超高端产品水井坊菁翠，其中水井坊青翠定价高达1699元，贵于飞天茅台400元之多。

水井坊重启的典藏大师版也定价为939元，皆为针对中高端市场量身打造，并在2018年上半年继续推广这两款新品，在市场上推动高端化工作，主要从门店营销活动与消费者品鉴两方面进行。

2018年上半年，水井坊全面升级品鉴会体验，通过“水井坊壹席”，将品鉴会品牌化。

升级后的“水井坊壹席”是以“水井坊·典藏大师版”搭配匠心烹制的佳肴，为目标消费者带来专属的宴饮体验，让其感受到“壹席”带来的高端性，并有力拉动了产品销售。

同时，水井坊还联手大众点评网展开线上限量售卖，为商务宴请或亲友欢聚等提供更多高品质的选择。

另外，为进一步提升“水井坊·菁翠”在“新菁英”人群中的影响力，水井坊全新打造了集“声光电”技术与美食于一体的“菁宴”，力图精准挖掘“菁翠”消费者圈层的潜力。

数据显示，2018年上半年水井坊营收约为13.36亿元，同比增长58.97%，主要系核心产品销量增长，导致收入相应增加所致；

销售费用和管理费用分别约为4.19亿元、1.29亿元，分别同比增长102.60%、30.75%，主要系为强化品牌知名度和信誉度，增加有效的电视和户外广告、节庆促销以及核心门店、品鉴会等投入；

同时为支持业务增长和人才储备战略，而增加人员导致职工薪酬增加所致。

业内人士向《财经啸侃》特约、独家撰稿人王诣予表示，高端及次高端产品是驱动水井坊营收持续拔高的主要引擎，不仅水井坊如此，纵观我国白酒市场，自2015年复苏以来，景气度不断提升，行业集中度也进一步提高，且白酒企业分化态势仍在持续，一线酒企趋于稳定，二三线酒企正迎来梯次重排，且预计未来将呈扩容式增长。

“具有较强品牌和渠道优势的名酒企业更能把握住机会，在行业深度调整，挤压式竞争阶段能够迅速企稳，增加市场份额，而水井坊持续在高端以及次高端价格带发力，抓住了白酒市场消费升级所带来的发展机遇，在市场整体状态良好的背景下使自身也有了一个质的提升。”业内人士称。

在继续打造高端单品来顺应消费升级市场格局的同时，水井坊还在积极进行销售渠道的升级。

水井坊在传统的分区域总经销商代理产品销售模式的基础上，又实行新型总代模式，由水井坊负责责销售前端管理，实现对售点的掌控和开拓，总代作为销售服务平台，负责销售后端包括订单处理、物流、仓储、收款等工作。同时，在上述省份，也相应增加了销售团队人手配备以适应新模式下的业务发展，加强对终端的服务和管理。

对此，业内人士表示，水井坊实行新的总代模式，把销售前端的管理工作重新抓起来，有助于其更好的把控消费市场的实时变化与大数据统计，能更深入的了解消费者倾向与对品牌各个产品的反应，有助于其及时抓住新的消费增长点，更好的体现品牌定位、门店定位、产品定位与用户体验高度匹配，进一步增加销量。

水井坊在进入健康成长阶段以后，也加快了经营区域的扩张。

在江苏、河南、湖南、四川、广东、北京、上海、浙江、天津、福建等十大核心市场的基础上，水井坊又着力开拓河北、山东、江西、陕西和广西五大新兴核心市场，且都取得了不错业绩。

“在具体市场拓展方面，公司坚定不移地贯彻“蘑菇战术”，对优势市场精耕细作，并借此带动周边协同发展，使五大新兴核心市场与原十大核心市场一起成为水井坊业绩增长的主要来源”，水井坊方面表示。

在加快经营区域扩张的同时，水井坊也在进一步扩大自身产业规模。

2018年7月9日晚间，水井坊发布投资公告，根据四川省“中国白酒金三角”战略规划和成都市产业生态圈建设要求，计划在邛崃建设水井坊全产业链基地，为长江上游地区提供全产业链供应。

“项目的实施有利于培育具有地方特色的主导产业和优势产业，促进白酒产业结构的调整和升级。该项目实施能充分发挥公司酿酒方面生产、技术和管理优势，解决公司发展所面临问题，壮大企业。并且，该项目的建成将实现企业与当地经济共同发展，达到共赢的目的。”水井坊方面称。

对此，业内人士表示，水井坊此次投资显示出其仍将国内市场视为主要投资空间。并且全产业链基地的建立有利于水井坊提高可控度与可追溯性，提高产品质量。

同时，水井坊也想通过产能的释放进一步提高市场占有率，扩大品牌知名度，增强其在高端白酒市场的竞争力。

在当前白酒市场呈现出强复苏态势的背景下，水井坊提出进一步提高产能，扩大规模，是为顺应当前白酒市场良好发展形势，但扩容投资离不开其背后的资本支持。

今年6月25日午间，上海证券交易所发布消息称水井坊因重要事项未公告，午后起开始停牌。

收盘后，水井坊发布公告称，公司于2018年6 月25日接到实际控制人DiageoPlc（帝亚吉欧）书面通知：帝亚吉欧拟通过要约收购的方式将其持有的四川水井坊股份有限公司的股份比例从目前39.71%提高至最多不超过60.00%。要约价格为62.00元/股。

“帝亚吉欧以及收购人对水井坊所在行业的前景长期看好。水井坊作为中国位居前列的酒类品牌之一，以本土文化为核心竞争力，在业内赢得了良好的品牌价值和市场口碑。在此背景下，为了进一步提高帝亚吉欧对上市公司的持股比例，巩固控股股东地位，有效促进上市公司稳定发展，收购人拟对上市公司进行要约收购。

本次收购为部分要约收购，即向除四川成都水井坊集团有限公司及Diageo Highlands Holding B.V.以外的水井坊股东发出部分要约。本次收购不以终止上市公司上市地位为目的”，水井坊在报告书中表示。

不过，截止2018年7月24日收盘，水井坊的股价徘徊在54.99元/股左右，距离62元/股的要约价格还有一段路要走。（作者：王诣予）