泰格医药18年净利预增49%-66%，商誉减值需留心

近日，医药研发外包服务企业泰格医药（300347.SZ）发布了2018年业绩预告，公司预计全年的净利润为4.5亿-5亿，同比增长49.49%-66.11%。

值得注意的是，公司认为子公司北医仁智存在商誉减值迹象，预计计提商誉减值准备不超过2100万元。

此外，公司预计2018年非经常性损益金额为9,000万元～11,000万元。这在公司全年利润中的占比在20%上下。

 十字路口：带量采购对CRO企业影响几何？

泰格医药主要从事CRO（医药研发合同外包服务机构），即给下游制药企业提供研发外包服务。由于药物研发所需的投入越来越多、周期越来越长，药企需要在研发过程中降低成本和研发风险、提高研发效率，CRO行业应运而生。

从公司官网披露的服务内容可以看到，公司的服务跨越了药品开发的整个生命周期，既有前期的药动药代研究，也有后期的临床服务。

自2012年上市以来，公司经历了快速的增长，营收从2.54亿上升到了2017年的16.87亿，同期的归属于母公司股东的净利润则从0.68亿上升到了3.01亿，复合增速分别达到了46.03%和34.65%。

回顾公司的发展历史，增长并非一帆风顺，中间也经历过多次波折，典型的就是2015年的“7.22临床核查事件”。

2015年7月22日，国家食药监局发布了“关于开展药物临床试验数据自查核查工作的公告”，公告要求对已申报生产或进口的待审药品注册申请药物临床试验情况开展自查，确保临床试验数据真实、可靠，相关证据保存完整。

这一举措直接影响了CRO企业的订单情况，进而压低了相关企业的盈利水平。如上图所示，泰格医药的营收和利润在临床核查事件发布后的2016年双双下滑，营收增速降低到了22.73%，归母净利润更是同比下降了10%。当年，同是CRO企业的博济医药（300404.SZ）的营收和归母净利润更是同比分别下滑了43.02%和91.87%。

塞翁失马焉知非福。临床核查客观上起了“清场”的作用，间接导致了CRO市场进一步向头部企业集中。而且，紧随临床核查之后而来的是多重行业利好，包括一致性评价带来的药学及BE实验需求、伴随优先审评以及注册分类改革等政策而来的研发外包需求、国际CRO产业进一步向具备比较优势的亚洲转移。基于这些利好，泰格医药的盈利能力在2017年快速迎来反弹。

不过，2018年下半年以来的带量采购政策再次打破了投资者的一致预期，使得公司再一次站在了十字路口。

乐观者认为在仿制药大幅降价的预期下，药企会加速转向创新药的研发，由此增加对研发外包服务的需求。悲观者则认为药企会放缓一致性评价的脚步，导致公司订单的减少。

 商誉减值及股份解禁

泰格医药的快速增长不仅来自于内生发展，外延并购也功不可没。

2013年以来，公司进行了多次海内外收购。外延并购在增厚公司营收和利润的同时，也使得公司商誉明显增加。由下图所示，公司的商誉账面余额从2012年的0.12亿上升到了2018年三季度的10.52亿。

根据会计准则的规定，企业需要每年进行商誉减值测试。如果收购标的业绩不达标或者预期未来实现现金流的能力下降，公司就需要进行商誉减值。翻查公司的定期报告，公司历史上已发生过多次减值。

如下图所示，公司2016年因为收购的子公司康利华、上海晟通以及DreamCIS业绩未达预期，合计减值912万元。

2017年，公司收购的北医仁智当年只实现了业绩承诺的56.98%，导致商誉减值1000万元。2018年业绩预告中，公司认为该公司商誉存在进一步减值迹象，预计计提商誉减值准备不超过2100万元。而公司合并北医仁智产生的商誉账面原值约1.42亿。

值得注意的是，公司2017年完成收购的捷通泰瑞连续两年未达业绩承诺且完成率还有下降的趋势。公司2017年没有计提商誉减值，而是按照合同约定降低了收购价格0.6亿。捷通泰瑞为目前公司并购中形成商誉最大的一家公司，商誉账面原值约4.57亿。

除了商誉减值的风险，公司2019年2月会有3742.51万股定增股解禁，约占总股本的7.48%。翻查公司的公告，该次定增的价格为13.36元/股，远低于现价的约40元/股，如果再考虑期间的分红送股，成本会更低。因此，投资者担心届时会有较大的减持压力。

不过，由于当时两位实际控制人认购了约一半的定增股份，减持压力可能会相对有所减小。

在商誉存减值风险、定增股份即将解禁的当下，公司也在大额回购。根据公司1月2日披露的数据，截至2018年12月31日，公司已通过集中竞价的方式累计回购5,432,873股，占公司总股本的1.09%，涉及金额2.48亿。未来，回购股份将主要用于员工持股计划。

与制药企业类似，泰格医药的股价也在去年下半年见到高点之后，到目前跌幅为44.13%。按照公司2018年业绩预告的上限测算，公司目前200亿左右的市值对应的公司2018年市盈率还有40倍，这还是未扣除非经常性收益影响的情况下。

公司未来能否实现高增长消化掉高估值、商誉减值和解禁压力？（CJT/YYL）

本文作者：面包财经

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