私募手把手教你“排雷”，这四大风险要避开

2019-01-09 18:06:01
来源：中国证券报

原标题:私募手把手教你“排雷”，这四大风险要避开天天财经独家，速关注每逢年报披露季，“业绩地雷”

原标题:私募手把手教你“排雷”，这四大风险要避开

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每逢年报披露季，“业绩地雷”总是难以避免，比如最近关于商誉的话题最为火热，不少上市公司会突然发布计提资产减值准备的“黑天鹅”公告，让投资者十分头疼。

为此，中证君采访了多位颇有经验的私募基金人士，总结了一份“排雷”实操手册，一起来看看。

商誉指标成首要关注项

中证君采访乾明资产、雷根资产、新富资本、常春藤资产以及数家百亿私募的相关人士，他们无一不将“商誉占净资产比例过高”排在避雷指标的首位。

这一指标过高意味着什么？乾明资产研究员高级研究员金山表示，当经济放缓时，大量被并购企业可能因无法满足业绩承诺而导致大额商誉减值，成为悬在上市公司头上的“达摩克里斯之剑”。投资者首先要注意的就是商誉绝对值较高的企业，并且对产生商誉的被并购企业加以研究跟踪及判断，存在业绩不确定可能性的，应试图避免控制风险。“例如国民技术（300077.SZ）公告公司13.36亿元并购的斯诺实业有限公司业绩，受沃特玛的影响业绩承诺不能达标而面临减值风险，约10亿元商誉的确让人害怕。”

新富资本研究中心则认为，通常这一占比达30%以上，风险就比较高。去年“爆雷”比较多的就是这一类型。

梳理相关数据显示，目前A股上市公司商誉净资产比高于30%的公司有372家，约占所有A股上市公司的十分之一，其中高于100%共有23家公司（包括负净资产的五家公司），其列表如下：

同时，信息技术业、工业以及可选消费业合计占商誉/净资产前10%上市公司的比例为74.19%（分别占到29.3%、22.58%、22.31%），通过并购以达到快速获取技术、区域、市场方面的资源是这些行业的共同特征。

商誉占比高并不代表公司未来将一定面临巨额商誉减值，但是，非专业的投资者如果难以分辨收购子公司的经营业绩情况，应尽量避免投资此类高商誉占比公司。

还有哪些指标需要关注？

除此之外，投资者还应关注的指标包括个体财务排雷、股权结构排雷、企业经营排雷、宏观经济环境排雷、场内交易排雷等多个方面。中证君根据乾明资产的经验整理如下：

是不是有种被“手把手”辅导的亲切感？如果觉得上述表格有点复杂，也可以记住以下简易版的分析框架。

新富资本研究中心提到，他们一般会从三个层面四个角度去“排雷”，即公司层面、行业层面、股东层面。

角度一：商誉占净资产比例过高

商誉绝对值较高的企业，并且对产生商誉的被并购企业加以研究跟踪及判断，存在业绩不确定可能性的，应试图避免控制风险。

角度二：业绩造假

财务上，业绩的真实性可以从多个数据验证。例如存货、应收账款等。以存货为例，如果这一数据脱离公司正常经营需要以及历史平均数据，就要排查其因素，如果不是因为季节等正常因素，就有可能是产品滞销或业绩造假造成的，应予以警惕。

角度三：行业风险过高

通常，需要政府补贴且利润超高的行业，其不可预期的风险也比较大，在今年财政开支较大、地方债务负担比较重的情况下，政府有可能最先缩减对特定行业的补贴，例如光伏产业、去年底的新能源汽车等。“享受了不合理的超额利润，这个钱又是政府买单的行业，就需要考虑行业的风险。” 从行业格局中审视行业合理利润率，再考虑估值，再看盈利里面有没有泡沫，驱动因素是否可持续。

角度四：大股东质押比例过高

如果大股东构成复杂，又有银行又有信托，说明大股东外部配资的行为较多，会给交易带来不可预期的风险。大股东质押率70-80%，是需要预警的，但这不是一票否决的因素，还要综合大股东实力、企业现金流情况、公司状况等综合评估。“不过，前十大股东有明显的高杠杆的配资行为的，一般都会回避，等爆了再说。”

解禁数据也需特别关注

上海雷根资产总经理、投资总监李金龙也表示，通过量化手段进行系统性排雷时，会密切关注三季报，同时通过分析师一致预期、商誉占比等指标对即将披露的年报防雷。其次从市场化的角度，对正在和即将会发送股东大额减持，即将大额解禁或大额解禁不久的股票，一般不会被纳入股票池。超大额质押以及股价相对质押时点的跌幅，也是他们将股票剔除股票池的参考依据。通过上述方法，他们曾经避免了中捷资源、凯瑞德、中航三鑫等个股雷。

附赠一份上半年解禁股数据统计。

从2019年1月9日起，至2019年6月30日结束，共有528家579笔股票面临解禁。按照1月8日收盘市值计算，每月面临解禁总额如下：

100亿以上规模的共计27家，合计5857亿元。分别为宁德时代、长江电力、药明康德、紫光股份、中信建投等。其中金额最大的宁德时代将于2019年6月10日约777亿元首发限售解禁。

中证君最后需要提示的是，并没有简单固定的方法可以准确有效地排除上市公司所有的风险。“一滴血检测全身健康”不现实，上市公司的投资分析要面面俱到、综合分析才能最大可能躲开“业绩雷”以及“政策雷”。

编辑：曹帅