如此大单借壳竟不用付壳费！这笔买卖背后非同一般

如此大单借壳竟不用付“壳费”！这笔买卖背后信号非同一般

继巨无霸360借壳之后，又一只中概股行进在漂洋过海的“回乡路”上。

天业通联1月21日早间披露重组预案，从纳斯达克私有化退市的晶澳太阳能将作价75亿元借壳上市。当天，股价应声涨停。

2018年以来，共有10多家公司披露借壳预案。天业通联，是2019年继ST新梅之后，第二家发布预案的借壳案例。有意思的是，两家公司借壳的都是光伏资产。

除了“中概股”标签外，天业通联的交易可不寻常，对并购重组市场具有信号意义。

重组预案显示，天业通联拟作价12.7亿元，向间接控股股东华建兴业出售上市公司全部资产与负债。与此同时，向晶泰福、其昌电子等对象发行股份购买其持有的晶澳太阳能100%的股权，预估值75亿元。重组完成后，公司实际控制人变更为靳保芳。

晶澳太阳能早在2007年2月就登陆了纳斯达克，2015年6月启动私有化要约。2018年7月，晶澳太阳能宣布完成与母公司晶龙集团的合并交易，从纳斯达克退市。

晶澳太阳能行业地位如何？

预案援引中国光伏行业协会统计数据，2015年至2017年晶澳太阳能电池组件出货量连续排名全球前五位，2017年达到全球第三；2015年至2017年晶澳太阳能电池片产量连续位居全球前二位，2017年为全球第二。

2015年、2016年、2017年及2018年1月至9月，晶澳太阳能未经审计的营业收入分别为140.19亿元、169.40亿元、205.50亿元和147.68亿元，净利润分别为7.13亿元、7.5亿元、6.85亿元、5.33亿元。目前，相关的业绩承诺及补偿安排事项尚未披露。

由此可见，天业通联这次委身的新东家实力强劲，可算找到了好婆家。然而，回归到交易的本质，这桩买卖到底谁占了便宜呢？

都说“买的不如卖的精”。按惯常思维，卖方肯定要有充足的回报才会卖壳。

回看方案，本次置出资产将由间接控股股东华建兴业以现金方式承接。这意味着，本次交易中，天业通联的实控人除了让出控股权宝座外，还需筹资12.7亿元收购置出资产。这一作价，等同于上市公司截至2018年三季度末的账面净资产。

一个公开的秘密是，但凡借壳几乎都有壳费，即控股权溢价。这也是前些年一个壳能卖出10多亿元甚至数十亿元的原因。

置出资产的操作自有乾坤——不少案例中，该部分资产先由借壳方指定对象受让，再无偿转移给原控股股东。这里边的壳费支付方式，就是将该部分置出资产零价“物归原主”。

但从天业通联的方案看，现任实控人非但没啥油水可捞，反而还要背负10多亿元的融资压力。要知道，控股股东华建盈富的最新持股市值也就13亿元左右。

这么看来，天业通联现任实控人要想从中获得回报，得仰赖所持股份的二级市场表现了。

卖家的诚意十足，还表现在发行定价上。根据相关规定，发行股份的定价有多种参考项。

据方案披露，本次交易定价基准日前20个交易日均价为8.74元/股、前60个交易日均价为10.89元/股、前120个交易日均价为11.05元/股。

经交易各方协商，本次发行价格为7.87元/股。

再看二级市场，天业通联去年11月复牌后连续三日涨停，但之后股价大幅下跌，短短两个多月内几近腰斩。

在前期股价大幅下跌的情况下，本次发行价格选取了一个最低值，对谁最有利？答案是借壳方。原因很简单，发行价越低，借壳资产获得的股份数量也就越多。

目前，控股股东华建盈富持有天业通联1.41亿股股份，约占总股本的36.39%。重组完成后，持股比例将稀释至10.54%。

从借壳方角度看，上市公司资产剥离后成为一个拥有近13亿元现金的空壳，钱有了，壳费也省了，也算是利益最大化了。

当然，任何重组方案都是有机的、平衡的整体。晶澳太阳能预估值的溢价幅度并不算高。75亿元的预估值，比公司2018年9月30日账面净资产（未经审计）增值了36.84%。而在2017年末，晶澳太阳能的净资产逾77亿元。

投行人士向记者分析，本次重组方案的“平价”特色，最主要有两个原因：

1. 跟并购重组现状有关。目前，A股市场缺的不是壳，是优质资产，优质资产借壳方的谈判地位处于上风。与此同时，不少卖壳方因资金链等问题急于脱手，谈判地位相对就处于下风。

2．跟中概股的监管环境有关。因监管变化，近年中概股回归浪潮由热转冷，外界的一大质疑就是中概股的巨大估值套利。资产理性定价，有利于并购重组的达成及审核，亦给二级市场留出投资空间。

当然，二级市场的空间有多大？那得看重组推进情况、市场环境、业绩兑现度等多方面的环境因素了。

这可以视作一个信号。分析人士认为，在去杠杆、强监管的背景下，A股并购重组交易也会归于理性，回到产业协同的本质。