近30家生物医药企业闯关科创板： 狂欢背后藏破发隐忧

科创板敲锣在即，其中少不了生物医药类企业的身影。

上交所科创板股票上市委员将于6月5日下午13时召开第1次上市委员会审议会议，审议深圳微芯生物科技股份有限公司、安集微电子科技（上海）股份有限公司、苏州天准科技股份有限公司3家公司的发行上市申请。

继扎堆涌进港交所后，生物医药企业又组团“抢滩杀入”科创板。

截至6月3日，21世纪经济报道记者统计已有27家生物医药企业申报科创板，除目前已中止的科前生物，拟募资规模共188.23亿元。细分领域方面，医药制造类15家，专用设备制造类9家，研究和实验发展类3家。地域方面，注册地为上海的企业最多达到7家，其次为江苏6家，北京、广东均为3家紧随其后。

过去一年中，中国生物医药领域出现两次新的流动性机会，第一次是港交所为未盈利生物医药企业打开大门，催生了一系列“生物技术股”，推高了整个生物科技公司的估值。第二次便是即将开锣的科创板。

生物医药“头啖汤”

生物医药类企业投资周期长，研发投入成本大，风险大，高风险伴随高回报的特性使得其长久以来对资本市场存在极大渴望。

对生物医药企业来说，处于创新研发阶段的企业对资金需求较大，但又无产品上市，多处于非盈利状态。资本市场一旦在政策方面有所松动，降低上市标准，对于那些亟需融资的公司以及渴望退出的投资人来说有着极大吸引力。

3月1日，上交所发布的《上海证券交易所科创板股票上市规则》提到，“企业需要满足预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额的投资。医药行业企业需取得至少一项一类新药二期临床试验批件，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。”

3月以来，允许未盈利公司上市；允许不同投票权架构的公司上市；允许红筹和VIE架构企业上市，科创板不断释放积极信息，为生物医药企业提供了更多融资选择。国泰君安在其研究报告中表示，中国医药行业“硬科技”已取得长足发展，A股医药行业科技属性尚未完全体现，科创板推出将有望推动医药行业价值的新发现。

目前内地市场的主要标的，主板、中小板、创业板的利润指标导向使得科技研发企业无法达到上市条件; 新三板市场流动性太弱，无法大量融资，满足不了科技研发企业大资金需求。 科创板为生物医药类企业提供了更开放的融资渠道。

与此同时，对资本市场生物医药创新估值与国际接轨，A股估值体系有望重塑，即创新药械和创新治疗技术企业的估值，将进一步与仿制药和低端医疗器械拉开差距，医药行业或迎新一轮重大投资机会。

狂欢背后的“破发隐忧”

然而不难发现，在允许未盈利生物医药企业的规定方面，科创板的要求与去年4月港交所发布新规允许未盈利的生物医药企业上市的规定有异曲同工之处。

不同的是，估值方面港交所此前划定的是15亿港元门槛，科创板的要求更高达到40亿元人民币。

港交所方面，目前已有歌礼制药、百济神州、信达生物、华领医药、亚盛医药、盟科医药、复宏汉霖、康希诺、君实生物、迈博药业、基石药业、AOBiome Therapeutics、Stealth BioTherapeutics等数家未盈利的生物科技公司已经或准备赴港上市。

对比之下，不难发现企业种类上，创新药类企业成为港交所的“心头好”，而目前科创板申报的生物医药类企业则仍多集中在医药制造类和专用设备制造类。

根据此前《上海证券交易所科创板企业上市推荐指引》指出，科创板企业上市重点推荐七大领域，其中生物医药领域主要包括生物制品、高端化学药、高端医疗设备与器械及相关技术服务等。

而目前科创板，在生物医药领域首先吸引到了那些产品有独创性或领先性的公司。例如，复宏汉霖目前有13个产品、1个联合治疗方案完成22项适应症的临床试验申请，累计获得全球范围内27个临床试验许可；复旦张江则拥有两款光动力治疗药物分别为艾拉（外用盐酸氨酮戊酸）和复美达（注射用海姆泊芬），以及脂质体药物里葆多（盐酸多柔比星脂质体）。

但值得注意的是，赴港上市存在两极分化现象，破发成为常态。

从2017年开始，港股、A股相继对未盈利生物医药企业打开大门，此后关于生物医药企业如何估值、一二级市场估值倒挂等有不少讨论。

其中很重要的原因是，赴港上市的生物医药企业集中出现破发：歌礼制药在上市首日先升至14.9港元/股，后跌穿招股价至13.66港元/股；百济神州首日开盘下跌至103港元/股；华领医药上市便跌破发行价8.28港元/股。

对此，深圳某私募生物医药行业人员对21世纪经济报道记者说道：“因为创新药企业大都未实现盈利，属于第五类要求，券商目前的态度大都趋于谨慎，申报难度也较大。此外，相比香港市场，科创板的‘破发’风险较小，尤其是前几批企业，资金量充裕，但是长期来看存在一定隐忧，注册制是玩法儿的改变。估值方面，目前看来整体还是趋于谨慎，这些生物医药类公司在一级市场的估值大都已经高于其募资规模。仅以微芯生物为例，此前在一级市场的估值已经达到70亿-80亿，但长久来看是否真正符合创新型企业的要求还需要检验。”

成熟市场之路？

“香港资本市场投资者相对成熟，整体的资金盘也有限，对比之下，即将开板的科创板所在的内地市场资金供给量充足。内地设立的科创板和去年的港交所新政存在密切关系，而且，毕竟错失一批重要的新兴科技与生物企业对于投资市场的影响不可估量。”上海某中型券商医药分析师对21世纪经济报道记者说道。

尽管科创板投资者需要拥有50万元的证券账户资产，再加上至少2年的证券交易经验。提高投资者门槛阻隔了人数众多、资金体量小、风险承受能力较弱的小微散户。

但是近期火热的科创板基金仍然在助力提高流动性。通过推动通过机构投资产品，如公募基金和战略配售基金等，吸引不具备50万元资产，无法直接开立科创板交易权限的小微散户们的资金也得以入市。

中证登数据显示，截至2018年底，A股投资者数量共14582.73万个，其中个人账户数14549.66万人，占比超过99.77%。包括产业资本、公募私募、社保、保险、QFII等在内的全部机构投资者仅33.07万。

根据上交所公布的2018年沪市年鉴数据，截至2017年末，沪市自然人投资者实际持股账户数3934.31万户，但持股市值共计只有59445亿元，仅是总市值的不到20%，而大部分股票市值集中在1%账户数量的机构户手上。根据2017年数据，能拥有50万元股票市值或以上的个人账户只有大约200万-300万户，绝大多数个人股票投资者不具备开立科创板交易的条件。

“以往内地证券市场对于打新必赚钱的惯性实际是不符合市场规律的，随着内地投资者的不断受教育和成熟，尤其是在生物医药领域破发成为常态其实也并不稀奇，长期来看内地资本市场向趋于香港的成熟市场发展。”前述行业人员对记者说道。

在生物医药领域，海外资本市场实际上也经历了一番波折。

2012年4月，美国为了提高资本市场服务中小企业的能力，颁布了JOBS(乔布斯)法案，对认定的新兴成长企业简化IPO发行程序，降低发行成本和信息披露义务。5年内美国生物科技上市公司大幅增加，其中处于临床前期或一期临床试验阶段的科技公司由3家增加到48家，生物科技公司的融资能力大大加强，提升了整个行业的景气程度，也让市场对于行业的估值看法发生重大改变。

某种程度上来说，科创板落地造成的行业影响应该不弱于JOBS法案的颁布，并且科创板的政策更偏向于科技研发企业，政策鼓励推动大量具有独特性的创新医药企业上市，必然也会带动医药估值体系的变化。

一级市场投资领域有一个市场规律，就是当有新的流动性机会出现时，整个标的价格会上涨。

值得一提的是，在此前2月27日，关于外界对科创板首批挂牌企业出现破发的担心，证监会主席易会满表示，将按照“市场化”给予应对。这也表明了科创板的另一个属性，就是科创板将摆脱长期以来外界对于A股市场政府干预过多的诟病，未来的科创板将向美股和港股看齐，回归注册制本源，尽量减少人为干预。而这也将是影响未来中国整个股市走向的行为。