3万亿ABS“江湖”！谁是老大，谁在“赔本赚吆喝”？

资管规模持续压缩的背景下，资产证券化业务“逆势狂飙”却渐成趋势，近期该业务规模更是突破3万亿大关。据资管人士分析，审批效率提升、融资主体需求旺盛、资金方投资多元化、金融创新等多因素，促使这项业务规模大增。

目前，资产证券化业务（简称“ABS业务”）市场格局几乎是券商“一家独大”，业务规模和产品数量碾压基金子公司、信托公司等一众机构。随着业务规模抬升，部分券商不惜大打价格战来承揽项目、抢夺份额，让ABS市场竞争变得更加激烈。

另有投行人士透露，人才稀缺、风控要求抬升、综合成本难以平衡等情况出现，券商做大ABS规模的难度提高。不过，从行业趋势来看，随着发行链条的打通，ABS业务有望成为除股票、债券以外的重要资产类别。

企业ABS规模飙升至3万亿

企业ABS业务规模持续走高，正在成为各家机构竞相追逐的蓝海市场。

据中基协公布的资产支持专项计划备案监测简报显示，截至上半年末，累计共有132家机构备案确认2244只资产支持专项计划，总备案规模达30391.26亿元。仅就二季度看，企业ABS备案新增规模2806.05亿元，环比增长44.48%。

在不少从事资管业务的机构人士看来，ABS业务规模逆袭猛增，重要原因在于此前审核机制出现改变。据悉，自2014年起企业ABS业务开始实施备案制，审批权下放到沪深交易后，这类业务审核时间从1年缩短至1个月，审核效率提升以及类似注册制的审核模式，大大促进了行业的发展。

据一创投行企业资产证券化业务部负责人王霆分析，在相对宽松的政策环境下，ABS业务创新动作不断，也促进了行业规模的放量。“目前可供发行的基础资产基本可归为未来收费权和债权两类，其涉及的范围广阔，促使机构设计出很多创新性ABS项目，加上商业物业的CMBS和REITs的出现，大大增加了ABS产品的发行量。”

联储证券固收业务相关人士分析指出，资产证券化业务快速发展主要与资产端、资金端的双方需求有关。“从资产端来说，需要通过多种渠道对资产进行盘活，实现融资的目的。当前其他融资的渠道在收紧，资产证券化来进行盘活融资是重要的补充。从资金端需求来看，当前金融环境下暴雷事件增多，与其投纯信用债接受风险，还不如投一些有稳定现金流、明确还款来源的证券化品种。”

“相比发行主体的评级指标，投资者对底层基础资产的现金流更加看重。这也意味着本来资质无法达到发行债券资格的企业，如果持有稳定的现金流也可以通过发行ABS来解决融资难题。这样就导致可发行ABS的企业主体增多，叠加2015年以来的充裕资金面，造成了资产证券化业务的供需两旺局面。”华南某券商ABS业务负责人表示。

另据了解，由于当前国资部门对国有企业都有降低负债率的要求，发行ABS顺势成为国有企业或高等级发行主体的融资工具之一。“发行出表型abs产品可以不增加或者降低企业的负债率，与宏观经济中去杠杆的监管要求契合。”上述券商ABS业务负责人表示。

券商“一家独大”蓝海市场

值得注意的是，在规模不断上升的ABS业务中，尽管基金子公司、信托公司看好这项业务带的市场空间，但从目前竞争格局来看，几乎是证券公司“一家独大”，成为ABS产品发行的主要机构。

据上述中基协简报显示，截至2019年6月底，开展企业资产证券化业务的机构中，证券公司81家、基金子公司49家、信托公司1家。从备案累计规模来看，证券公司累计备案规模和存续规模占比逾85%，管理人存续规模排名中前24位均为证券公司。

实际上，无论是备案规模还是备案产品数量，券商基本都是碾压对手。数据显示，与今年一季度数据相比，证券公司季度新增备案规模环比增长37.88%，备案数量环比增长20%；基金子公司季度新增备案规模环比增长125.58%，备案数量环比增长75%。

相比其他机构，券商发力ABS业务优势实际非常明显。“从承揽角度，券商投行人员本身就具有发行ABS产品的实力和需求的客户，只需要经过专业人员的转化，即可挖掘出新的需求和业务点。而在承做方面，券商执行人员在交易结构设计、材料撰写、与监管沟通、内部流程等环节有较丰富的经验。”王霆表示。

联储证券固收业务相关人士则认为，券商有完整的立项、质控、内核体系，更善于发现风险、实别风险。在承销能力上，券商也有完整的承销体系，加上自营资金、理财资金的参与，几乎可以达到揽做销一体化，这也让券商在ABS项目竞争中占到优势。

而据基金公司从事企业资产证券化业务人士透露，基金公司子公司在ABS业务竞争几乎没有太多优势，多数基金子公司在ABS产品规模已经出现大幅滑坡的情况。

“虽然基金公司在买方资源方面积累深厚，但子公司非标业务受限后不得不被动增加对ABS的产品投入，但人才和资源都没有相应匹配，如果公司战略层面没有决定投入ABS业务，那这块新市场就很难培养比较强的竞争实力。”上述基金公司相关业务人士表示。

ABS项目承揽惊现“地板价”

随着业务规模渐起，券商间的竞争也日趋激烈，尽管资产证券化业务发展尚处于初级阶段，但这样的蓝海市场却依然避免不了“低价竞争”。

“行业竞争非常激烈，经常听说几十亿中字头的项目就收30万至50万不等，主要是券商为了承销规模的排名打价格战，也有公司是将发债或发行ABS项目作为增值服务来挖掘客户在其他业务方面的价值。”一位资管行业ABS从业人士表示。

“某些大券商为了获得市场份额与排名，承销费用在千一水平，如做一个10亿规模ABS可能收费100万左右，甚至更少。但是如果按照这类承销费水平来做业务，最后留给券商的利润有限。”上述券商机构人士认为，如果券商考核的指标是以规模为主的话，那么承揽人员的业务会做的比较激进，导致ABS成了一个只赚吆喝不赚钱的业务。

而据某中型券商投行人士分析，短期承做项目可能会采取价格战模式，但中小机构如果缺乏规模优势或者更看重优势，则并不会采取价格战的打法。“动辄上亿的项目肯定会存在过度竞争的情况，但价格因素并不是唯一指标，券商的销售能力和成本也是衡量的指标。”

而据某地产公司负责发行ABS项目相关人士表示，作为发行主体，寻找项目承做方机构，除了考虑佣金成本之外，还会对券商的产品设计、流程把控等能力进行考量。“不同的券商，产品设计和评估模型不同，给予的资产评估价值也不多，谁更能满足发行融资需求，谁才能有可能在项目竞争中胜出。”

除了行业竞争日趋激烈之外，缺乏团队和人才的支持也令券商做大ABS业务规模受限。“ABS业务具有一定的技术门槛，包括产品设计、后续管理甚至是前台的承揽、承销都有别于传统债券，加上后续还需要和交易所沟通等，导致从事ABS专业人才非常稀缺。”上述投行人士表示。

不过，多数券商人士还是认为，当前ABS业务仍属于发展初级阶段，未来市场潜力巨大。王霆指出，未来ABS业务的发展空间巨大，一方面是类似CMBS和REITs等基础资产类型的发行量还没有到爆发的阶段而我国存量商业物业的价值在十万亿级别。一旦发行链条打通，发行规模将会上升很快。

另一方面，目前ABS业务的投资者类型比较简单，以商业银行买入持有为主，少量非银机构参与。随着发行规模的提高和产品复杂程度的提高，会有更多的市场化投资者进入，从而培育出一个更为复杂的abs二级市场，而这样也将有利于一级市场的良性循环。

ABS业务拓展潜力巨大

券商探索特色化发展路径

随着资产项目体量的攀升以及备案产品的增加，ABS业务越来越成为券商重要的布局方向。不过在头部券商价格压力以及行业同质化竞争的背景下，中小券商也在积极探寻特色化、差异化路线以寻求业务的突围。

在业内人士看来，ABS业务头部券商聚集明显，中小型券商竞争未来需要进行差异化突破。据悉，目前中小券商会通过探索新资产类别、深耕优势ABS项目类别等方式来强化其业务优势、扩大规模，更有券商通过互联网金融模式进行弯道超车，而在ABS市场站稳脚跟。

探索特殊化资产类别

对于中小券商而言，寻求资产类型的多元化以及项目的确定性收入，远比以一种类型撬动规模、或者借助价格竞争来抢占市场份额的策略，显得更为重要和实际。

“中小型券商未来不可能在各个领域去投入资源，只能在集中的区域或者熟悉的行业中进行深耕，要放弃“大而全”的竞争打法。”联储证券固收业务相关人士表示。

据券商人士介绍，除了目前传统的银行信贷资产、融资租赁、房地产等基础资产之外、供应链金融、收费权以及无形资产等创新资产类别也正在陆续增多。“传统租赁业务是一个重要的资产方向，但同时未来收费权益也将是重要的资产类别，通过对新的资产类别纳入，实现投资品种的多元化和投资风险的分散。”

以第一创业证券发行的文科租赁ABS为列，其基础资产是以知识产权未来经营现金流为偿债基础形成的应收融资租赁债权，租赁标的物涉及知识产权共计51项，是国内首单以无形资产为基础资产并在交易所挂牌的融资租赁ABS项目。而联储证券则通过将PPP公司运营和维护某学院迁建而享有的服务费收益权来打包成基础资产，将其进行资产证券化项目，进而获得市场认可。

早在2016年，德邦证券就凭借个人消费信贷ABS使得业务规模急剧扩张，并成为ABS业务“黑马”。彼时，以花呗、借呗、京东白条、小米小贷作为原始权益人发行的资产支持证券，获得投资方的认可，德邦证券也因此和蚂蚁金融旗下公司开展ABS业务并获得快速规模扩张。据中基协最新数据显示，截至上半年，从备案累计规模排名来看，德邦证券依然稳居榜首。

一创投行企业资产证券化业务部负责人王霆认为，区别于头部券商的综合服务能力和价格战，中小券商的策略是走差异化的路线。“我们需要深挖基础资产的特点，把监管机构的监管要求和投资者的投资心理吃透，用买方的思维来做业务，在这个基础上来深度挖掘客户。这样一来，我们就可以把很多看似很难发行成功的项目做成标杆。”

应用“区块链”技术管理资产

随着创新资产类别并发行ABS产品的案例逐渐增多，对于ABS基础资产类别的估值认定以及风险跟踪则成为ABS业务中的难点。

“券商需要把基础资产转化成证券，需要花费大量的资金和人力对项目进行尽调，但如果发行主体有意为融资而对资金流等关键信息进行造假，也会出现券商拿到虚假资产而做出产品或项目的情况。此时，项目风险的成本就非常高。”华东某中型券商投行人士表示。

为了强化ABS业务风险控制，不少券商已经开始使用区块链等金融科技技术，来应用到现有的ABS产品发行以及后续运营之中。比如，广发资管推出基于区块链的自主研发ABS云平台，华泰证券资管也发行了区块链ABS产品。

有券商资管公司相关负责人表示，目前在已经发行的具体的资管计划产品中，正在探索通过应用区块链技术搭建ABS平台，利用科技平台对业务流程中产生的资金和业务变化进行有效数据传输和风险监控，同时也保证了数据的真实性和不可修改。

不过也有相关人士表示，目前区块链技术尚处于早期阶段，技术稳定性尚待探索，同时区块链技术并非万能，对基础资产的深度调研和估值判断更为重要，防范底层资产中的数据造假才是防范ABS业务风险的关键。

“区块链是一种倒逼发行主体进行及时信息披露的金融创新工具，我们希望尽可能通过技术来跟踪ABS产品背后的资产和信用情况，但如果发行主体或者委托人的资产状况本身存在问题或者在进行披露数据链之前进行隐藏，其风险仍然会暴露出来。技术管理资产是手段，但却无法做到消灭不合格资产。”上述券商投行人士表示。

编辑：舰长