广发策略:配置的天平逐渐向港股倾斜
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广发策略:配置的天平逐渐向港股倾斜

2019年09月08日 18:40:53
来源:智通财经网

要闻 广发策略:配置的天平逐渐向港股倾斜 2019年9月8日 18:40:53 广发海外

本文来源于“广发港股策略”微信公众账号,作者为分析师廖凌、朱国源。

从“内忧外患”到“进可攻、退可守”,投资者对港股的观点发生了积极的转变,市场面和资金面释放出哪些信号?本期策论就此问题进行剖析。

市场面的变化:最差的时点或已过去。7月下旬以来港股的“三大利空”边际缓和:1)7月FOMC宣布降息但表态偏“鹰”,但未来联储继续偏“鸽”的可能性增加;2)本周中美贸易局势有所缓和,离岸人民币汇率升至7.1附近;3)近期市场对社会事件的预期出现改善,本地股止跌。

资金面的拆解:港股资金面流出的压力有所缓和。1)南下资金:8月份以来净流入 “有增无减”,AH溢价走高、股息率高于长端利率的性价比优势凸显;2)配置型外资:港股稳定稳定、估值较低,且恒指的股息率已能满足海外养老金的回报率要求,长线吸引力增加;3)套利型外资:美债利率和恒指波动率下行、离岸人民币汇率反弹之际,或出现阶段性回流;4)本地社会事件对资金流出的冲击或阶段性缓和,且估值已隐含悲观预期。

市场策略:“逆风”逐渐消散,市场无需悲观。中期继续看好香港中资股“盈利稳、估值升”带来的市场机会。板块配置上,中期关注“确定性”主线,短期维持防御类配置(保险、医药、中资高股息板块)的同时,关注部分超跌低估值板块的反弹机会,如地产、汽车、博彩等。

市场概览与情绪跟踪

本周(9.2-9.6)恒生指数上涨3.76%,板块方面,恒生一级行业除公用事业外全部上涨,资讯科技业涨幅最大。HVIX指数、主板沽空比例、港股看跌看涨期权比例较上周均出现下降。

宏观流动性与估值跟踪

本周(9.2-9.6)人民币兑美元汇率保持稳定,10年期美债收益率小幅上涨至1.56%,中美利差小幅收窄至147BP。WTI原油价格56.2美元/桶。恒生指数PE 9.63倍,低于历史均值。

一致预期EPS跟踪

本周(9.2-9.6)媒体对于恒生指数与国企指数19年EPS增速一致预期小幅上调。

南下北上资金跟踪

本周(9.2-9.6)北上资金大幅净流入280.1亿元,南下资金净流入85亿元,港股成交额中南下资金参与占比上升。

风险提示

美元、美债利率上行;国内信用收紧;盈利不达预期、贸易格局恶化。

报告正文

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港股策略周论:配置的天平逐渐向港股倾斜

本周全球股市普遍上涨,港股恒生指数、恒生国企指数分别上涨3.76%、3.45%。板块方面,恒生一级行业除公用事业外全部上涨,资讯科技业领涨。

本周国内逆周期稳增长政策密集推出,国常会再次强调“六稳”,并提出提前下达明年专项债额度,随后周五央行实施全面降准操作。海外方面,中美贸易环境改善,双方同意10月初举行第十三轮磋商,市场情绪受此提振。从9月份港股走势来看,市场情绪和资金面呈现出一些积极变化,本周港股出现了难得的大涨。

我们近期在和投资者交流的过程中,注意到无论是中长期配置型资金,亦或是短期交易型资金,均对港股关注度提升。从“内忧外患”到“进可攻、退可守”,投资者对港股的配置观点为何发生显著变化?除了我们近1个月以来多次强调的估值“均值回归”和盈利“稳中有升”的逻辑外,市场情绪面和资金面体现出哪些积极信号?本期港股策略,我们从此两方面入手进行详细梳理。

1.1 市场面的变化:最差的时点或已过去,进入“进退自如”的布局窗口 一份表现好于预期的中报“大考”成绩单,已经证伪了港股盈利走弱的假设,港股至少在基本面层面存在着较强支撑 (参考报告《“基本盘”显韧性,早周期待蓄势——2019年港股中报业绩深度专题》,2019-9-5)。

除此之外,导致7月下旬以来港股大跌的“三大利空”边际缓和,市场情绪从“暂避锋芒”到“进退自如”:

第一,7月FOMC宣布降息但表态偏“鹰”,但随着美国PMI数据下行、利差倒挂加剧,联储降息且继续偏“鸽”的可能性增加。最新市场预期联储9月降息概率100%、年内降息3次概率接近40%; 第二,8月初中美贸易冲突加剧,美元兑离岸人民币破“7”至7.2,使得外资加速流出港股市场;而本周中美贸易局势有所缓和,离岸人民币汇率升至7.1附近; 第三,7月底至8月上旬本地社会事件持续升级,但近期市场对此预期出现改善 (参考报告《港股大涨背后:价值坚守的回馈》,2019-9-4),推动本地资金回流。

再者,“锦上添花”的是国内“稳增长”政策的加码

——7月底以来国内逆周期对冲力度不断加码,政治局会议、金稳会、国常会等一系列重大会议强化落实“稳增长”和“逆周期”对冲政策。而本周央行决定于9月16日全面降准0.5个百分点,另外对仅在省级行政区内经营的城商行定向降准1个百分点,共计释放9000亿流动性;加上后续可能的降息(MLF利率下调),预计将推动实体融资成本走低,提高中资股盈利弹性。 1.2 资金面的拆解:长线资产配置角度,港股的吸引力显著提升 从我们近期和投资者交流反馈的信息来看,出于对港股高股息、低估值、基本面稳健的考虑,部分中长期配置型资金开始重视港股的配置价值;而随着市场面“三大利空”的消散,中短期交易型资金配置港股的兴趣也在增加。

对此,我们试图从资金面拆解的角度阐述该现象背后的逻辑。

港股市场是机构投资者占据主导的市场,而在诸多机构性质中,香港本地机构 (本地资金)、国际机构 (外资)、中资机构 (南下资金)是影响港股市场资金面走势的“三驾马车”。其中,本地资金和外资仍决定了港股市场走势,而南下资金伴随互联互通扩容对港股的影响力不断上升。

首先,本轮港股下跌过程中,南下资金是在不断流入的,8月份以来流入的趋势“有增无减”。

南下资金增配港股的逻辑非常朴素——估值的确很便宜,即使考虑静态股息率也远超资金成本。这具体体现为:1)纵向来看,港股的PE/PB/股息率均处于历史上极有吸引力的阶段;2)横向对比A股,AH溢价指数升至132,南下资金流入港股的兴趣提升;3)恒指的股息率-10年期国债收益率一度接近去年底的水平,对于南下资金吸引力较高。因此对于长线配置型的内资而言,在国内利率中枢下移的过程中,港股高股息的策略极为受用。我们在路演交流过程中,亦发现国内保险资金、银行资管子公司、公募跨AH市场配置等类型的资金对配置港股的意愿明显提升。

其次,造成本轮港股大跌的主因仍是外资流出,但需要区分配置型外资和套利型外资,套利型外资对市场短期扰动较大。

配置型外资在港股盈利预期稳定时,主要盯住“估值锚”,由于港股“极低的估值对应极高的风险溢价”,当估值隐含的预期回报能够满足长期收益率要求时,仍会“越跌越买”——以OECD国家5年期养老金回报衡量(3.8%),目前港股动态股息率已能满足长线配置型外资的需要;而套利型外资主要盯住人民币汇率、波动率和美债利率,在10年期美债利率逼近1.5%、离岸人民币汇率反弹、恒指波动率小幅下行之际,交易更频繁的外资或阶段性回流。 再次,本地社会事件尚有余波,但对本地资金流出的冲击或阶段性缓和,且本地股快速下降的PB估值也隐含了较为悲观的预期,后续资金流出可能趋缓。

1.3 投资策略:“逆风”逐渐消散,市场无需悲观

8月份以来,在恒指跌破25000之际,我们通过回溯港股长周期估值的“钟摆运动”和“均值回归”,坚定了长期能够获得可观复合回报(6%-10%)的信心。

中短期而言,市场核心矛盾在于:业绩能否企稳?情绪能否回暖?资金能否回流?关于业绩,我们已于本周中报专题中全面阐述,而对于市场情绪面和资金面的变化,我们的结论如下:

第一,市场面的变化:最差的时点或已过去,进入“进退自如”的布局窗口。我们认为,导致7月下旬以来港股大跌的“三大利空”边际缓和:

1)7月FOMC宣布降息但表态偏“鹰”,但未来联储降息且继续偏“鸽”的可能性增加; 2)本周中美贸易局势有所缓和,离岸人民币汇率升至7.1附近; 3)近期市场对社会事件的预期出现改善,本地股止跌。

第二,资金面的拆解:长线资产配置角度,港股的吸引力显著提升。本地资金、外资、南下资金是影响港股市场资金面走势的“三驾马车”,资金面流出的压力有所缓和:

1)8月份以来南下资金流入的趋势“有增无减”,AH溢价走高、股息率高于长端利率的性价比优势凸显; 2)港股“极低的估值对应极高的风险溢价”,对于配置型外资吸引力提升,且恒指的动态股息率已能满足海外养老金的回报率要求;而在10年期美债利率逼近1.5%、离岸人民币汇率反弹、恒指波动率小幅下行之际,套利型外资或出现阶段性回流; 3)本地社会事件尚有余波,但对本地资金流出的冲击或阶段性缓和,且本地股快速下降的PB估值也隐含了较为悲观的预期,后续资金流出可能趋缓。

市场策略

:中期内,我们继续看好香港中资股“盈利稳、估值升”带来的市场机会,当前港股PB估值降至历史低位,股息率位于历史高位,凸显配置价值;短期内,市场走势同时受到香港本地事件、中美贸易变数、联储降息节奏、人民币贬值等因素的影响,在经历近期快速下跌后,下行风险有所释放。

板块配置

:在中美贸易基准情形下,配置“攻守兼备”,下半年关注“确定性”主线,如消费(食品、运动服饰、地产、汽车)、医疗、保险、博彩、港股自主可控科技龙头、高股息率蓝筹个股。短期而言,维持防御类配置的同时,如

保险、医药、中资高股息

板块等,关注部分超跌低估值板块的反弹机会,如

汽车、澳门博彩、地产

等。

市场概览与情绪跟踪:

本周(9.2-9.6)恒生指数上涨3.76%,板块方面,恒生一级行业除公用事业外全部上涨,资讯科技业涨幅最大。HVIX指数、主板沽空比例、港股看跌看涨期权比例较上周均出现下降。

宏观流动性与估值跟踪

:本周(9.2-9.6)人民币兑美元汇率保持稳定,10年期美债收益率小幅上涨至1.56%,中美利差小幅收窄至147BP。WTI原油价格56.2美元/桶。恒生指数PE 9.63倍,低于历史均值。

一致预期EPS跟踪:

本周(9.2-9.6)媒体对于恒生指数与国企指数19年EPS增速一致预期小幅上调。

南下北上资金跟踪:本周(9.2-9.6)北上资金大幅净流入280.1亿元,南下资金净流入85亿元,港股成交额中南下资金参与占比上升。

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一周港股市场流动性、盈利预期与估值

2.1 市场概览与情绪跟踪

2.2 宏观流动性与估值跟踪

2.3 一致预期EPS跟踪

2.4南下北上资金跟踪