美元可能一泻而下，未来10年投资环境大不同

文 | 《巴伦周刊》中文版撰稿人 郭力群

美元短缺的时代可能已经终结，由于风险偏好上升、股市之间的相关性已经见顶，美元的任何进一步贬值都将导致资产配置发生重大变化。

北京时间周四（7月30日）2:00，美联储公布最新一期利率决议后，美元指数震荡下行，续创新低，最低达到93.1678。最近几个月，美元持续走软。3月份美元汇率达到峰值以来，美元兑其他主要货币已经下跌了9.2%。

外汇策略师预计美元还可能进一步下跌，BCA Research的策略师们近日在报告中指出，如果未来实际情况果真如此，那么这将是美元汇率的一个重大转向，贸易、资本流动，乃至全球股市都会受到广泛影响，这些影响将在一段时间之后逐步显现。投资者可能需要采取一些不同的策略予以应对。

据《巴伦周刊》报道，高盛(Goldman Sachs)外汇策略师近日在发给客户的报告中称，明年美元的贸易加权汇率可能下跌5%。虽然之前美元出现过几轮跌势（例如3月中旬疫情导致经济陷入停滞时），但高盛认为最近一轮下跌对经济和市场的影响要比之前更为深远。

是什么导致了美元贬值？

追踪美元兑一篮子发达市场货币走势的美元指数上周下跌1.7%，至94.36。7月29日和30日继续下跌，最低达到93.1678，刷新2018年以来的最低水平。有机构预计，在跌破93.5后，美元指数有可能下探87的阶段性低位。

《巴伦周刊》认为，美元在5月份开始贬值之前被高估了大约20%，这是下跌的原因之一。此外，欧洲等国家的经济从疫情中复苏的速度超过了美国，欧元等货币的上涨是美元走软的另一个原因。高盛的策略师在报告称，其他原因还包括：美国发行了大量国债为抗疫措施提供资金，一些国家从美元资产转向多元化投资等。

从历史上出现过的情况来看，美元也有可能不会一直这样跌下去。《巴伦周刊》近日报道称，Sundial Capital Research分析师托尼·伦巴迪亚(Troy Bombardia)指出，一项衡量美元市场情绪的指标已经跌破25，这表明市场持极度悲观的看法；然而另一项衡量黄金市场情绪的指标高于25，表明市场非常乐观。当这两种现象同时出现时，美元在接下来三个月里反弹的可能性为77%。

法国兴业银行(Société Générale)宏观策略师基特·朱克斯(Kit Juckes)认为，真正的考验在8月份，如果下个月美元继续下跌，那么他预计美元在更长时间内贬值的可能性就会上升。

独立投资研究机构Gavekal分析师路易·加夫(Louis Gave)称，美元短缺的时代可能已经终结，欧元有可能成为美元的替代品；此外，中国没有实施像美国那样的大规模刺激经济，再加上美国总统大选结果的不确定性，看起来未来美元汇率似乎会一泻而下，进而出现一种和过去10年截然不同的投资环境。”

投资偏好生变：科技股受拖累

美元的疲软已经对科技股造成冲击。科技股在最近几个月大幅上涨后，以科技股为主的纳斯达克综合指数上周遭到抛售，48个交易日以来第一次出现连跌两日的行情，当周结束时纳指下跌1.3%，至10363.18点。

除了美国疫情形势严峻、参议院未能就财政刺激方案达成一致、最新的就业数据和微软等科技公司财报不及预期等原因，科技股下跌还有一个似乎被人忽视的原因就是美元走软。

此前，强势美元从别的市场吸引了资金，推高了大型科技股的价格。Evercore ISI策略师丹尼斯·德布歇(Dennis DeBusschere)称，美元下跌令美国人购买外国商品的价格更高，提高了美国国内的通胀预期，这对经济敏感型股票更有利。

在全球股市不再同步波动之际，投资者纷纷转向新兴市场等其他市场，杰富瑞(Jefferies)策略师肖恩·达比(Sean Darby)说：“由于风险偏好上升、股市之间的相关性已经见顶，美元的任何进一步贬值都将导致资产配置发生重大变化。”

相对于美股科技股，StoneX策略师文森特·德鲁亚德(Vincent Deluard)说：“投资者的兴趣可能开始转向已经失宠多年的欧洲价值股，其中包括银行、电信和公用事业公司，这些公司大多面向的是本地市场，并受益于欧元的上涨。”

欧洲能源股和原材料股也有望获得提振，因为美元疲软通常会推高大宗商品价格。从数据来看，当美元跌破50日和200日移动均线时，MSCI欧洲价值股指数平均上涨了近17%。当美元汇率高于上述水平时，该指数平均下跌了4.4%。

债券投资：汇率影响超过收益率

对于那些持有全球政府债券基金的投资者来说，美元贬值的影响更为明显。由于美元下跌，这些基金的回报率将更多取决于基金经理在汇率问题上的判断：即把资金投向哪里、是否有必要对冲汇率风险等。

据《巴伦周刊》报道，BCA Research认为，在一国货币出现贬值趋势时，基金经理的汇率决策将变得至关重要。实际上，对于任何没有对冲汇率风险的债券配置来说，汇率决策是这种情况下唯一必须要考虑的问题。在这种情况下，关注总回报率比关注收益率更重要。

汇率波动会对债券投资的总回报产生很大影响。此外，由于全球央行普遍把利率降至零或更低水平，任何微小的汇率波动累积起来也会影响到总回报。

BCA Research以30年期德国和美国国债收益率为例做了比较。30年期美国国债的年化收益率为1.24%，看起来要比30年期德国国债-0.08%的收益率高不少，但在纳入欧元兑美元上涨的因素后，美国国债收益率的优势就没有那么大了。仅7月份一个月，欧元兑美元就上涨了4.8%，轻松超过了二者的收益率之差。

此外，从理论上来说，如果全球投资者无法通过美元升值来提高回报，那么他们进入以美元计价的市场的动力可能会变小。

但在实际操作上，外国投资者可能不会放弃购买美国国债，因为美国短期利率仍为正值，而欧洲和日本的利率仍低为负值。即便美元贬值确实放慢了全球资本涌入美国的速度，但外国投资者对冲美元资产风险敞口的成本也会降低，从而抵消了投资美元计价市场的一些不利因素。

此外，美国公司债可能继续吸引外国资金，尤其是来自追求收益的投资者。BCA Research称，虽然过去三个月美国公司债市场已经大幅上涨，但仍比美国国债更有吸引力。

“3月份大幅上涨之后，投资级信用债、垃圾债、抵押贷款支持证券和新兴市场债券的收益率目前相对较低，”策略师们称，“但仍远高于大多数发达市场政府债券低于1%的水平。”

谁将受益：美国公司利润受提振

高盛分析师大卫·科斯汀(David Kostin)认为，美元走软通常对公司利润构成利好，美元贸易加权汇率每下跌10% ，标普500指数成分股公司的每股收益就会增长3%左右。这也对股价构成利好：二十世纪80年代以来，标普500指数在美元大幅下跌的月份里的平均回报率为2.6%，在美元迅速上涨的月份里平均下跌0.7%。

美元贬值往往也会提振外国投资者对美国股票的需求。 高盛预计外国投资者今年将买入价值3000亿美元的美国股票，这意味着外国投资者今年将成为美国股票的最大的买入方，而不是回购自己股票的美国公司。

但最大的受益者还是那些在海外销售额占比更大的公司。 科斯汀称，从过去的情况来看，在美元贸易加权汇率下跌至少1.25%的月份里，跨国科技公司（57%的收入来自海外）和能源公司的表现最好，主要面向美国国内市场的非消费必需品股的表现最差。

可能受益的公司包括LAM Research (LRCX)和英伟达(NVDA)等信息技术公司、 TechnipFMC (FTI)和贝克休斯(BKR)等能源公司，还有菲利普莫里斯(PM)这类所有销售额都来自海外的公司。一些海外销售额占总销售额的四分之三以上的非消费必需类股也有望受益，其中包括Booker Holdings (BKNG)、博格华纳(BWA)和金沙集团(LVS)。

美元走软也提升了新兴市场和发达市场上的非美国公司对于以美元交易的投资者的吸引力。

瑞银全球财富管理(UBS Global Wealth Management)策略师余兴晨（音）在发给客户的报告中指出，中国经济复苏速度快于预期、美元走软和全球流动性充裕推动了新兴市场股市的上涨，以及全球流动性充裕。不过虽然新兴市场公司利润似乎已经触底有望回升，但瑞银给出的配置评级为“中性”，因为在过去一个月的大幅上涨之后，新兴市场股票的估值似乎过高。