在震荡市，基金经理“挨骂”是正常的

2月19日，春节后第一个交易日，沪指成功收复2900关口。

对基金经理们来说，“震荡”或是2023年市场的关键词，直至春节前夕也余波未停。2023年，在震荡下行的整体行情下，公募基金面临主动权益市场赚钱效应不佳、发行遇冷、清盘数量创新高、二次费率改革等挑战，也展现出公募规模首超银行理财规模、ETF市场火热、外资布局公募提速、REITs常态化发行和扩容等行业发展趋势。

与此同时，基金经理群体及其业绩表现也受到市场和投资者更密切的审视，基金公司、基金经理、券商、投资者多方间的利益矛盾也愈发显现。

“有时候市场跌幅比较大，大家会一起出去散散步，放松心情；也有时候，走进公司里的股票办公区，感觉气氛也受到了市场影响。”2月5日，春节前最后一个交易周的周一，国联基金多策略投资部基金经理陈薪羽在公司附近的一家餐厅里，向《中国新闻周刊》分享了对过去这一年的感受。

市场的震荡行情，考验着基金经理。图/中国新闻图片网

对于从业9年、迈入投资管理第5年的陈薪羽而言，过去的这一年，是考验基金经理自身投资框架的一年，也是考验基金经理心态的一年。基金经理需要重新审视自我，打破过往的投资偏见，建立新的认知。

“市场做出这样的反应，背后一定有我们不知道的、正在演绎的东西。如今，信息覆盖的范围在扩大，投资者越来越聪明，市场反应越来越迅速。作为基金经理，我们要调整自己的投资决策，思考是否要加快投资动作、怎样在不同环境下控制回撤。”

展望新年，他表示，市场自有周期，要相信市场最终会否极泰来。“这些挑战都是基金经理一定要去面对和处理的。”

以下是陈薪羽的口述。

要通过“预期差”去赚钱

有些时候，当大家一致认为个股跌得差不多、有价值并买入之后，却发现它继续在跌。这种时刻会非常考验基金经理的价值判断：它的估值中枢在什么位置？是否要随着环境的变化下修？

2023年初以来，大家逐渐发现疫后经济复苏的进程不及此前预期，需要迅速地做出修正。当你做出一个投资决策，而市场没有给予正反馈的时候，基金经理需要经受两方面的考验：第一，考验自身整体的投资框架；第二，考验心态。基金经理需要去思考自己的投资框架还是否自洽，是否适应当前市场环境，是否需要进行小的调整，亦或大的变革。

2023年，也是很多投资风格、投资方法论切换的一年。前几年以景气度投资、赛道式投资等方法为主流，而随着去年市场整体震荡下行，则涌现出了很多需要重新思考的问题，例如，对红利的重新再认识。许多成长风格的基金经理，需要重新审视偏稳定的、高分红的红利类资产。

以我关注的煤炭股为例，2023年下半年，煤炭价格的基本面已经与股票的价格相背离，原因则在于资金行为。在此前的认知里，煤炭是一个太具确定性、没有新增产能、缺乏叙事性的赛道，这样的偏见在去年被重新打破了。大家逐步认识到，市场是一个要以防御属性、确定性为主做出溢价的市场。因此，基金经理需要认识每一类的投资工具，并知道怎样在不同环境下使用不同的工具。这种认识也必须迅速，以近期的微盘股行情为例，在尾声进场就很可能会导致亏损。

对我个人而言，最大的成长是我认识到——要通过“预期差”去赚钱。当市场都是另外一种认识的时候，如果基于对领域的熟悉度、对基本面数据的追踪度、对链式反应的敏感度等方面优势，你能做出更好的判断，找到预期差，就能抓住其间波动的赚钱机遇。

在震荡市，个股层面、行业层面的预期差都是可以去把握的。经济如若一直上行，选择投资中国资产，享受资产分红和企业增长即可；但在经济恢复、震荡的情况下，仍然有一些行业会优先地复苏，其中的预期差就会带来机会。如果提前进行了布局，就能获得市场在修正预期的过程中所带来的收益。

还是以煤炭为例，2023年之前，能够从煤炭里面赚钱的是周期类基金经理；但在2023年，这类基金经理可能就赚不到钱。但是基于预期差，例如股价的驱动、对某类资产的重视程度等，如果能对预期差的修正情况作出预估，就能找到震荡市中赚钱的思路和突破口。

正在交易的陈薪羽。图/受访者提供

市场情绪很难把握

金融是靠市场和周期的，每个行业都有上行和下行阶段。在这一前提下，我认为，基金经理其实是被市场选择出来的。

大部分的基金经理都出身于行业研究员，往往是在所属行业有一段持续性的市场机会、而他为公司带来了可观收益的机会下被提拔成为基金经理。因此我们会发现，依托于市场和基金公司团队，TMT火的时候会出现一波TMT基金经理，新能源火的时候则发展一波擅长赛道景气度的基金经理。但任何投资风格都会经历盛极而衰的过程，行情不好的时候，基于不同公司的考核要求，就有人慢慢被换下去了，下一个风格的人又起来了，一波又一波，每几年就轮换一遍。

随着基金经理队伍逐渐庞大，基金经理需要先有辨识度，例如产品业绩、投研方法论、投资标的的辨识度。这是整个社会的互联网化带来的，如同直播网红的沉浮。

在经历了“加标签”的过程后，基金经理都还需经历“去标签”的过程。慢慢地，开始可能只有一个风格的基金经理，随着能处理的市场环境更丰富，制造的阿尔法方法更多，逐渐丰富了自己的能力圈，并形成自己固定的投资框架，比如有些深度价值的投资框架能在行业里走得更久。

因此，我觉得每一次的市场波动都是财富，能够让基金经理更富有经验，了解自己在不同情况下的情绪反应，反思自己的投资是否理性。面对每天的市场情绪，基金经理需要训练盘感，虽然不一定会触及到最终的投资决策。就好比，一名合格的猎人应该经常去猎场追捕猎物，感受猎物的呼吸。

2023年也是考验基金经理心态的一年，基本面是能认知与判断的，但有时候资金和市场情绪层面很难把握，容易被“误伤”，基金经理也会受到市场情绪的影响。当市场没有给予很好的正反馈，会不自觉地灰心丧气，出现自我怀疑的可能性和苗头，情绪积压到身体上，大概率会产生一些问题。但这些都是正常的，市场就是如此，我们要去调节从而应对市场。从2023年到2024年，都要学习如何排解自己的情绪，注重身心健康。要以乐观的心态去面对，通过一些方式放下执念。

投资者越来越聪明和专业

我在和前辈交流的时候聊到，相比于10年前，现在的投资者绝对比以前更为专业，市场也没有变得不聪明，是操作模式发生了变化。

随着信息覆盖范围扩大化，投资者懂得越来越多，在投资时也越来越专业，越来越严格。特别是随着新一代年轻人的成长，互联网的普及逐步打破信息壁垒，所有人都可以花精力去研究。从我所管的基金看，从前的散户可能是不懂波段操作的，现在则越来越懂得低买高卖。

越来越多聪明的投资者，形成了越来越聪明的市场，现在市场对很多事情的反应也极度迅速，在信息的快速扩散下，很少有隔了一周大家还不知道的消息了。因此，股票的波动也加大了，市场可能一两天就把消息面的信息全反应完了，甚至把对未来两个月的预期都反应完了。

面对更聪明和专业的投资者和市场，基金经理作为专业选手，该想的一定得想。我们的优势在于收集信息、处理信息，当意识到投资机会，或者需要安抚投资者的时候，要及时向投资者传递清晰的信息，让投资者知道自己的投资标的、基本面变化、当下投资逻辑，以帮助投资者做出自己的决策。

在行情遇冷的情况下，人们可能会需要一个情绪的发泄点，没有人亏了钱还会开心，基金经理“挨骂”也是正常的。对基金经理来说，投资是严肃的本职工作，服务投资者也是基金经理的职责所在，要理性地看待和处理投资者的评价。

展望2024年，我觉得，在市场艰难的时刻一定要保持信心和希望。当前，我反而是乐观的。股市过去三年动荡起伏，在经历了持续的下跌后，可能是我们又一次面对投资和配置机会的时候。当然，信心的恢复也需要过程，恢复一定是有周期的，不要着急，要摁住自己的手；也需要好好地去观察和判断拐点的到来，一旦拐点到了，就要好好地去抓住。