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谢国忠:高通胀周期叩门 2011年全球经济或将衰退
2008年05月30日 09:59凤凰财经 】 【打印
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凤凰卫视《金石财经》5月29日播出节目“谢国忠:2011年全球经济或将衰退”

谢国忠:高通胀周期叩门或2011年开始

曾瀞漪:经济学家谢国忠在《财经》杂志上的文章说,高通胀的周期开始叩门了,他说2009年下半年,主要央行将会开始提高利率,以反击通胀,这可能会导致全球经济在2011年进入衰退。

附详文:高通胀周期叩门

谢国忠/文

下一轮经济周期或从2011年开始。通货膨胀对货币供应的敏感度会比现在高出许多;为保持价格稳定,利率将不得不升到更高位。

现在,世界经济已进入滞胀,通货膨胀居高不下,增长也开始下滑,预计这一阶段将持续两年。各主要央行正通过减息与注入流动性来稳定金融系统,但对金融稳定的偏重加大了通胀压力。要等到金融状况足够好的时候,央行才会将重点转向价格稳定。2009年下半年,主要央行将开始提高利率以反击通胀,这可能导致全球经济在2010年进入衰退。

随着泡沫破裂,资金正在离开房地产和信贷市场,进入大宗商品市场。除供给约束外,这是推动商品通胀的主要力量。当商品通货膨胀推高各地生活成本时,工资膨胀就近在眼前,于是带来第二波通货膨胀。为挽救金融机构而采取的宽松货币政策更会火上浇油。房地产及信贷泡沫的破裂降低了经济增速,这确实可以从需求方面减轻通胀压力,但在成本方面,当前的货币环境是高度通货膨胀性的,从工业用金属、能源、农产品到劳动力,莫不如此。

2011年,下一轮经济周期或许就将开始。它会和上一轮周期(2003年到2007年)一样吗?我认为不会。过去20年的低通胀毋宁说是一个例外,而不是规律。未来,通货膨胀会更为频繁地发生。即便全球经济从当前的危机中恢复,因巨额债务而繁荣的商业,仍将步履维艰。

格林斯潘的错误

过去20年,全球通胀率一直稳步下降,金融市场将这一趋势归功于央行的政策。即便每次美国经济受到什么威胁,格林斯潘就削减利率、注入流动性,通胀率也还是下降。很多人都以为,格林斯潘对保持经济增长和低通胀有什么秘方。但我多年来一直认为,格林斯潘正领导美国和世界经济走上一条歧路。低通货膨胀率不是缘于美联储或其他任何央行的政策,而是因为“冷战”结束和全球化兴起。

“柏林墙”倒塌,意味着意识形态斗争的结束,全球经济发生了结构性转变。前苏联、中东欧国家都已完成工业化,其经济增长的一半来自政府指导的投资,政治制度改变后,国家投资随之崩塌。在“华盛顿共识”指引下,这些经济体采取了出口战略,以期实现经济复苏。然而,它们的资本结构不足以生产出西方国家想买的东西。没有出口来补偿投资疲软,它们的购买力也大大减弱。

与此同时,中国和印度也改变了经济发展的方向。它们本是规模较小的农业经济体,但随着制造能力扩大,它们的改变为世界所感知。特别是中国,在全球贸易增长中扮演了重要角色。过去30年,中国出口增加了150倍;2008年,中国有可能超过德国,成为全世界最大的贸易国。中国崛起的速度是史无前例的。值得注意的是,中国已经是全球制造业的价格制定者。并且,随着制造业企业不断迁往中国,它也对全球劳动力成本有巨大影响。

苏联解体引起商品价格长期低迷,中国增长压低生产成本,两者结合带来了全球低通胀。格林斯潘只是在正确的时间出现在了正确的位置上,不断降低的通胀与央行并没有多大关系。而且,以美联储为首的各主要央行认为,低通胀意味着允许宽松的货币政策,这犯了一个大错误。

宽松货币政策对资产价格有重大影响。前苏联和中国引发的通货紧缩力量,阻断了货币供应增长对消费品价格的影响,即货币供应增长没有导致CPI上升。于是,货币流入资产市场,引起资产价格上升。虽然债券价格上涨,但其收益率在上世纪90年代大幅下降。当债券市场不能吸收更多货币时,多余的货币就流入股票市场,形成科技股泡沫。2000年,科技股泡沫破裂,过剩流动性又通过新的信贷工具流向房地产市场。而在债券和科技股泡沫时期,由于金融成本降低,财富效应增加,房地产价格已经被高估。

房地产泡沫破裂给格林斯潘的声誉蒙上巨大阴影。出于自卫,格林斯潘今年3月17日在《金融时报》中发表题为“我们永远不会有完美的风险模型”的文章。他辩称,央行不能在事前识别经济泡沫,只能在泡沫破裂后放松货币政策,以减少影响;并且,房地产泡沫在许多国家都同时发生,因此,美联储是无法阻止的。但事实上,这两个理由都是错误的。

现代历史上,泡沫频频出现。当股市市净率超过3倍,房地产价格连续三年或更长时间比收入增长更快时,通常就是泡沫。当然,例外是有的,将来也还会有。但泡沫对未来经济发展有非常严重的影响,即使不能百分之百确定它是泡沫,央行也应该纠正资产市场。格林斯潘的逻辑却相反,他相信在不确定是否泡沫的情况下,央行应该尽可能容忍市场的上升趋势。显然,他的这种哲学并没有在眼下的繁荣与将来的潜在损失间保持平衡。

格林斯潘开出的药方也有问题。货币供给过剩通常是泡沫的一部分,当泡沫破裂时,印刷更多的货币会恶化通货膨胀。当然,没有人质疑格林斯潘的药方,因为到泡沫破裂时,通货膨胀问题就不是那么显眼了。但印钞票最终还是会导致通胀。印得越多,通胀越高。

格林斯潘论点的第二部分,即房地产泡沫在许多国家都发生,因此原因不在美联储,这一论断也是错误的。在所有央行中,美联储是扩大货币供给的领头羊。由于美元是全球贸易的基准货币,其他央行要么跟随美联储,要么就得承受本币升值的后果。大多数央行更关心自身的经济,于是选择跟随美联储。

全球化的一个副产品就是货币政策的外部效应。如果一个国家采取措施控制通胀,其自身的经济增长就会下降,同时有利于降低其他经济体的通胀。这种溢出效应使得所有央行都不愿意采取紧缩政策。未来两年,这一互动过程将对通胀走势产生重要影响。最后的结果会是,通货膨胀达到一个高位,令所有央行同时感到惊慌。

通缩力量不再

当前,全球经济正处在一轮经济周期的末尾,其特征是泡沫破裂和低速增长。到一定时间以后,经济将会复苏,新的周期也会开始,但其转变过程非常重要。我相信,2010年下半年,央行会将重点从金融稳定转向价格稳定,并采取紧缩性政策。到时,全球经济很可能会经历另一次下降,其程度会比当前更为严重。

更有趣的问题在于,下一轮周期与这一轮有何区别。我相信,届时通货膨胀对货币供应的敏感度会比现在高出许多;在其他条件不变的情况下,为保持价格稳定,利率将不得不升到更高位。这一预测基于以下观点:第一,前社会主义国家经济已经复苏;第二,中国已经达到低成本扩张的极限。过去20年里那种强大的通缩力量是一次性的。当央行面对周期性经济问题时,必须把长期变迁放在心头。

十年前,处于债务危机谷底的俄罗斯,GDP低于3000亿美元,货币体系崩塌,经济产出衰退。自那以后,俄罗斯经济复苏,GDP已高于1万亿美元,并以6%以上的真实速度增长。俄罗斯经济复苏,依靠的是石油价格上涨,这部分地又是由于西方的货币政策。收入上升带来了俄罗斯自身对自然资源的消费增长。1989年至1999年间,俄罗斯国内石油消耗量下降了一半,超过了中国在这段时期的需求增长。目前,俄罗斯石油需求以每年超过4%的速度增加。总之,油价上涨是俄罗斯经济复苏的主要动力,而经济发展又提高了俄罗斯的石油需求,推动了全球通胀。

中东欧国家已加入欧盟,逐渐趋近西方生活水平。如俄罗斯在20世纪90年代遭遇经济疲软和弱势货币一样,1989年至1999年间,中东欧国家经济增长率仅为年均1.2%。但2000年以后,其年均增长率达到5%,规模也达3万亿美元。

俄罗斯和中东欧国家的名义GDP高于中国,其石油消耗是中国的70%。就资源消费而言,它们一度构成世界经济的巨大通缩力量——1989年至1999年间,其石油消费的减少量是中国增加量的2倍。它们的复苏,将在能源市场上产生与中国需求同样重要的影响。就劳动力供给来说,中东欧国家的失业率比西欧低;而且,俄罗斯及中东欧国家与西欧一样,都经历着社会的老龄化。在我看来,它们的劳动力市场条件,也将推动全球通胀。

中国制造业的发展是保持低通胀的另一个原因。但这一低成本扩张已经走到尽头。四种重要投入品——劳动力、土地、煤和环境——都已经达到供给极限。在很长一段时间里,煤矿无利可图;沿海的装配工厂在不增加工资的条件下,就能招到内陆数以万计的工人;地方政府还通过提供廉价的工业用地和税收优惠吸引投资,却忽视环境保护。

煤炭占中国能源消耗的三分之二。当每个煤矿都达到最大产能时,煤炭价格就会对需求增长变得敏感。我估计煤炭价格对需求增长的弹性为3-5,即需求增长10%,将使价格上涨30%-50%。以国际价格测算,中国能源消费成本已经超过GDP的10%。当然,价格控制和补贴使这一数字有所降低。但能源在GDP中的份额仍然很高,其价格上涨将带来显著的通胀,因此,中国制造业发展的能源成本将显著提高。

年轻劳动力已经短缺。珠江三角洲地区三年来一直处于劳动力短缺状态,这实际上反映了珠三角地区没有将工资提高到市场均衡水平。这是中国劳动力市场的重要转折点。直到两年前,这一地区的工厂仍能确保招到工人,然而经济发展与年轻劳动力储备的减少,使市场发生转折。未来,工厂要发展,就必须提高工资。

中国住宅与商业用地的价格也大幅飙升。自2000年来,许多一线城市地价已经上升10倍或更多。地方政府依然试图控制工业用地价格,以留住现有企业,吸引更多企业。但土地价格膨胀通过生活成本提高,已经进入了总体生产成本,这需要工资的提高来抵消。许多企业在选择厂址时,已经将本地房地产价格纳入考虑因素。我估计,工资水平的一半是由房地产价格决定的。

最后,但并非最不重要的,是松懈的环境保护在中国的低成本扩张中占据重要地位。20年前,制造业发展初期,环境恶化程度较低,污染相对于环境的承受力仍然较少。但目前,环境恶化已经到达极限,累积污染非常严重。中国不得不采取严厉的环境保护标准以防止灾难的出现。这是生产成本提高的另一因素。

新兴经济体的通胀有很多原因。过剩货币的增加会导致货币贬值和通胀,但这不必然带来全球通胀。贬值和通胀对其他国家的影响可能互相抵消。例如,中国通胀率在20世纪80年代以美元计是4%,90年代已经是零。因此,对于世界来说,中国经济是通缩性的。但美元自2000年以来年均贬值达5.1%,高于美国的通胀率,并且这一趋势仍在继续。未来十年,中国也许将引领全球经济通胀,即由于人民币升值,中国以美元计价的通货膨胀率高于世界其他地区。

通货膨胀对债券市场影响最大。从20世纪80年代,债券市场经历了长达四分之一世纪的牛市,美国十年期国债收益率从超过10%下降到3%。但是,如果我的分析正确,债券市场将进入一个长期的熊市,可能将持续十年之久。

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