工银瑞信陈超:迈入消费驱动的新时代

2010年06月24日 17:26凤凰网财经 】 【打印共有评论0

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陈超 工银瑞信基金管理有限公司首席经济学家

后危机时代,中国经济面临三大变革:政策退出、经济转型与制度变革。

政策退出意味着大规模财政刺激政策的逐步退出,依靠投资拉动经济增长的模式逐步淡出。经济转型则代表经济增长方式的逐步转变,从出口导向、投资拉动的经济增长模式向内需为主的增长模式转变。制度变革则意味着收入分配改革、投融资体制改革及要素价格体制改革的进一步推进。“三大变革”深刻含义是是进入后危机时代,中国经济增长的“双引擎”已逐步成为经济转型与制度变革。资本市场是宏观经济的“晴雨表”。把握宏观经济的脉搏,我们就找到了指引投资者在资本市场的大海上航行的“罗盘”。

一、宏观经济的新图景

2010年是中国宏观经济最为复杂的一年。在经历了2009年的大规模经济刺激政策后,经济增长重回8%以上的轨道,但中国经济面临的内外部失衡、收入分配失衡、要素价格失衡和区域发展失衡等“四重失衡”格局更为严峻,国进民退、资产泡沫、产能过剩以及能耗高企等问题困扰了经济的健康持续发展。同时,欧洲主权债务危机、美国经济的“二次探底’风险等等也都给中国经济带来了不确定性。

面临复杂的形势,从短期看,审时度势的宏观调控与政策退出是迫在眉睫的政策取向。大幅削减新建投资,进行政府融资平台清理,适时进行房地产价格调控以防范资产价格泡沫,加强货币信贷调控等等都是2010年上半年频频出台的宏观政策。与此同时,逐步推进经济转型与制度变革则成为中长期对中国经济增长产生深远影响的重要力量,并推动着中国经济迈入消费驱动的新时代。

经济转型有三重含义:首先,经济增长的“三驾马车”会更加均衡,经济从依靠出口拉动转变为内需为主的增长模式。其次,产业的优化与升级迫在眉睫。过剩产能需要淘汰,传统产业需要优化升级,战略新兴产业需要培育。节能减排、可替代能源、生物工程、信息技术等都可能成为新一轮技术革命的引擎。最后,城乡一体化、区域协调发展再度提上国家战略高度。城镇化战略以及相继出台的区域振兴规划反映了经济转型的这一取向。

当前的制度变革也主要集中在三方面:其一是收入分配制度改革。目前,我国的收入分配制度存在不少缺陷,例如贫富差距拉大、城乡收入差距不断扩大以及社会保障制度不健全等等。这些缺陷在一定程度上抑制内需的持续增长。其二是投融资体制改革。特别是重启“国退民进”的战略性重组,进一步开放行业进入壁垒,促进民间投资,将有利于提高资本利用效率,推动经济结构调整。其三是要素价格体制改革。这是产业结构升级与经济向集约化转变的前提。特别是资源要素价格改革有利于推动产业优化升级,提高资源利用效率,而要素价格的合理化也有利于要素市场的培育。

二、资产配置的新蓝图

“三大变革”对资本市场影响深远。一方面,政策退出改变了投资者对周期类行业公司的增长预期和盈利预期,特别是房地产行业、金融行业等强周期行业。由于当前市场结构中,周期类行业公司市值占比近65%,因此,政策退出带来的是市场的大幅波动与持续下跌。另一方面,经济转型与制度变革带来的结构性投资机会则是精彩纷呈。

内需为主的增长方式转变、城镇化及区域协调发展政策、收入分配制度改革意味着投资主题的转变。过去数年来,投资驱动的投资主题,例如房地产业、钢铁业等不再是市场焦点,其未来涨跌更多有赖于经济周期循环。取而代之的,是大消费行业的全面崛起。随着人均 GDP的提高、农村人口及中西部人口收入水平的提高,消费势必日益成为经济持续增长的内在动力。可选消费、医疗保健设备和服务等行业市值比重将不断提高,势必成为未来的明星行业。

产业结构优化与升级以及要素价格改革触发了行业投资机会的更迭。传统劳动密集型产业、初级加工产业等产业已日落西山,而技术密集型产业、自动化/半自动化产业则成为“朝阳产业”。应对全球气候变暖以及节能减排成为经济发展的新挑战。为实现2020年单位GDP能耗下降45%的目标,发展工业节能、智能电网、建筑新材料、居民照明节能以及废弃物处理等节能环保产业是今后产业政策的重中之中。为应对资源瓶颈,发展包括核能、太阳能、风能在内的新能源、推动煤电一体化建设,改变我国煤炭为主的能源结构,实施资源税改革,是具有战略意义的能源政策。节能减排主题、新能源行业都可能引领资本市场新一轮潮流。

区域经济的协调发展带动了中西部的产业承接转移,基础设施建设,带来了资本市场的结构性机会。区域振兴规划政策的密集出台让区域投资频频成为市场热点。未来的区域主题投资将进一步从概念驱动向盈利驱动转变。新疆、西藏、成渝经济区、北部湾经济区、青海和甘肃等具有资源优势的区域随着政策逐步落实,区域上市公司盈利预期不断改善,进而带来市值的不断提升。

长期看,投融资体制改革,特别是“国退民进”的政策可能触发投资的新亮点。新“国36条”为“国退民进”确定了方向,尽管实际政策效果有赖于未来政策细则的落实。目前看,5年前的“非公经济36 条”至今并尚未真正落实。截至2009年底,在80 多个行业中,允许民营资本进入仅41个行业。垄断行业中,民营企业进入比重依然较低。当然,这也表明民间资本增长空间潜力巨大,特别是民间资本进入社会事业、金融服务、国防科技工业等行业和领域,可能带来投资的新亮点。尽管这一制度变革效果有待时日,但我们需要予以长期关注。

“核心-卫星”的资产组合结构是应对“三大变革”的最佳配置。核心组合应配置代表经济转型与制度变革大趋势的产业与主题公司,选择基本面良好、具有行业竞争优势以及增长确定的公司作为长期投资标的。卫星组合则配置在波动市场环境中,短期趋势明显的主题投资标的。惟有如此,投资者方能穿越时空的迷雾,寻求长期的阿尔法收益。

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作者: 陈超   编辑: qidl
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