对答3

股市不会比"大萧条时期"更糟

By 陈华锋

陈华锋，芝加哥大学金融学博士，英属哥伦比亚大学Sauder商学院金融学讲师。

1、你对美国政府的救市举措怎么评价？效果会如何？

我认为7000亿的救市方案是必需的，没有救市方案中注资，很多银行将会破产，整个经济将会恐慌。

我主要的担忧在于由此鼓励的道德风险。如果每次出事，都有政府来救市，这将会激励什么样的行为？如果大银行知道他们将从市场走强中获益，而在市场崩溃的时候总有政府来兜着，他们将如何反应？另外，鉴于国有企业的效率一般较低，政府的救市最好是临时的，在几年经济稳定之后重新私有化。

2、有人预言美国经济明年会陷入全面衰退，对此你怎么看？你认为美国何时能走出这场危机？虽然美国股市剧烈震荡，但巴菲特表现是不是说明美国股市已经见底？

美国经济进入衰退不可避免的。实际上，我认为现在美国经济已经在衰退中。美国实体经济要走出危机可能要较长时期，未来3-4年GDP都会是负增长或者低增长。

股市应该比实体经济先到底，因为股票价格反映的是未来的公司收益，所以经济要变差时，股市比实体经济先开始跌，经济要变好时，股市也会比经济先开始涨。

美国的标准普尔500指数在2007年10月最高点时达到1576点。到目前为止最低点在2008年10月10日，低于840点，跌幅大约为47%。大萧条时期，标普从1929年9月的最高点到1932年6月最低点，最高下跌83%。这一次危机虽然严重，但是有了前车之鉴，因此股市缩水应该要比83％少很多。虽然很难预测股市会在哪个点上见底，但60％的跌幅（标准普500跌破630点）的可能性极低。

在下面的图里，我比较了本世纪初高科技泡沫破灭以及美国大萧条时期的股市。

蓝线是1995年10月以后的标普500（纵坐标在左边，时间坐标在上面）。红线是1925年12月底到1949年的美国CRSP指数（纵坐标在右边，时间坐标在下面）。我们可以看出相似的股市走势--在经历大萧条或者高科技泡沫之后，都有一个为期5年左右的牛市，直至股市再次崩盘。

假如大萧条股市走向重演，那么我们已经很接近股市的低谷了，这个低谷将在未来的六个月里来到。然后，股市会在一个较低的水平上波动，持续几年。我的猜测是，在2009年2月到2012年，标准普尔500会在900到1200点之间波动。假如历史重演，在2012年后，美国股市将会见到一个天大的牛市。我想提醒读者：从2000年到现在，美国的股市已经损失了30％，而持续的负回报时期后通常是一个持续的高回报时期。因而我相信，在这次危机过后，我们将在美国股市迎来很大的牛市。

现代的投资组合理论告诉我们，投资者能从一个多样化的资产组合中受益，而最多样化的投资组合是世界性的资产组合，当然应包括美国股市。金融研究还表明，买基金应该买一个管理费用低的。我个人推荐VTI（Vanguard Total Stock Market ETF，美国总股市领航ETF）和VEU（Vanguard FTSE All-World ex-US ETF，美国除外的世界股市领航ETF）。

当然，风险承受能力更大的投资者可以考虑个股。学术研究显示那些具有较小股价账面价值比或市盈率的股票以及具有较强基本面的个股值得投资。换句话说，你要找到低价的又同时具有很小破产风险的个股。

3、这轮金融风暴对中国的金融市场开放会产生怎样的影响？

是挑战也是机遇。中国的出口将受世界经济的影响。

在机遇方面，全球性的金融危机也会使我国有机会进入两块很重要的战略性领域：全球化的金融公司,我们可以学到很多可以帮助我们推进金融体制改革的知识；另一个领域是能源，国际性衰退会使得能源的价格下跌，如果我国能在这些机会上投资，这将帮助我们解决由工业化带来的能源危机。

在金融管制方面，我认为这是一个引进卖空机制的好机会。

当然，对于国内的投资者来说，如果他们在国际市场上投资，可以参考我之前的建议。当然国内的股市也值得投资，我再上证指数跌到2000点以下时已经买了一些，如果跌到1500点，我会买更多。

最强的货币依然是美元

by  William F. Eng

5岁来到芝加哥，1971年毕业于西北大学，获得社会心理学学士学位。之后服务于金融业，芝加哥期货交易所会员。其畅销书《Trading Rules》，已经在多个国家和地区出版

1、尽管美国股市剧烈调整，但巴菲特却在全球四处抄底，我们是不是能像巴菲特一样投资？美国股市到底了吗？

巴菲特确实购买了高盛和通用电气的股份。他这次的手法非常类似于他在1987年购买所罗门兄弟股票的手法。在1987年9月27日，巴菲特购买了7亿美元的所罗门兄弟的可转换优先股，这相当于12%的所罗门兄弟的股份。巴菲特购买的可转换优先股有着9%的年息率（相当于每年5400万利息），并且可以以38美元的价格转换为普通股。在之后的10年里，巴菲特逐渐控制了公司并且帮助其恢复了赢利能力。

在1997年，旅行者集团在起CEO Sanford Weil的领导之下，购买了所罗门兄弟。旅行者集团为巴菲特收购的12%的股份支付了17亿美元，另加上10年的利息5亿4千万美元。巴菲特总共收回22.4亿美元。巴菲特这次购买高盛和通用电气的交易非常类似于购买所罗门兄弟的交易，除了这次的利息率是10%而不是9%，并且对高盛的买入期权的执行价格甚至低于当时高盛的股价。有些人认为巴菲特的这种安排是巴菲特在没有股东大会批准的情况下购买股票，但是我不认为高盛的股东会反对这个交易。因为巴菲特会使用自己的资源来支持高盛。通用电气的交易会给巴菲特带来较多的问题。因为在巴菲特的交易之后，通用电气马上出售了更多的股票来融资，这意味着巴菲特的投资不足够帮助通用电气度过难关。

读者应该知道巴菲特的交易是很特殊的交易，普通的投资者是不可能得到这样的投资机会的。首先，我们手中没有大量的现金，在谈判中不能够得到巴菲特那样优惠的条款。其次，我们没有这些公司的管理和财务的信息。如果我有320亿美元（巴菲特的现金头寸）投资到任何一家公司，我可以使对方答应我想要的任何条款。所以如果读者也想投资高盛和通用电气，唯一方法是投资巴菲特的Berkshire Hathaway公司。但最好还是不要介入，因为巴菲特的Berkshire Hathaway公司还投资了一些其它公司最近遭受损失，投资高盛和通用电气这种交易最好留给巴菲特这样的专家来做。

2、美国政府的救市举措会让美国财政赤字更加突显，这是不是意味着美元将近一步贬值？你对美元的下一步走势怎么看？美元会失去霸主地位吗？未来国际货币体系的格局会是怎么样？

美国政府确实被迫创造了很多的美元并且注入到了经济之中。这意味着美国更多的负债。国会已经通过了1.7万亿美元的债务封顶计划，但是我预计在以后6个月内美国会借入更多的负债。

表面上，美元应该对其他货币贬值，而这也是过去几年内一直在发生的事情。但有趣的是，最近美元快速的升值。这很好解释。美国是世界上最大的经济，美国走的方向主宰世界各国跟随的方向，或者说世界各国别无选择，他们最终顺从美国，美国的政策就是世界各国被迫追随的政策。美国的危机会蔓延到世界其他国家，从而使美元强硬,其他的货币也会走软。当所有的货币都弱势的时候，最强的货币依然是美元，最强的经济体仍是美国，而美元会升值。

在过去几年内，当美元贬值的时候，许多国家银行持有的美元储备也贬值了。比如，中东产油国的储备贬值了很多。为了保护自己，这些国家必须把石油价格定在当时的汇率转换的美元价格上。对这些国家并不是好事，不管怎样，其他的国家的经济是和美国仅仅联系在一起的，在目前还找不到更好的方法与美国脱节。

许多年前，当美元正处于贬值时期,在欧元还没有出现的时候，中东国家和欧洲想使用另外的货币来进行国际贸易。他们考虑过和黄金挂钩的瑞士法郎。但是瑞士法郎并没有美元背后强大的背景和经济基础。在1972年，欧洲储备大量的美元，欧洲银行拥有大量美元储备，这种货币称为欧洲美元。30年之前美元已经在国际贸易中建立了不可动摇的地位。没有任何国家货币能像美元具有那么强的渗透力，这也导致了欧洲加盟统一货币成欧元作为交易货币取代美元，在这种转移过程还在逐渐进行，至少需要10年的努力或者更长。

如果中国政府愿意让人民币的币值在更大程度上由市场决定，人民币很有可能在国际交易结算中取代欧元的地位。人民币的优势在于有一个中央控制系统。虽然欧盟在很多领域有统一指令，但要大部分成员一起行动执行还比较困难。这个方面值得我们好好研究。

3、你在金融领域是很成功的实战家，你认为一个成功的投资者需要什么素质？

我写过50条金融交易守则，最关键的一条是要学会保留自己的资本，如果你有资本你可以自己创造规则，就像把巴菲特有万亿现金，就可以跟任何一家公司达成无法达成的交易。另外很重要的一条是要有耐心，等待时机。