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海通证券-2013年中期海外市场展望:量化宽松,万能的"黄金箭"?

2013年06月28日 09:27
来源:东睦股份

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2008年次货危机后,各国央行出于应对银行体系危机、打消国内通缩预期、提振投资者信心等目标需要,进行了多次大规模量化宽松,美联储资产负债表扩张了4 倍,低利率和流动性扩张成为一种“新常态”。尽管如此,实体经济复苏也是低于预期的,那么始自2009 年各国央行的量化宽松到底改变了什么?对于实体经济、金融市场影响几何?政策效力的制约因素何在,这是本文探究的主题。
从政策目标来看,美联储、欧洲和日本央行三者存在一定差异。美联储政策从稳定金融市场到刺激经济复苏;欧洲央行从稳定主权债券市场到为防止金融体系的系统性风险;日本央行量化宽松规模与通胀目标挂钩,力图改变市场通缩预期,刺激出口和投资增长。从政策效果来看,我们倾向于认为量宽已推动美国经济回归可持续复苏轨道,日本经济也存在周期性复苏机会,但对于欧元区而言,单独货币政策扩张的效果较为有限。
美国的复苏体现在以下方面:信贷条件改善,带动私营部门融资回升;MBS 市场恢复稳定,带动房地产市场复苏;资产价格上涨带来财富效应,拉动居民消费。日本周期性复苏机会也在增加,体现在企业信贷标准放宽,通缩预期减弱和外部货币条件转好,这均将拉动消费、投资和出口上行。但欧元区的经济受制于居民债务率分化带来的信贷紧缩,此外利率和外汇市场显示的金融条件依然偏紧。
尽管我们看好美国经济复苏前景,但未来全球经济依然处于“缓增长”年代,主要受到供给端制约:既受到人口结构变化、全要素生产率提升有限等结构性因素影响,也在于财政紧缩、失业率高企的周期性因素冲击。由此,各国只有在推动结构性改革、寻求科技创新中才能获取经济增长新动力。
从结构性改革进程来看,我们认为页岩气革命和商业模式创新有望为美国增长创造动力;安倍“三支箭”中一揽子货币、财政和结构性改革安排或为增长赢得时间,但中期前景不明使投资者存有疑虑,由此导致的市场高波动或降低政策效果;欧元区要素价格刚性、政策组合中缺乏财政、汇率政策协调等僵化的制度安排增加挑战。短期看,由于紧缩代价过高,欧洲政治家的目标正转向促增长,如欧盟委员会将给予法国、西班牙、荷兰等给予更多的时间来降低赤字率,这或减轻对经济拖累,南欧国家或将加快结构性改革,以恢复增长潜力和应对失业。
我们认为下半年资产价格波动大幅增加,主要来源于日本金融市场的不稳定性、市场对于美联储量化宽松的讨论。前者在于投资者可能对日本量化宽松效果产生质疑,造成日债、日股和汇率波动性增加,导致套息交易平仓,放大对资产价格冲击;后者我们认为联储在2013 年全年政策宽松基调不会改变,但MBS 债券购买规模可能在3季度末后开始削减,这可能带来美国长债利率走升,导致全球风险资产重定价。
以上的变化或使资产价格表现分化。我们判断未来美元保持强势,美股、美国高收益债调整幅度有限,但新兴市场资本流出风险加大,5 月的市场调整或只是预演。

[责任编辑:robot] 标签:美联储 市场 美国 经济 
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