中国远洋靠什么支持近 400倍的市盈率

■本刊特约作者张彤

高达近 400倍的静态市盈率，及不足 4个月近 300%的涨幅，令人觉得中国远洋(601919)的股价高处不胜寒。然而不容忽视的是，中国远洋即将收购大股东中远集团下属的干散货运输资产，收购完成后，中国远洋的盈利能力和内在价值都将会大幅度提高。

干散货航运市场异常火爆

集装箱航运业务是目前中国远洋的核心主业，同时也是公司营业收入及净利润的主要来源，但由于目前集装箱航运业景气度并不是很高，因此 2007年 1-6月，中国远洋仅实现每股收益 0.12元，从目前的情况来看，公司三季报每股收益仅有 0.2元左右。而与中国远洋目前从事的集装箱航运业务形成鲜明对比的是，目前干散货航运市场异常火爆。受需求大幅度上涨及运力明显不足的影响，干散货航运市场运费自从 2006年下半年开始不断上升，BDI指数(波罗的海干散货运价指数的简称，该指数是目前衡量国际干散货海运租金水平的权威指数)不断创出历史新高，从年初时的约 4400点升至目前的万点以上，从事干散货航运的公司业绩大幅增长。虽然中国远洋目前并没有干散货航运业务，但公司目前拟通过非公开发行不超过 12.97亿股 A股的方式，用以收购大股东中远集团下属的干散货运输资产，通过此次定向增发，中国远洋将直接或间接持有中远散运、青岛远洋、GoldenView和深圳远洋 100%的股权(以下合称“目标资产”)，上述目标资产均从事干散货航运业务。

新资产盈利能力被低估

2006年，目标公司的营业收入和净利润(指归属于母公司的净利润，下同)分别为 275.43亿元和 62.81亿元，而 2007年 1-6月，由于干散货航运市场景气度不断提升，目标公司的营业收入达到了 202.58亿元，相当于 2006年全年营业收入的73.6%，目标公司的净利润更是高达62.11亿元，已与 2006年全年净利润相当。

据中国远洋盈利预测报告显示，假如中国远洋在 2007年1月1日前完成对目标资产的收购，那么公司2007年的营业收入和净利润分别可达 816.38亿元和 136.62亿元，折合每股收益约 1.337元，但这样的盈利预测实际上是被严重低估的。

公告显示，公司上述盈利预测是基于 BDI指数在年平均 4000点左右波动，不出现重大异常变动的情况下做出的。但实际上，由于航运需求上升、运力供给相对不足、港口拥堵等因素的影响，全球干散货运价水平持续上升，BDI指数在 2007年屡创新高，截至 2007年 10月 19日，BDI指数已经高达 10732点，按目前 BDI指数走势保守判断，2007年 BDI指数平均点数应在 7000点以上，因此以BDI指数4000点作为盈利预测的基础，显然过于保守。

市场景气推动业绩高增长

从目前情况来看，受全球经济形势向好，尤其是中国的经济发展和贸易增长的带动，干散货市场的需求增速在未来 2-3年内仍将会保持保持稳步攀升的势头。而在供给方面，由于近年干散货船订单的大量增加，造成世界主要造船船台几乎都在满负荷运行，从而导致近几年干散货船的产量有限，新运力的投入增长明显跟不上市场发展的要求。同时由于目前全球干散货船队的船龄偏大，据 Clarksons统计，全球干散货船队中 40%的船舶的船龄都超过 20年，因此未来干散货船的拆解退役数量可能大幅提高，从而减少实际可利用的运力资源。

综上判断，干散货航运市场的景气度在 2-3年内仍将持续向上，按此估算，2008年 BDI指数年平均值可能会达到 8000点左右，甚至更高。通过对国内外多家经营干散货航运业务的上市公司近些年的财务数据分析我们发现，这些公司平均的净利润增长幅度明显高于 BDI指数的增长幅度，因此我们可以做出这样的判断，若2008年 BDI指数年平均值能够达到 8000点，如中国远洋能够在2008年1月1日前完成对目标公司的收购，那么公司2008年的净利润将会达到2007年盈利预测值的2倍，即273.24亿元，折合每股收益2.67元。

若未来证券市场景气度下降，那么按 25倍的市盈率计算，中国远洋的内在价值应该在 67元左右，而假如未来证券市场能保持目前的景气度，那么按 30倍的市盈率计算，中国远洋的内在价值应在 80元左右。此次中国远洋收购上述中远集团下属的干散货航运资产，其价格约为 346.1亿元，而从目前干散货航运市场的发展形势来分析，2008年目标资产可实现净利润250亿元以上，按这样的盈利水平来计算，中国远洋此次收购无疑是物有所值。

来源：证券市场红周刊

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