进入7月中下旬以来，美国政府出台一系列救市政策，原油暴跌，股市大幅反弹，利好接踵而至，似乎最糟糕的时期已经过去，当乐观的人们开始热议美联储何时加息时，表面上势头减弱的次贷危机，却从“两房”开始，向全美金融市场发起了第二轮“扫荡”。其势头之猛，波及范围之广，各大商业银行承受的风险之大，极有可能让次贷危机升级为人类金融史上的“卡特琳娜”飓风。

◆每经记者 刘琳 发自北京

7月，美国。这是每年一度的热带风暴拉开序幕的季节。而这次刮入美国寻常百姓家的，不再只是来自大西洋的热浪。

当乐观的人们开始热议美联储何时加息时，表面上势头减弱的次贷飓风，从“两房”资产负债表开始，向全美金融市场发起了第二轮“扫荡”。其势之猛，冲击之大，极有可能让次贷危机升级为人类金融史上的“卡特琳娜”飓风。

事实上，次贷危机的载体——金融衍生品交易，已蔓延到社会每个层面，由极少数人操纵，却影响着全球许多人的命运。这些交易依靠一个信贷链条贯穿，所有商业部门相互作用，在全世界调配资源。包括房地美、房利美在内的金融机构，都只是信贷链条的一个环节，只有将他们放在整个链条上，才能看清——他们究竟起了什么作用？次贷危机缘何转入优贷市场？火势又将烧到谁的头上？

病发

风险转移终酿次贷危机

北京大学中国信用研究中心教授章政告诉记者，信贷链条是贯穿美国金融业始终的 “生命线”，它从商业银行和贷款者的交易开始。大量没有稳定收入、信用记录欠佳的贷款者通过次级贷，做上了房东。

而商业银行追求的则是 “握银在手”。他们深谙次贷质量之差，因此急于出手。那些证券机构、信托机构、抵押贷款机构的存在为之提供了便利，商业银行将次贷资产池中的贷款转售给他们，同时也将一部分风险推向了下游。这些部门则将次贷进行证券化打包，将可能没人敢买的东西，做成一个光鲜艳丽的金融衍生证券，发行给风险偏好更高的金融机构，例如投资银行，并在未来对投行还本付息。

投行则雇佣了一批全世界智商最高的头脑，这些人与评级机构一起，通过进一步“金融创新”，将这些平均看来信用等级偏低的证券进行剥离。经过这一系列操作，原本具有高风险的次级债，仍然会有一部分评为AAA级。

可以发现，信贷传导链条的核心是风险转移，上游机构不断将风险转嫁给下游，这是所有理性人趋利避害的本性。投行自然不会例外，它们还会继续转手这些证券。

这时，更加荒唐的事情发生了:投资银行将信用等级较好的证券，倒手又卖给了各国商业银行，这其中既包括我们所了解的部分中国银行，也包括次贷的首发者:美国商业银行。

“商业银行自己都不认识这些打包产品就是他们当时卖出去的东西了。”北京大学中国经济研究中心教授霍德明向记者表示。由于层层“包装”，商业银行只能看到产品最外面贴着AAA的标签，却难以获知里面究竟是何种“原料”。

而那些信用评级较低的证券化产品也有自己的“光辉”去向，对冲基金成为接手下家。这些偏好高风险的玩家并不关心次级债的信用有多差，他们只要求预期收益率高于贷款利率，于是在全世界寻找便宜货币。而一向以低利率著称的日本银行便成为其重要资金来源。于是，千千万万的居民储蓄又在不知不觉中卷入信贷循环。

当然，贯穿始终的，还有金融服务型机构，即评级机构与保险公司。评级机构提供的信用等级，是下游公司购买次级债的重要参考。而保险公司由于看好房产市场的不断走强，赔偿概率较低，因此也乐意为这些金融产品的交易进行担保。

可以发现，所有金融机构无一不差，被网罗进了整个信贷链条的循环中，只要参与了次贷，就不可能独善其身。美国房地产市场的泡泡被戳破后，从2007年4月2日美国新世纪金融公司破产开始，信贷链条便开始了每一个环节的“清算”——亏损、倒闭、高层被捕、自杀，一系列丑闻层出不穷。各级金融机构纷纷抛售次级债，断臂求生。

感染

两途径“感染”优级贷款

这种趋势一直发展到今年上半年。3月起，市场似乎得到了喘息机会。在美国政府授意摩根大通以每股10美元收购了贝尔斯登后，市场信心开始回暖。标准普尔、摩根大通、高盛等机构纷纷发表乐观报告，宣称次贷危机最困难时刻已结束，未来不太可能出现银行倒闭。政策制定者也在憧憬曙光。5月初，美国财长保尔森表示次贷危机已经过半。数日后，伯南克与世界货币基金组织前任主席拉托再次分别指出，次贷危机最糟糕的时候可能已经过去。而白宫也在5月初认为，美国经济并未出现衰退信号。

然而，暂时的乐观只是假象。令大多数人始料不及的，是次贷危机 “暗渡陈仓”，悄然转向。由于房地美与房利美两家住房抵押贷款公司的资产均为优质贷款，并未涉及次贷，因而，“两美”危机的爆发，让人们意识到——危及已经从次级贷款领域，转向了正常市场。

而优级贷款的信贷链条在各个金融机构之间的传导，与次贷十分相似，只是其信用等级的评价均处于较高水平。因此，只要这个优级贷款的链条打开一个豁口，亏损将可能沿着链条，在各机构之间蔓延下去:“两美”没钱了，自然无法对购买其证券的下游机构还本付息，那么这些机构将在次贷与“优贷”市场上，承受“双轨”亏损。这足以让所有投资者不寒而栗。

“在次贷危机与优贷链条之间，隐藏着多种传染路径。”谈到危机是如何“暗渡陈仓”时，社科院世界经济与政治研究所专家张明如是指出。