消失的债市

在收入萎缩的同时，美国城市级财政的另一大块资金基石，“市政债券”市场，也出现了分崩离析的迹象。这根主要的城市财政融资“动脉”，一旦被掐断，美国城市经济体，很可能会出现实质上的“肌体坏死”。

以宁静的伯明翰城举例来说，就可以很清晰地看到一个典型美国城市的收入与来源情况。

2008－2012财年的计划中，伯明翰城的主要财政开支项目有城市道路更新，学校、公园改善，公共设施维护，下水道维护等预算支出，总计3.9亿美元。而伯明翰城的财政收入项上，则有各种专项基金，如高速公路收入专项基金、汽车税基金等。但是在收入项上，有一条非常重要的收入则是城市债券(CITY BONDS)，高达1.07亿美元。而这笔钱，并非是伯明翰城的自有收入，而是在公开资本市场发行的市政债券。简单计算，约占到伯明翰城市预算的25%略多一点。

“在举债的权力上，联邦政府因为有联邦宪法的授权，所以举债空间非常大。也就是美国的长期联邦债券。但是州这一级政府，因为相互之间独立运作，所以州一级的举债空间比较小。在州之下的城市和县级政府，则被广泛的赋予了发债的权利，所以这是一个很有美国特色的设计。”长江商学院教授李伟博士说。

在这种制度下，高度自治的美国的城市和县府，成为美国资本市场上非常活跃的一个群体。据2008年最新数据。美国城市和县级政府所发行的全部债券，已经高达2.6万亿美元。这个体量，约相当于13亿中国人在2006年全年生产GDP总值，可见规模之庞大。

“这个债券市场的规模仅次于美国国债市场，政府担保机构债券以及企业债市场，位于第四。”李伟教授说。

系统性因素

但这一切不能完全归因于次贷，而是与美国的行政体制有关,因而也可能具有系统性风险。

据2008年维基百科的数据，在美国共计有30000个城市级行政区域，以及3141个县级行政区域。

“美国联邦、州和城市这三种政府之间的财政安排，可能是世界上最复杂的。同样是自由经济体的英国和法国，也都没有如此复杂的制度设计。” Pagano教授说。

据Pagano教授介绍，100多年来，在美国式政治管理体制的逐步发展中，逐步形成了一套相当复杂，同时又“高度自治“的一套三级政府财政体系。美国政治制度的基石，以州为最大政治单元，而不是联邦政府。各州均有自己设立的州宪法，不尽相同。在州之下，是以城市和县为单元的管理体系。因为各州宪法赋予的权力不同，差异度也非常大。又因为美国城市和县级政府主要是“自我管理”模式，所以决策自由度也相当大。对于城市经济的研究者来说，并没有一个完全统一的模式。

“与其说美国的城市政府是一个政府，不如说他们更像是一个公司在运营。实际上也有很多确实是依法设定的‘城市公司’。”独立经济学家、玫瑰石公司首席顾问谢国忠，在回答记者的问题时这样说。

在这种情况下，“自我管理”的城市管理委员会们，首先要考虑城市财政的“收入”和“支出”之间的平衡问题。在“收入”和“支出”之间的差额部分，传统上一直有一个庞大的“市政债券”(MUNI BOND)市场可供城市级和县级政府融资。

但是在次贷风波引发的经济低迷情况下，美国的市长们惊讶地发现，这一切，都正在发生变化。这个经济寒冬，可能非常难以度过。

而次贷危机发生前，一切都是那样的美好。

对于30000位市长，3141个美国县长来说，市政债券的这个庞大市场，带给他们的是很多的便利。更像一个强大的城市财政“输血管道”。但凡地方上有什么难办的事情，如造桥、修路、建地铁网络等诸多市政建设，甚至还有土地开发等等，只要市政府有足够的税收，或者是固定收费项目做担保，而且得到州的批准，立刻就可以到这个证券市场上去发行“债券”。美国高达56万亿美元的家庭净资产，充分分散化的投资需求，也给这个2.6万亿的市场带来勃勃的生机。

但是，在次贷危机下，这个市场，现在正面临极大的问题。

“主要的原因是，债券的整个市场，都因为次贷的连锁反应，在一个环节上出现了问题——债券担保公司。”长江商学院的李伟博士称。

李伟指出，之前如MBID, FGIC等债券保险公司，通过自己的声誉进行担保，将CDO等垃圾级债券，提高到AAA等级。通过这种方式，次级贷款中的一次衍生产品，才可以达到很多金融机构的风险等级。

但是这样的做法，现在危害到整个庞大的债市，其中也包括美国城市级政府的“输血管道”——市政债券市场。

“这些保险公司自己的评级最近被MOODY’S等三大评级公司下调到BBB等级。所以市政债券这种被担保的债券的主评级，也立刻被下调到BBB等级。”李伟博士说。

“也就是说，这么多的城市政府很可能会无法在资本市场上继续举债。这将是对美国经济的一个很大的伤害。想想看，如果城市无法进行建设，整个美国的经济会有多糟糕。”李伟博士说。

“而且这是一个向下的循环，因为市政债券的主评级下调到BBB，以往购入这些债券的美国金融机构，立刻要用最新的市值和风险水平来重估这笔资产。所以市政债券的向下评级，又会带来新一轮美国银行业的减记潮，也会对资产市场产生新的冲击。所以这种影响将会是多重和相互的。”

“如果连城市都无法进行基础建设的话，对美国经济的影响将会有非常大的冲击的。”Pagano教授说。

“但是一般来说，城市财政会有一定的储备，财政收入与房价下降会有18月的滞后期。也许他们可以趁这段时间，做好过冬的准备。”Pagano教授说。

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