冠城大通：整售锁定经营业绩估值凸现优势

2009年03月18日 11:00中国证券网【大中小】【打印】已有评论0条

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兴业证券

我们注意到公司3 月17公告称与北京石油签署协议，向其出售位于冠城名敦道A 区的一栋写字楼及其附属车位，合计金额3.76 亿元。结合公司在2 月24 日公告的销售协议，公司最近1月已经通过整体销售实现约24 亿的销售金额（相当于公司07 年全年地产结算收入的220%）这将大幅提升公司09、10年业绩并显著改善公司现金流状况，我们预计公司08-10 年EPS 分别为0.33 元、0.54 元和0.65元，鉴于公司近期经营上取得的积极进展以及目前突出的估值优势，我们上调公司评级至“强烈推荐”。

公司3 月17日公告：公司控股子公司鑫阳与北京石油签署了《北京市崇文区广渠门外南街危改项目A区A1 写字楼购买意向书》》，根据该意向书北京鑫阳将A 区A1 写字楼及A区1#地下车库出售给北京石油。其中写字楼面积2.55 万平米，单价13500 元/平米，地下车位200 个，每个价格16 万。

公司2 月24日公告：公司持股60%的子公司冠城正业房地产开发公司将太阳宫B 区项目二、三组团的全部住宅和B号写字楼以20.6亿元的总价出售给中信信托投资公司指定的受让人。完成上述出售约定后，中信信托将其所持有的40%冠城正业的股权以800万元转让给公司或公司指定的第三方。

对公司的总体影响：本次交易金额较大，且有望在上半年收到50%的金额，并在09年地底交付结算，这将对公司近期现金流，以及09 年利润带来积极影响。考虑到此前签署的太阳宫B 区转让协议，公司现金流的改善幅度更加明显，2010年的业绩也有将有所提升。

两次交易对利润的影响：

名敦道A 区：目前公司持有名敦道80%的权益，写字楼部分每平米毛利约为5000元，扣除营业税金、增值税金和管理费用合计每平米约2500 元之，A 区A1 写字楼及车位转让可产生净利润约5500 万，相当于每股0.09元。

太阳宫B 区：目前公司和中信信托分别持有冠城正业60%和40%股权。冠城正业开发的太阳宫B 组团项目位于北京东北三四环之间，总建筑面积46.37万平米，由1-3 组团组成，其中2、3 组团包括16.59 万平米的住宅和5.15 万平米的写字楼，出售总价为20.6 亿元，单价为9476元。由于该项目土地取得时间较早，土地加建安成本在8000元左右，目前整体销售部分的毛利率在15%左右，由于基本没有销售费用发生，因此净利润率预计在3.75%左右，该部分将于2010 年结算，可以提升当年EPS约0.12 元。更为重要的是，以800万的微小代价收购了冠城正业40%股权，冠城正业从而成为公司的全资子公司，相当于公司以3000-4000元/平米的单价获得了权益面积将近10万平米的位于东北三四环间的廉价土地储备。这部分面积在2010 至2012年陆续结算，公司的权益利润会因此而相应增长。

两次交易对公司资金的影响：

名敦道A 区：根据协议，意向书签订后3 日内、09 年6 月30日或主体机构封顶之日及09 年11 月30日北京石油将分别支付总价款的10%、40%和40%。因此，公司有望在上半年收到总价款的50%，在12月之前收到总价款的90%。

太阳宫B 区：由于目前2、3 组团中的住宅部分已经取得预售许可证，因此在今后的1、2个月之内，公司将收到本次交易的首付款部分，约6-7 亿，预计上半年将收到本次交易额的绝大部分金额。

根据公司最近一期资产负债表，货币资金约13亿，短期和一年内到期负债为34 亿，考虑到太阳星城B区20.6 亿的销售额、名敦道A 区A1 栋写字楼的销售额以及09 年以来冠城名敦道A 区约7亿的销售额，公司的货币资金将超过40 亿左右，高于公司的有息流动负债，困扰公司多时的流动性短缺状况将因此而有显著改变。

公司09年以来的整体销售和市场销售取得突破性进展，我们因此而上调公司盈利和评级。

根据表1 中我们对08-10年公司结算面积和利润构成的统计可以发现，太阳星城C 区和名敦道占据公司09 年利润贡献的90%，而C 区的这部分物业在07 年已经完成预售，名敦道09年以来销售和本次整体销售合计面积超过3 万平米，也就是说，公司09 年房地产业务利润的接近90%已经锁定。而2010 年利润的主要来源太阳星城B 区也完成了20万平米的整体销售，年中B 区会正式开盘，B 区09 年利润的40%也已经锁定，这意味着公司10年地产业务利润的20%也已经收入囊中。

由于公司在销售上的突破，公司即将从一个业绩安全性差，资金链极度紧张的地产公司转变为一个09、10年业绩锁定比居于行业前列，资金状况居于行业中游的地产公司。我们预计公司08-10 年EPS 分别为0.33 元、0.54 元和0.65 元，NAV 为7.90元，考虑到公司基本面的积极转变以及明显的估值优势，我们上调公司评级至“强烈推荐”。