张裕：具备良好的相对投资价值

张裕(000869、200869)：具备良好的相对投资价值

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银河证券分析师 董俊峰

1.事件

今日发布2008年度报告。

报告期内实现营业收入34.5亿元，同比增长26%；实现归属于母公司股东净利润8.9亿元，同比增长41%，稀释每股收益1.70元。

2.我们的分析与判断

“高端战略”提升品牌形象，顺利打开其他产品销售增长空间，将为未来进一步适应新环境打下坚实基础。公司经营战略明显领先于竞争对手，近年来“高端战略”的实施打开了产品销售的上行空间，近年来中高端产品的销售比重从22%提高到34%，对吨产品价格和毛利率增量的贡献度极大，与此同时带动2004-2008年葡萄酒和公司全部产品销售收入增长(196%,155%)，在考虑到消费环境变化后，我们预计未来三年CAGR07-10达(23%,20%)，敬请投资者关注公司新产品的销售情况。

EPS低于我们原有预测值0.01元，源于毛利率略低0.5个百分点和营业费用高出1.9个百分点。与2008年8月29日深度报告《张裕(000869、200869)：五年二倍行业空间 高端战略长期胜出(更新)》相比，2008年公司(1)销售收入增速超过我们预期，源于春节因素形成的第四季度收入提速，全年葡萄酒和白兰地销售收入分别高出预测值1.6%和3.6%；(2)毛利率略低于预测值0.5个百分点，我们反思原因是，虽然对公司提价的滞后因素考虑充分，但对原材料收购成本的上升幅度认识不够；(3)营业费用率超过预测值1.9个百分点，主要是第四季度提高了7个百分点。

消费环境的逐步改变，可能存在葡萄酒消费出现阶段性增速放缓的概率。(1)自用消费比例和消费场所的逐步变化；(2)未来宏观层面等大环境的变化对葡萄酒消费的影响。

3.投资建议

预计2009、2010和2011年EPS分别为2.16、2.60和3元，虽然从 2005年6月28日深度报告《葡萄酒行业：至少6倍增长空间》以来，公司股票市值已经增长了6倍，但我们仍然维持2008年8月29日深度报告《张裕(000869、200869)：五年二倍行业空间 高端战略长期胜出(更新)》观点，基于对公司的估值假设及与同行业上市公司的对比，我们认为公司具备良好的相对投资价值。

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