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2017-05-12 第179期

第179期:金融周期拐点渐行渐近

2017-05-12 7:55:33
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来源:文话宏观;作者:光大宏观张文朗、黄文静、谢超、郭永斌、周子彭

导语:从金融周期的逻辑看,房地产和信用扩张不断促进所导致的金融风险不可持续问题,终将诱发紧信用。目前来看,紧信用下房价开始松动、地产市场趋冷下的增长乏力,或意味着金融周期的拐点渐行渐近。

自4月底维护金融安全会议以来,监管日益加强,紧信用的态势越发明显。资金偏紧,短端利率上升较快,SHIBOR隔夜利率持续攀升,5月9日达到了2.92%,收益率曲线继续平坦化。从房地产市场的角度看,30个大宗城市销售增速在低位维持,伴随着北京等一线城市开始出现房价调整迹象,土地市场的供给与成交增速明显下降,预计二季度或是地产投资增速的高点。融资条件偏紧与地产投资边际上趋弱,已经开始对中游生产产生影响,主要表现在高炉开工率继续下滑,6大发电集团耗煤量近十天环比大幅下滑,建筑机械和重型卡车指数也开始回落。与此同时,黑色系大宗价格的持续走弱,也在印证经济周期滞的压力越发凸显。

稳步去杠杆的大背景下,短期内利率或呈高位震荡态势。从金融周期的逻辑看,房地产和信用扩张不断促进所导致的金融风险不可持续问题,终将诱发紧信用。目前来看,紧信用下房价开始松动、地产市场趋冷下的增长乏力,或意味着金融周期的拐点渐行渐近。

近期数据所示,五一假期旅游市场与电影市场的火爆,再次证明中国巨大的消费潜力。一旦金融周期转向,短期内经济下行压力加大,但中长期来看,地产泡沫对于消费的抑制将会削弱,投资和消费、实体与金融、供给与需求等结构不平衡问题有望缓解。

正文:

货币与利率:收益率曲线平坦化,央行缩长放短

监管加强,利率市场持续变动。自4月底维护金融安全会议以来,监管加强,市场情绪较紧张,SHIBOR隔夜利率持续攀升,5月9日达到了2.92%。但近10日R007和DR007均呈现下跌的态势,R007下降22各百分点,DR007下降5个百分点,二者的利差呈现持续的减小趋势。

资金偏紧,短端利率上升较快,收益率曲线继续平台化。央行净回笼,委外赎回,隔夜Shibor利率已升至2年高位,DR007已突破3%关口,4月12日以来,隔夜shibor已上升44基点,而1年期仅上升6基点。国债收益率曲线平坦化,1年期上升45基点,而10年期上升36基点。

央行净回笼,但“缩长放短”,意在温和去杠杆。5月上旬央行在公开市场净回笼3400亿元,尽管10日发放抵押补充贷款(PSL)476亿元,在5月企业缴税仍会季节性上升的情况下,央行总体仍保持净回笼,意在维持货币中性偏紧以配合强监管。但从投放期限看,央行暂停MLF到期续作,更多选择投放短期流动性,“缩长放短”,以缓解市场流动性紧张,温和去杠杆意图明显。

短期看,稳步去杠杆的大背景下,利率或呈高位震荡。习总书记“4·25”中央政治局会议上把金融安全提升到前所未有的高度,“大监管”体系加速构建,监管协调是大方向,金融强监管仍将是一个持续的政策主基调。对实体而言,强监管收紧融资条件,融资成本抬升难免,融资量或受挤压,或将加大下半年实体经济下行压力。但中期看,防止资金空转,没有投资能力的小银行收缩同业和委外业务,资金脱虚向实,监管在中长期将对支持实体更有利。对市场而言,短期看,同业、委外、理财、非标将趋势收缩,市场利率易上难下。短期内稳步去杠杆的大背景下,利率或呈高位震荡。

债市收益短期内仍有波动

监管驱严的预期,叠加央行公开市场净回笼资金(5月上旬回笼资金3300亿元),导致近期利率大幅上行,5月10日10年期国债收益率最高点已达到3.68%,达到2015年4月份以来的最高点。从实体经济角度来看,当前经济增长尽管有所反弹,但一季度增长回升主要是净出口所致,内需仍然疲弱。,目前利率上行对债券发行挤压较为严重,从去年12月至今年4月,社融中的债券新增融资累计负增长2920亿元(去年同期为1.95万亿),企业发债意愿明显降低;推迟发行债券金额为3665亿元(去年同期为2899亿元),债券融资的减少对未来实体经济增长造成下行压力。

土地成交快速回落,二季度或是地产投资高点

在近十日内,房地产监管政策持续收紧。5月8日,银监会发布公告称“为提高贷款安全性,明确将房地产押品管理纳入全面风险管理体系”。与此同时,近期北京有8家银行将二套房基准利率上浮20%;北京、苏州等地首套房贷恢复基准利率,上海、广州、深圳等城市全面缩减了房贷利率优惠。西安调整公积金贷款政策,首付比例不低于25%。5月4日,上海市住建委明确要求新开盘商品住房采取由公证机构主持的摇号方式公开销售。

在此背景下,商品房成交面积累计同比降幅在低位基本持平(截止到5月8日),为-31.5%。其中,二线城市降幅最大为-33.9%,相比于十天前略有扩大;一线城市为-30.6%,降幅略有收窄;三线城市则由-28.4%小幅收窄至-27.9%。与此同时,近期住宅类土地成交面积周度数据累计同比增速明显下降(截止到5月7日)。其中,一线城市下降最为明显,在过去十日内由上升转为下降,累计同比由89.7%降至69.3%;二线累计同比增速由24.4%降至16.2%;三线累计同比增速下降最少,降至46.5%(10日前53.9%)。在这种情况下,100个大中城市的住宅类土地成交累计同比增速明显下滑,由39%降至31%。此外,近期数据显示住宅类土地供给增速也是继续延续之前的下降趋势(图A3),因此,综合判断,预计二季度或是地产投资增速的高点。

需求放缓,传导至中游,生产继续放缓

3月份基建投资回落,实际固定资产投资大幅放缓,进出口环比3月放缓,终端需求放缓,需求放缓传导至中游行业,主要表现在高炉开工率继续下滑,6大发电集团耗煤量近十天环比大幅下滑,近10天平均每天耗煤量为59.7万元/天(4月下旬为64.7万都每天,去年同期54万吨/天),与此同时,建筑机械和重型卡车指数开始下滑。

新兴消费亮眼,传统消费仍疲

4月票房回暖,五一期间国产电影表现亮眼。4月整体电影票房同比增长55%,基本面回暖,受益于《速8》大片拉动,中小影片热度良好。仅就五一假期而言,国产电影表现强势,3天票房收入创“五一档”历史峰值,同比上涨10%。但5月第一周总体票房收入同比下滑,由于去年高基数,且《银河护卫队》《摔跤吧!爸爸》两部进口影片口碑良好但上映日期较迟,错过五一观影高峰,后续或将继续提振市场。

五一假期旅游消费火爆。五一假期三天内实现旅游总收入同比增长16%,接待游客人次同比增长14%。从人均消费看,二三线城市成为消费黑马,“拼假游”模式持续火爆。出境游上,随着新增的落地签和免签政策向中国开放,中国出境自由行热度走高。赴东南亚与日本旅游的人次明显增加,泰国成为目的地榜首。但部署“萨德”影响,韩国旅客数量锐减。携程旅游的统计显示,“五一”期间参加出境游的人数占出行人数的比例达40%。

4月车市整体偏弱,SUV持续发力,韩系自主放缓。4月乘用车零售同比增速0.8%,较3月的2.9%进一步下滑,但刨除低基数影响,17年4月零售同比增速未达预期。其中SUV仍然持续发力,同比增长15%,是乘用车中保持较高增速的板块。4月车展的新车效应在短期未获得释放,随二胎政策的兑现,新品驱动下的中大型SUV是核心增长亮点。韩系车销量仍然偏弱,零售同比下降近7万台。自主品牌增长趋势放缓,终端增长乏力,经销商库存依然处于高位。

4月纺织出口略有回暖,内需仍疲。外需回暖,4月我国纺织品出口额同比增长4%,但较前3月的-2%有所反弹。但国内零售依然疲弱。随着纺织进入传统旺季,下游纺企补库需求增加,但高品质棉花资源较少,近期高品质长绒棉价格上涨较快,4月柯桥纺织品原材料和服装面料价格增速差依然较大,PPI纺织品和CPI服装价格剪刀差亦大,纺服企业利润仍承压。

风险下降,利率环境收紧,金价或将持续下行

全球经济风险减小,同时利率环境收紧,导致过去一旬贵金属价格大幅下跌,预计未来下跌趋势仍将持续。就市场风险而言,由于马克龙当选法国总统降低欧盟分裂可能性,以及新任韩国总统文在寅对和平解决朝鲜问题的积极态度,无风险资产失去吸引力,国际金价在过去10天下跌4%。从利率环境来看,美联储6月、9月连续加息概率增大,而全球主要经济体的货币环境也开始逐步收紧,一定程度上抑制了黄金的投资偏好。同时,日本、欧洲近期经济数据较为正面,显示国际经济仍处于温和复苏的环境,近期黄金或难以扭转价格下滑的趋势。


  

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