马钢股份：估值合理期待行业复苏中性评级

2009年02月27日 11:32中国证券网【大中小】【打印】已有评论0条

点击图片查看最新行情

第一，2008 年4季度亏损严重，计提略超预期

从公司2008 年3 季报上看，前三季度实现归属于母公司的净利润为30.48 亿元。据此推算公司4季度亏损达到23.31亿元。我们剔除存货跌价准备17.1 亿元，则公司主营4 季度亏损达到了6.2 亿元左右。考虑到公司4 季度总产量减产至300万吨左右，并结合钢材价格在去年4 季度出现的大幅下跌分析，我们认为亏损额还属较为正常。

存货方面，公司3 季报披露的存货高达159.91亿元。此次计提17.1 亿元，计提比例为10.69%。静态分析，虽然我们现在还无法得知年末公司存货的变化情况及具体的构成，但从公司500万吨新区板材的生产能力以及较高的铁矿石进口长期协议比例，我们认为此次计提减值的力度只能称之为正常。只是由于之前公司并未公布业绩预减公告，因此略超预期。从这个计提比例上看，由于4季度公司的减产，高价的原料可能还将继续影响公司2009 年头几个月的业绩表现。

第二，生产基本恢复，压力来自于新区

去年4季度以来的钢价暴跌使得公司在最困难的时期时停产了2 座500m3、2 座400m3 和1 座1000m3 共计5 座高炉，而目前生产已经恢复了90%左右，除了2座400m3的高炉没有点火外，其他高炉已经基本恢复正常。

从公司的产品结构上看，较高比例的线棒材是公司的主要优势之一，但新区板材的投产达产期间遭遇的行业周期调整使得公司的包袱较重，而原料方面的不占优势更加放大了这种负面影响。当然，我们并非认为将近75%的进口矿长协比例和40%左右的海运长单对公司来说是长期的利空因素，因为一旦行业复苏，这种成本相对固定的优势又将重新体现。

第三，火车轮受外围经济影响，需要谨慎

火车轮一直以来是公司较为高端品种，虽然量并不是很大，但贡献利润明显。在火车轮方面，公司的主要优势在于长期多年的工艺积累及持续研发。公司2008年火车轮产量为27 万吨，2009 年计划为30 万吨，而远期规划为40 万吨共计110万件。这将使得公司在火车轮制造方面继续保持领先优势。

目前的问题在于，受外围经济的影响，国内相对高端的钢材品种都不可避免的受到了进口的冲击。外需的回落以及一些发达国家货币持续贬值，使得一部分高端钢材在迅速进入我国市场。调研中我们了解到，目前进口的火车轮价格已经降至了1050美元/吨左右，这直接使得目前马钢火车轮的出厂价下降至9000 元/吨以下，而2008 年年内马钢火车轮的售价最高为11000元/吨左右。实际上，由于国内供给的增加，火车轮的毛利在2008年已经出现了明显的松动。这种现象可能在未来一段时间内持续存在。

当然，就火车轮产品本身而言，由于供给集中，需求相对稳定，火车轮产品出现像大类钢铁品种一样大涨大跌的局面可能性并不大。只是因为前期较高的毛利吸引了新的生产商进入以及遭遇了近期国际市场需求疲软的打击，使得毛利率出现了较为明显的下滑。我们认为，作为一个高技术含量、高附加值以及高需求的品种，未来的毛利率理应稳定在一个较为适中但高于大类钢铁品种的水平上。

第四，未来板材还有扩产计划

公司在新区建设时，实际上预留了一部分土地做进一步的产能扩张。目前了解到，公司计划将合肥地区钢铁产能做一个整体置换。初步的计划为关闭合肥地区的炼铁资产，在新区新建5000m3大高炉以及相应的后端板材配套生产线，合计产能为300 万吨。目前该计划正在讨论之中。

如果该计划讨论通过，则公司2009 年计划安排59亿元资本性支出，其中40 亿元将为该300 万吨项目配套。初步预计整个项目的预算将在200亿元左右。

产能扩张是一个双刃剑。如果行业复苏，则利润增速会明显加快；而如果行业持续低迷，则过大的投资势必会带来较大的压力。从马钢新区500万吨板材项目的270 亿元投资来看，倘若300 万吨的新项目上马，而实际支出果真达到预计的200亿元，那公司在项目投产前期面临的折旧压力也将相当大。而本来就并不轻松的负债比也将使得公司面临的财务压力不容小视。

第五，估值合理，期待行业复苏

从业绩快报以及公司未来的发展规划上来看，目前的公司股价估值基本合理。很明显，行业可能的复苏才是公司股价提升的主要动力。我们预计公司2008、2009年EPS 分别为0.09 元和0.14 元，继续维持前期的“中性”评级。

免责声明：本文仅代表作者个人观点，与凤凰网无关。其原创性以及文中陈述文字和内容未经本站证实，对本文以及其中全部或者部分内容、文字的真实性、完整性、及时性本站不作任何保证或承诺，请读者仅作参考，并请自行核实相关内容。

公司公告：

[2009-02-27]马钢股份：业绩预告

公司新闻：

[2009-02-27]马钢股份去年净利降七成

[2009-02-26]马钢股份08年净利锐降七成因计提巨额准备