2009年限售股解禁结构图

2010年限售股解禁结构图

⊙银河证券研究所

一、驱动因素及关键假设

如果按总市值减去流通市值计算，未来A股市场解禁的限售股规模超过9万亿，是当前流通市值的1.9倍。2009年、2010年，大非和首发原股东限售股解禁进入高潮期。在宏观政策仍然偏紧、上市公司利润增速下滑、市场交投清淡情况下，这成为各方投资者最担忧的因素之一。关键假设:监管层对限售股减持规定没有发生明显变化。

二、我们与市场不同的观点

市场对种类繁多的限售股的认识比较模糊，没有对未来两年限售股解禁后对市场的实际压力进行测算，简单地以总市值减去流通市值作为未来限售股的解禁压力。

我们的不同之处:1）把限售股分为四类，针对每一类分别研究；2）解禁不等于减持，对大小非和首发原股东限售股进行拆分，测算解禁后具有实际减持压力的规模；3）分析了限售股解禁压力巨大的制度层面的原因；4）对个股进行风险提示。

三、对限售股解禁的判断

2009年、2010年限售股解禁规模为3.76万亿元、3.94万亿元，实际压力为5100亿元、5900亿元。如果以2007年10月首发募集668亿元的中国石油计算，未来两年限售股解禁的实际压力相当于发行16.48个中国石油。

2009年各类限售股中，具有实际压力的是5100亿元。2009年是大非解禁的高潮期，以非国有控股股东为主的大非解禁超过3100亿元，占比超过60%。其中，2月份是全年解禁压力的高潮，解禁规模超过800亿元。

2010年各类限售股中，具有实际压力的是5900亿元。与2009年不同，2010年大小非压力明显减轻，市场面临的压力主要是来自解禁的首发原股东限售股。其中，3月份和12月份是解禁压力的高潮期，单月解禁压力超过1000亿元。

限售股在其它国家也是存在的，为什么在我国就显得压力如此之大？除了对后市信心不足、企业资金紧张因素之外，对限售股减持规定不够完善、市场缺乏稳定股价的机制是造成这一现象的制度层面的原因。

四、投资建议

对于当期解禁规模大的股票，或者当期解禁规模占已流通规模比例高的股票，投资者应适当回避。2009年、2010年实际解禁压力较大的个股有:

大小非:招商银行、东方锅炉、华夏银行、盐湖钾肥、包头铝业、双汇发展、海通证券、恒瑞医药、新和成、中国国贸；

首发原股东限售股:中国太保、紫金矿业、太平洋、上港集团、北京银行、天马股份、宁波银行、潍柴动力、中国国航、金风科技；

机构配售限售股:上海汽车、中国船舶、太钢不锈、中国远洋、海通证券、海螺水泥、深圳能源、东方电气、新钢股份、民生银行。（执笔:张琢）

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