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中华企业：优质地产估值提升

2009年03月06日 09:52中证网【大中小】【打印】已有评论0条

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中投证券研究所李少明万丽

投资要点

●公司开发实力突出，近期开发资源充裕，中长期开发资源尚需拓展，80万平米南汇项目比邻迪斯尼项目，可望带来增值效应。

●上海房市经过前期深幅调整，2009年有望复苏。

●2010年世博会前上海长江隧桥开通将直接提升崇明岛开发价值，公司拥有崇明岛东滩用地或将受惠。此外，如果集团提速解决同业竞争问题，将给公司带来历史性机遇。

●预计公司2008-2010年每股收益0.41、0.67、0.80元，重估净资产11.52元。给予“强烈推荐” 评级。

近年开发资源充裕

中华企业(600675)坚持以“开发为主、租赁为辅”的策略，营业收入中来自房产销售的收入占比超过90%。公司的专业优势集中于中高档住宅和商业地产的开发上，如南郊中华园、古北商务分区项目等。

公司目前在建项目有12个，项目集中于上海，另有两个项目分布在苏州。公司2007年新增4个项目，2008年新增1美兰湖中花园项目。2008年公司以5.4亿元、4.6亿元整体转让了旗下万泰大厦、张扬路商务大厦。公司有三个在建项目位于上海市南汇区，由于迪斯尼项目用地已敲定位于上海浦东川沙和南汇交界的黄楼区域，公司在南汇区80万平米开发项目离迪斯尼项目约10-15公里，迪斯尼项目的开发有利于南汇项目的销售，预计将带来一定的增值效应。当前二级开发项目167万平米权益建筑面积，可开发到2011年，中长期开发资源尚需进一步拓展。2009年公司还计划发行公司债12亿元，进一步储备后续开发资源。

三费仍有压缩空间

公司负债水平稳定，截至2008年第三季度末，资产负债率未超过70%，扣除预收账款后的资产负债率维持在55%左右。2007年以来，净负债率上升较快，这是由于公司近两年开工项目较多，所需资金规模较大。在近两年行业加速调整过程中，公司较好地利用了商业项目烫平行业周期波动带来的经营业绩波动，此外也缓解了公司的开发资金压力。2008年公司整体转让了万泰大厦、张扬路商务大厦，回笼资金13亿元，有力缓解了资金紧张局面以及经营业绩的持续体现。

公司期间费用水平超过10%，其中，管理费用和财务费用占比较大，未来仍有压缩的空间；销售费用控制在2%左右。公司毛利率水平在2008年呈下降趋势，主要源于结算的顾村配套商品房拉低了毛利率，预计2009年仍将有配套商品房结算，短期内毛利水平仍难大幅回升。

未来面临多项催化剂

目前公司项目主要集中在上海，未来发展战略仍将以上海为主要发展中心，开发住宅与商业地产。我们认为上海楼市可望在2009年迎来复苏，依靠公司控股股东在上海获取土地资源的强大优势，公司集中在土地相当稀缺的上海地区做大作强，未来发展空间依然巨大。

2010年世博会前上海长江隧桥开通将直接提升崇明岛开发价值，公司或将受惠。目前公司在陈家镇-东滩地区拥有4000亩土地，2000亩土地已交土地款6000万元，目前土地性质为农用地，另外2000多亩地尚未支付土地款。若该区域被规划为商业住宅旅游用地，上述则转为住宅商业旅游等用地其商业价值有望提升。此外，若2009年资本市场融资环境改善，不排除集团提速解决同业竞争问题，这将给公司带来历史性的发展机遇。控股股东上海地产（集团）与上海市土地储备中心同一体，同业竞争的解决将给公司获取上海优质土地资源带来便利。

盈利预测与评级

预计2008年净利润4.5亿元，其中开发净利润3.7亿元，出租业务净利润0.80亿元。2009年公司将力争与2008年保持平衡并有增长。综合预计公司2008-2010年每股收益分别为0.41、0.67、0.80元，三年净利润复合增长13%。根据公司目前住宅与商业开发项目的赢利能力、出租物业的估值以及所有者权益，重估值为125亿元，重估每股净资产11.52元。我们认为，公司估值仍有提高的空间，未来6-12月合理估值13.2元，给予“强烈推荐”评级。