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实力券商深研精选五大板块牛股

2008年05月09日 10:09中国经济网【大中小】【打印】

汽车行业:一季度业绩回顾推荐6只股

投资要点

根据我们重点监测的27家汽车行业重点上市公司1季度财务数据统计，08年1季度收入平均增长21.8%；平均毛利率15.0%，基本与07年同期持平；净利润增长40%；

分子行业比较中，商用车和零部件企业利润增长最快，而自主品牌乘用车业务多数处于亏损之中；

具体上市公司比较中，一汽轿车、银轮股份、万丰奥威、潍柴动力四家企业的增长与汽车主业密切相关，其主要原因包括人民币升值受益、收入快速增长和下游用户结构改善；而其余企业的增长则主要来自于与投资收益和非经常性损益；

2季度我们对汽车行业的主要关注点在于:

钢价上涨对成本的影响将充分体现；

商用车销量快速增长能否延续；

“五一”长假取消对汽车行业季节性的波动是否产生影响；

目前汽车行业08年动态PE为23倍，其中乘用车平均为25倍，商用车平均为18倍；

我们在2季度策略报告中最看好商用车板块，从08年1季度的财务数据来看，商用车企业确实明显好于乘用车，我们继续维持前期观点，重点推荐中国重汽、金龙汽车、宇通客车、江铃汽车、潍柴动力和中鼎股份；

1季度回顾——净利润增速40%，商用车和零部件企业表现较佳

我们统计了目前国内27家汽车行业上市公司的1季度财务数据，结果显示其合计营业收入同比较同期增长21.8%，毛利率为15%，与同期基本持平，净利润同比增长40%，其中商用车和汽车零部件企业业绩增长较快:

乘用车6家重点公司收入同比增长14.3%，由于多数企业利润来自于合资公司的投资收益，在扣除投资收益之后，上述公司营业利润同比下降45.7%，证明各公司本部的自主品牌业务大多处于亏损状态；..商用车7家重点公司收入同比增长30.3%，平均毛利率与同期持平，净利润同比增幅为52.5%，这主要与1季度为商用车行业销量增速较快有关。

零部件14家重点公司收入同比增长29.2%，毛利率较同期下降0.8个百分点，但净利润同比增长高达68.5%，这也反映了目前我国优势零部件企业的特点——个体公司规模小、对整车厂议价能力较弱，受成本压力影响明显，但由于收入快速增长和较高的盈利水平，企业规模效应显著，因此利润增速超过收入增长；..重点上市公司1季度财务数据分析如下:

营业收入增速最快的企业是一汽轿车，主要与公司马自达6和奔腾1季度销量大幅增长有关，前3月公司汽车销量合计为28,993辆，同比增长77%；..毛利率上升最快的企业是一汽轿车和万丰奥威，前者主要受益于人民币升值，因为其汽车匹配的发动机和变速箱均为进口；后者主要受益于海外出口结构的优化，其配套整车厂由美系厂商逐渐向欧、日系厂商过渡；

扣除投资收益后，营业利润增速超过100%的企业分别为一汽轿车(+448%)、海马股份(+170%)、东风汽车(+311%)、和银轮股份(+219%)，其中银轮股份的高增长与收入快速增长和毛利率上升相关，其余企业多数因为投资收益的变动所导致；

净利润同比增长超过100%的企业分别为一汽轿车(+261%)、金龙汽车(+159%)、宇通客车(+470%)、潍柴动力(+180%)和银轮股份(+317%)，其中金龙和宇通主要来自于非经常性损益，而其余三家公司都来自于主业；维持08年2季度策略观点:最看好商用车板块..在08年3月的2季度策略报告中，我们最看好商用车板块:

乘用车行业由于竞争激烈和自主品牌产能的快速扩张，产品涨价概率较小，中低档轿车市场受冲击较大；..上半年是商用车行业传统的销售旺季，上市公司业绩符合或超过预期的概率较大；

由于下游需求的价格弹性较小，商用车企业往往具有成本转嫁能力；

商用车行业的平均估值水平具有较大的吸引力；

从08年1季度的财务数据来看，商用车企业确实明显好于乘用车，我们继续维持2季度策略报告中的观点，重点推荐中国重汽、金龙汽车、宇通客车、江铃汽车、潍柴动力和中鼎股份。

机械行业:增速回落拐点已现推荐2只股

投资要点:

机械板块2007年盈利同比增长92.89%，加权平均每股收益为0.5908元；2008年1季度盈利同比增长53.23%，加权平均每股收益0.1345元，高于市场平均水平。盈利增长主要来自收入增长和三项费用下降。

子行业盈利水平排序分别为造船、专用设备、电气设备、航空航天设备、普通机械、铁路设备和仪器仪表。

造船行业2007年收入增长291.17%，盈利增长589%，2008年1季度收入增长170.59%，盈利增长353.88%。专用设备2007年收入增长37.67%，盈利增长84.31%，2008年1季度收入增长30.4%，盈利增长22.43%。电气设备2007年收入增长70.75%，盈利增长61.66%，2008年1季度收入增长66.24%，盈利增长78.85%。航空航天2007年收入增长30.4%，盈利增长439.43%，2008年1季度收入增长77.23%，盈利增长139.66%。

普通机械2007年收入增长33.06%，盈利增长88.2%，2008年1季度收入增长35.93%，盈利增长35.68%。铁路设备2007年收入增长28.75%，盈利增长31.9%，2008年1季度收入增长29.36%，盈利增长38.31%，并未完全体现行业景气度持续上升的情况。仪器仪表2007年收入增长14.19%，盈利增长28.65%，2008年1季度收入增长9.61%，盈利增长51.12%，相关公司盈利能力依然较弱。

综合分析，尽管机械行业收入、盈利增速依然较高，但2008年1季度较2007年有明显回落，这可能预示着自2005年以来的这一轮景气周期拐点已现。各子行业中，受国内宏观调控影响不大的新能源、输变电、航空航天和铁路设备未来仍可保持增势，其中新能源有望快速增长；造船未来将进入减速增长阶段；专用设备和普通机械受宏观调控影响，未来景气度将相继回落；传统火电设备景气高点已过；仪器仪表行业盈利能力较弱，未来机会有限。

最后对我们重点关注的天威保变、昆明机床、平高电气、柳工和常林做了点评。

一、年报季报整体分析

1、机械板块盈利情况好于平均水平

据WIND资讯统计，机械板块上市公司2007年实现收入3403.06亿元，同比增长51.72%，实现净利281.96亿元，同比增长92.89%，加权平均每股收益0.5908元，加权平均净资产收益率19.54%，均高于两市平均水平。

2008年1季度，机械板块上市公司实现收入866.26亿元，同比增长42.03%，实现净利66.2亿元，同比增长53.23%，加权平均每股收益0.1345元，高于两市平均水平。加权平均净资产收益率3.72%，低于两市平均水平。

2、收入、盈利增速高位回落

纵向比较，机械板块上市公司的收入和盈利增速在2007年年报达到峰值，2008年1季度无论是收入增长，还是盈利增长，均较2007年年报有明显回落。这一趋势与国内宏观经济呈现高位回落的态势吻合，我们判断，未来随着国内经济景气的进一步回落，机械板块上市公司的收入增速和盈利增速均将呈回落态势，这可能预示着自2005年下半年以来的这一轮机械行业景气周期拐点已现。详见图一。

3、规模效应推动盈利水平提升

从盈利水平来看，2007年机械板块的销售净利率达到8.29%的高水平，2008年1季度有所回落，但仍高于2007年1季度。拆开来看，近年来，由于钢材、有色金属等主要原材料价格的持续上涨，机械行业的毛利率整体呈下滑趋势，2008年1季度毛利率较2007年全年又下滑了0.18个百分点，在通胀环境下，未来机械行业毛利率仍将面临压力。

近年来推动机械行业销售净利率上升的主要因素还是三项费用的下降，订单持续增长、企业劳动生产率提高、人员资产的规模效应带来了三项费用占收入比重的持续下降，这不仅抵消了毛利率下滑的不利影响，而且还推动了机械行业销售利润率的上升，使行业盈利增速远高于收入增速。未来随着行业需求增速回落、央行加息，我们预计三项费用的压缩可能正在接近极限。

除此外，非经营损益对机械行业盈利的贡献也随着证券市场行情的波动而波动，详见图二。整体来看，未来推动机械行业销售利润率提高的因素逐渐减弱，盈利水平面临下行风险。同时在国内外经济均面临向下风险的情况下，周期性特征明显的机械行业未来需求增速也将面临下行风险。

从各子行业情况来看，无论是2007年年报还是2008年1季报，盈利最好的是造船，其次是专用设备、电气设备、航空航天设备和普通机械，铁路设备和仪器仪表居后，详见表一。在近年机械行业整体景气度上升的情况下，各子行业的这种盈利格局基本上与相关行业的集中度高度相关，集中度高的造船、专用设备和电气设备盈利状况相对较好，集中度低的铁路设备和仪器仪表尽管行业也很景气，但盈利状况还有待改善。

2、造船行业――仍是高增长

造船行业2007年收入增长291.17%，盈利增长589%，2008年1季度收入增长170.59%，盈利增长353.88%，增幅居各子行业之首，增速仍然非常快。不过我们也注意到，造船行业的收入增速在2007年年度达到顶峰，盈利增长在2007年3季度达到顶峰，表明造船行业盈利加速增长的阶段可能已经过去，未来将进入减速增长阶段，详见图三。

3、专用设备――受宏观调控影响较直接

专用设备2007年收入增长37.67%，盈利增长84.31%，2008年1季度收入增长30.4%，盈利增长22.43%，1季度盈利增速大幅下滑，居各子行业末位，且低于机械行业和市场平均水平。专用设备2007年和2008年1季度的收入增速相对平稳，变化不是很显著，盈利增速的高峰实际上出现在2006年4季度，2007年全年保持在高位，2008年1季度快速回落，详见图四。这与行业特点基本吻合。专用设备以工程机械、冶金矿山机械为主，受国内固定资产投资增速的波动影响较大，在国内经济高位回落之时，预计未来专用设备盈利增速将继续回落。

5、航空航天设备――受宏观调控影响较小

航空航天2007年收入增长30.4%，盈利增长439.43%，2008年1季度收入增长77.23%，盈利增长139.66%。航空航天设备收入呈持续增长之势，2008年1季度甚至出现大幅提升，盈利增长在2008年1季度虽然出现了大幅回落，但仍保持了非常高的增长速度，详见图六。我们判断航空航天收入和盈利的快速增长来自两个方面:一是行业景气度回升，二是西飞国际等部分上市公司在过去一段时间里进行重大资产注入，使上市公司资产范围出现较大变化。航空航天板块的景气度与国内宏观经济、尤其是固定资产投资的关联度不是很大，更多地取决于国内国防安全投入，以及全球民航市场的景气度，预计该子行业未来增长情况将好于机械行业平均水平。

普通机械2007年收入增长33.06%，盈利增长88.2%，2008年1季度收入增长35.93%，盈利增长35.68%。根据上一轮宏观调控的经验，普通机械受宏观调控的影响要滞后于专用设备，事实上普通机械上市公司收入增速还略有上升，盈利增长的峰值出现在2007年3季度，2008年1季度盈利增速出现较大幅度回落，这可能与个别公司盈利增长出现回落有关，详见图七。预计2008年普通机械收入、盈利仍将保持较好的增长，从更长的时间来看，也将受到宏观调控的不利影响。

6、铁路设备――尚未充分体现行业景气

铁路设备2007年收入增长28.75%，盈利增长31.9%，2008年1季度收入增长29.36%，盈利增长38.31%。从过去几年的情况来看，铁路设备的盈利增长波动幅度过大，并未完全体现行业景气度持续上升的情况，详见图八。我们分析这可能由以下几方面因素导致:一是行业集中度不高，如车轴、车箱等龙头公司市场占有率不到20%；二是上市公司不具有代表性，目前上市公司以零部件公司为主，整机公司较少；三是多年的需求停滞不前造成行业内公司积弱较重，需要时间来消化历史欠账。未来随着国内高铁项目的陆续开工，铁路设备行业也有望成为规避宏观调控的子行业之一。

7、仪器仪表――盈利能力依旧疲弱

仪器仪表2007年收入增长14.19%，盈利增长28.65%，2008年1季度收入增长9.61%，盈利增长51.12%。相对于机械行业的其他子行业而言，仪器仪表行业的竞争力相对较弱，近年来盈利能力始终排在各子行业末尾，在可预见的未来，我们还看不到相关公司提升盈利水平的迹象。

三、重点公司分析

1、天威保变（600550 股吧,行情,资讯,主力买卖）――太阳能投资进入收获期

公司2007年实现净利4.5亿元，同比增长129.5%，每股收益0.62元，每股经营活动净现金流为0.27元。1季度实现净利2.41亿元，同比增长275.44%，每股收益0.33元。

公司年报和季报的最大亮点在两个方面:一是天威英利的盈利水平超出之前预期。由于2007年国际市场上多晶硅现货价格持续上涨，我们曾担心天威英利的毛利率水平受到影响，公司年报和季报显示，天威英利的毛利率水平虽然较2006年有所下滑，但2007年各季度基本呈逐季攀升趋势，盈利水平明显超出我们之前的预期。2007年度天威英利实现净利6.81亿元，为天威保变贡献投资收益2.125亿元，同比增长93.2%。2008年1季度天威英利贡献投资收益预计在0.76亿元左右，同比也有较大幅度增长。

二是新光硅业的盈利水平非常高。2007年2月新光硅业试生产，全年产量预计在230吨左右，收入3.08亿元，净利1.11亿元，净利率在36%左右，贡献投资收益3960万元。2008年1季度新光产量预计在160吨左右，收入3.4亿元左右，净利1.9亿元左右，净利率55.89%，贡献投资收益0.67亿元左右。

新光硅业和天威英利的盈利水平超出预期。

鉴于天威英利和新光硅业良好的盈利水平，我们将天威保变2008年－2009年盈利预测分别上调至1.45元和2.19元，建议持有。

2、平高电气（600312 股吧,行情,资讯,主力买卖）――订单情况好于业绩

公司2007年实现净利1.76亿元，同比增长12.97%，每股收益0.48元。2008年1季度实现净利1436万元，同比下降47.02%，主要是平高东芝受南方雪灾影响，1季度盈利大幅下降。平高电气的年报和季报业绩情况并不理想，我们估计可能与公司调整销售政策、以及原材料价格上涨有关。

公司的亮点在于无论是本部还是平高东芝，订单情况远好于经营业绩，说明公司产品需求依旧旺盛，一旦内部调整结束，业绩应该还是看得到的。本部2007年新接订单25.16亿元，同比增长32.56%，2008年1季度新增订单8亿元－9亿元之间。平高东芝2007年新增订单21亿元，同比增长75%，2008年1季度新增订单7亿元－8亿元之间。

鉴于公司2007年年报和2008年1季度业绩不太理想，我们将公司2008年－2009年的盈利预测分别下调至了0.65元和0.78元，建议持有。

有色金属:金属价格总体平稳推荐4只股

4月份国际价格平稳，国内价格下跌

4月份，国际有色金属价格基本保持平稳，LMEX指数环比小幅下跌0.2%。:其中:

铜价和锡价走势较为突出，环比分别上涨了3.3%和9.3%。而国内价格除锡以外基本处于下跌状态。

铝:电解铝生产恢复，支撑氧化铝价格

4月份电解铝价格依然维持外强内弱的走势。国际铝价环比下跌了1.46%；而国内铝价环比下跌了3.7%。南非、巴西、塔吉克斯坦等国电力短缺问题成为国际铝价的最好支撑因素。由于受到前期雪灾影响，国内部分电解铝生产中断而导致氧化铝价格下降。随着国内电解铝企业恢复正常生产，氧化铝价格将受到支撑。

铜:国内外价差将缩小

4月份，国际国内铜价走势出现了背离。我们认为主要原因在于国际市场上的供求局面相对于国内市场要好。由于国内外比价持续下降，进口处于亏损状态，这将影响近期几个月的进口量，而目前正处国内铜消费旺季，国内的供应局面将有望缓解。

锡:供应紧张、需求旺盛促价格上涨

4月份，国际锡价环比大幅上涨了9.3%，主要得益于印尼政府对行业不断加大的整顿力度。除进行出口限制以外，近期更有消息称印尼政府可能将限制印尼的锡总产量至每年大约10万吨，以保障未来供应并减少在主要锡矿产区的环境破坏。需求方面，据了解，目前国内锡消费非常旺盛，且存在企业惜售的现象。我们认为，供应紧张和需求旺盛将同时推动锡价上涨。

黄金:降息周期告一段落，黄金面临短期压力

4月份，国际、国内金价环比分别下降了5.2%和6.6%。黄金价格的下跌主要由于美元的企稳。在4月底美元指数出现反弹，主要是美国近期公布的经济数据以及大公司财报没有预期差。美联储4月30日宣布再度降息25个基点，将联邦基金利率由2.25%降至2％，市场预期联储的降息周期将暂时告一段落。这将对美元短期形成有利支撑，黄金价格将面临短期压力。

投资建议:继续看好中国优势金属

我们依然看好具有中国优势的稀有金属和黄金。稀土价格的回升以及业务结构的变化使得包钢稀土08年业绩将大幅度增长，之后的外部收购则构成09年业绩增长的支撑。锡的供给依然存在问题，促使锡价创下历史新高，虽然锡业股份1季报业绩不尽人意，但存货的大幅度增加显示其未来业绩释放的巨大潜力。重点推荐包钢稀土、锡业股份、中金黄金、山东黄金等公司，并建议关注电解铝公司大幅调整之后的交易机会。

4月份国际价格平稳，国内价格下跌

4月份，国际有色金属价格基本保持平稳，LMEX指数环比小幅下跌0.2%。其中:铜价和锡价走势较为突出，环比分别上涨了3.3%和9.3%。而国内价格除锡以外基本处于下跌状态。

铝:电解铝生产恢复，支撑氧化铝价格

4月份电解铝价格依然维持外强内弱的走势。国际铝价环比下跌了1.46%；而国内铝价环比下跌了3.7%。南非、巴西、塔吉克斯坦等国电力短缺问题成为国际铝价的最好支撑因素。同时，全球最大电解铝生产国中国的出口量逐月萎缩。

今年1-2月份出口量仅为0.78万吨，同比减少83%。而进口量却在增长，1-2月份共进口了约2.7万吨，同比增长了91%。实际上中国已成为电解铝的净进口国。

由于受到前期雪灾影响，国内部分电解铝生产中断而导致氧化铝价格下降。

据了解，目前绝大部分的电解铝企业已基本恢复生产，国内氧化铝现货价格也已从先前的3450元/吨提升到目前的3600元/吨。而国际氧化铝价格也同样小幅上涨至410美元/吨。我们认为，随着国内电解铝企业恢复正常生产，氧化铝价格将受到支撑。

铜:国内外价差将缩小

4月份，国际国内铜价走势出现了背离。国际价格环比上涨了3.3%，而国内价格则环比下跌了2.3%。我们认为价格出现严重背离的主要原因在于国际市场上的供求局面相对于国内市场要好。首先，智利、墨西哥等地罢工事件不断发生，造成供应中断。再次，LME铜库存持续下降，目前库存量近10万吨，仅相当于年初的一半多。而国内方面，由于进口量不减，造成了国内供应相对过剩，同时，库存量也呈上升趋势。另外，LME的逼仓行为也是近期伦铜价格走势强劲的另一重要因素。而随着逼仓行情的结束，伦铜价格将回归到正常范围。

由于国内外比价持续下降，进口处于亏损状态，这将影响近期几个月的进口量，而目前正处国内铜消费旺季，国内的供应局面将有望缓解。

锡:供应紧张、需求旺盛促价格上涨

锡是近期有色金属中表现最为强劲的品种。4月份，国际锡价环比大幅上涨了9.3%。

供应方面，作为全球第二大的锡生产国印尼对锡行业的整顿日益严格，从2006年开始，印尼政府就对锡出口做出了限制。2006年印尼出口锡总量为11.8555万吨，2007年印尼出口锡总量则已降至9.2万吨左右，2009年印尼政府给予出口锡的配额在9万吨左右。近期更有消息称印尼政府可能将限制印尼的锡总产量至每年大约10万吨，以保障未来供应并减少在主要锡矿产区的环境破坏。

需求方面，据了解，目前国内锡消费非常旺盛，且存在企业惜售的现象。

我们认为，供应紧张和需求旺盛将同时推动锡价上涨。

锌:促使价格上涨的因素尚未出现

对于锌供需基本面出现过剩局面的判断较为确定。根据国际铅锌研究小组最新统计，今年2月份全球精锌产量为92.5万吨，消费量为91.7万吨，全球精锌市场供应过剩7900吨。ILZSG预计2008年全球锌市场将供应过剩21.5万吨。全球精炼锌产量将增长6.4%至1206万吨。其中，最大的增幅将来自于中国和印度。预计今年全球的锌需求将增长5.2%至1185万吨，主要是由于亚洲需求增长。

目前，LME锌库存持续上升，SHEF锌库存也维持在高位。无论从供应还是需求方面，促使价格大幅上涨的因素尚未出现。据了解，今年1-2月我国铅锌冶炼业投资继续高速增长，比去年同期增长126.43％，为28522万元。中国今年下半年锌产能将提高约50万吨，这将继续对锌价造成打压。

黄金:降息周期告一段落，黄金面临短期压力

4月份，黄金价格出现回落。国际、国内金价环比分别下降了5.2%和6.6%。

但同期原油价格继续上涨，布兰特原油价格曾一度达到116美元/桶。

黄金价格的下跌主要由于美元的企稳。在4月底美元指数出现反弹，主要是美国近期公布的经济数据以及大公司财报没有预期差。美联储4月30日宣布再度降息25个基点，将联邦基金利率由2.25%降至2％，这是自去年9月以来，美联储已连续7次降息，累计降幅达325个基点。市场预期联储的降息周期将暂时告一段落。这将对美元短期形成有利支撑，黄金价格将面临短期压力。

投资建议:看好中国优势金属

前期，与金属价格坚挺甚至上涨相背离，有色金属板的股价块经历了50%以上的下跌，一方面，源于整个市场系统性的风险；另一方面，则是对全球经济放缓之后金属牛市周期见顶的担忧；第三方面，上市公司本身的业绩增长并不尽如人意，对估值的担忧依然存在。

选股的思路，依然要看成长性对股价的支撑。铜方面，我们担忧低迷的冶炼加工费、国内外价差等吞噬铜价上涨带来的矿山利润增量；铅锌方面，锌的供给依然很充裕，价格上涨的因素尚未出现，锌价低迷引起08年铅锌类上市公司业绩增长的巨大压力。电解铝行业，中国产量受损和国外缺电等原因使得供给出现了一定的问题，中国变成铝的净进口国，铝价前景显现出乐观的一面，不过氧化铝和电价面临上调的压力，一方面将抵消掉铝价上涨带来的利润，一方面又对铝价形成支撑，总体而言，这个板块的机会主要来源于稳定的业绩预期，以及前期大幅度下跌之后的超卖，相对于铜、铅锌，我们对铝板块更看好一些。

我们最看好的仍然是有中国优势的稀有金属和黄金。稀土价格的回升以及业务结构的变化，已经使得包钢稀土交上了一份漂亮的季报，08年业绩的大幅度增长是一个确定无疑的事情，之后的外部收购则构成09年业绩增长的支撑，09年之后则将因为产业链的扩张而带来增长，这种高成长将被市场赋予高估值。

锡的供给依然存在问题，促使锡价创下历史新高，虽然锡业股份1季报业绩不尽人意，但存货的大幅度增加显示其未来业绩释放的巨大潜力，而08年锡均价本身也将远远高于07年，我们认为，如果公司业绩得到释放，则当前锡业股份的股价仍处于被低估的状态。

我们对黄金价格依然看好，原因是通胀压力依然存在，黄金作为投资品的比价效应也依然存在，黄金上市公司08年业绩大幅增长的不确定性很小。综上，我们仍旧重点推荐包钢稀土、锡业股份、中金黄金、山东黄金等公司，并建议关注电解铝公司大幅调整之后的交易机会。

煤炭行业:近两月行业运行态势及5月投资策略

投资策略要点

3月份，全国原煤产量较去年同期增长9.4%，其中，国有重点增幅显著高于全国水平，为12.4%，与此同时，全国煤炭铁路运量创出历史新高，同比增速达到12.7%。国有重点煤矿累计销售煤炭同比增长快于产量增长，达到14.2％，全国市场交易煤平均价格仍在快速上升，达到480.1元/吨,煤炭行业利润总额的累积增幅08年1-2月达到66.8%。

随着各地天气逐渐转暖，动力煤市场供应偏紧的状况有所缓解，而炼焦煤由于产能增幅下降加剧了其供应紧张局势。在08-09年度国际煤炭长协价格大幅度上涨已成定局的情况下，与炼焦煤国际市场价格的巨大差距将给国内市场价格以较大的上涨空间。

08年4月份，煤炭行业涨幅较大，煤炭指数涨幅约为21.13%，显著高于同期沪深300指数10.50%的涨幅。4月份，除大同煤业以外，煤炭上市公司股票均有不同程度的上涨，涨幅最大的2支股票为安泰集团和山西焦化。一季报表明煤炭行业上市公司的盈利能力开始回升。

由于我国仍然处于经济发展的高速时期，工业的持续快速发展以及城镇化水平的不断提高，都对能源产生了较大的需求，因此我们维持行业投资评级为“有吸引力”。

建议关注以下几类公司中市盈率水平较低的公司。5月份的投资机会仍然来自于价格上涨带来盈利能力提升、延伸煤化工产业链、收购资产的公司，如西山煤电、平煤天安、大同煤业、中煤能源、煤气化、兰花科创、金牛能源、开滦股份等。

08年3月份煤炭行业运行态势分析

全国原煤产量恢复稳定增长，国有重点增幅较快。3月份，全国原煤产量共计完成17003万吨，同比增加1459万吨，与去年同期相比增长9.4%。其中，国有重点增幅显著高于全国水平，共计完成产量11443万吨，同比增加1263万吨，增长12.4%；国有地方共计完成产量2488万吨，同比增加132万吨，增长5.6%；国有乡镇煤矿累计完成产量3072万吨，同比增加64万吨，增长2.1%。..全国煤炭铁路运量创出历史新高。今年以来，全国煤炭铁路运量一直稳定在1.1亿吨以上。3月份，全国煤炭铁路运量创出历史新高，共计完成11323万吨，同比增加1277万吨，增长12.7%。

国有重点煤矿销售煤炭增幅略高于原煤产量增幅。3月份，国有重点煤矿共计销售煤炭10844万吨，同比增加1349万吨，增长14.2％，高于同期国有重点煤矿累计原煤产量12.4%的增幅。其中，供电力共计3480万吨，同比增加300万吨，增幅9.4％；供冶金711万吨，同比增加52万吨，增幅7.9%。

全国市场交易煤平均价格仍在快速上升。今年以来，煤炭价格一直处于上升通道之中，3月份，全国市场交易煤平均价格延续了近几个月以来的升势，达到480.1元/吨，与去年同期相比增长了16.11%。这个价格已经成为去年以来的最高价格。

煤炭行业销售收入增长率持续回升，利润总额增长率提高幅度较大。由于煤炭产销量和价格的持续上涨，煤炭行业产品销售收入的增长率继续保持了较高的水平，2007年1-11月的累积增幅达到31.65%，08年1-2月达到40.80%。而由于煤炭的市场价格上升较快，煤炭行业利润总额1-11月的累积增幅达到了47.82%，08年1-2月达到66.8%。

08年4月份煤炭行业股票市场表现分析

煤炭行业指数有较大幅度上涨，其涨幅约为同期沪深300指数涨幅的1倍以上，除大同煤业以外，煤炭上市公司股票均有不同程度的上涨。2008年4月份，煤炭行业涨幅较大，煤炭指数涨幅约为21.13%，显著高于同期沪深300指数10.50%的涨幅。4月份，除大同煤业以外，煤炭上市公司股票均有不同程度的上涨。涨幅最大的2支股票为安泰集团和山西焦化，都是焦炭生产企业，其涨幅分别为53.35%、42.54%，这一方面与焦炭价格的数度提升有关，另一方面也与公司自身的增长密切联系。其中，安泰集团2007年年报推出了10转增8的分配方案，而且公司已获得13亿吨的煤炭储量和1597万吨的铁矿石储量，其近期目标是将焦炭产能提升至500万吨左右，2008年，公司拟以7亿元收购大股东拥有的新泰钢铁，以期进一步完善和延伸公司的循环经济产业链；山西焦化是山西省重点建设的3个年产300万吨焦炭的龙头企业之一，在150万吨／年焦炉扩建项目和20万吨／年甲醇改造项目投产以后，公司产品的附加值将进一步提高，公司煤化工产业链也将得到有效延伸。而唯一下跌的股票大同煤业主要是由于其停牌时间较长，复牌后具体的收购方案未能出台，因而出现了补跌的过程，。

年报显示煤炭上市公司盈利能力趋于下降，而一季报表明盈利能力开始回升。

从2007年年报中可以看出，煤炭上市公司的整体毛利率水平有小幅下降，其平均水平由06年的31.60%降到07年的31.50%。若剔出由于重组不具可比性的st平能，其下降幅度会加大。这主要是由于07年煤炭企业的各类成本普遍上升较快。这一情况在08年一季度得到较大改善，随着煤炭价格的快速上升，煤炭上市公司的整体毛利率水平开始回升，其平均水平由07年的31.50%上升到08年1季度的33.81%，上升了2.31个百分点。由于煤价仍在高位运行，个别煤种甚至出现了快速上涨，因此可以预计煤炭上市公司的盈利能力还有提升的空间，

动力煤供求趋于平衡，炼焦煤日益紧张。随着各地天气逐渐转暖，生活用煤数量明显减少；加上铁路运输恢复正常，水力发电逐渐增多，火电机组陆续开始停机检修，煤炭市场需求趋于下降，动力煤市场供应偏紧的状况有所缓解。然而，由于春节期间力保电煤，压缩了其他煤种的供应量，因此钢厂普遍反映炼焦煤用煤不足，焦煤市场出现了抢购现象，市场价格也进一步攀升。

炼焦煤产能增幅下降加剧了供应紧张局势。根据现有煤矿生产能力以及在建能力情况，预计2008年煤炭年度生产能力在27.6亿吨左右，与2007年相比增加产能约2亿吨。但炼焦煤生产能力增加幅度相对较小，据煤炭运销协会信息中心调查，全国16家主要炼焦煤生产企业合计炼焦原煤生产能力，2008年净增量在1800万吨/年左右，比2007年减少400万吨，增幅趋缓。此外，我国炼焦煤储量资源分布极不均衡，储量占比前4名省份为山西，安徽，贵州和山东，分别占51%，8%，6%和5%,其它省份储量占比都小于5%。近年来山西省大力控制地方煤矿增产，而其它炼焦煤生产省区炼焦煤资源趋于枯竭，因而炼焦煤的供应紧张状况进一步加剧。

08-09年度国际煤炭长协价格大幅度上涨。从国际煤价走势来看，2008年以来，在亚太地区主要煤炭出口国中国、越南等国家相继缩减新财年煤炭出口配额的背景下，2008-2009年国际煤炭长协价格大幅度上涨。今年澳大利亚供日本炼焦煤价格将达到300美元/吨，同比上涨200%以上，高于市场预期。这对亚洲地区炼焦煤交易价格将起到直接的示范作用。在国际动力煤市场上，澳大利亚煤炭出口商供日本中部电力动力煤价格以125美元/吨达成协议，同比上涨了125%，这一价格不但创出了近年来历史最高记录，也很可能成为2008年亚洲地区动力煤市场的标志性价格。

与炼焦煤国际市场价格的巨大差距给国内市场价格以较大的上涨空间。受小煤矿关停产量供应减少影响，山西焦煤价格今年已上涨200元/吨，达到1300元-1400元/吨。然而由于国际市场价格持续飙升，国内炼焦煤价格与国际市场的差价已达800元/吨左右，有些地区甚至达到1000元/吨以上。国内外炼焦煤市场巨大价差，给国内炼焦煤价格上涨创造了可观的市场空间，必将导致国内炼焦煤价格继续大幅度上涨。

08年5月份煤炭行业重点公司投资建议

维持行业投资评级为“有吸引力”。目前国内煤炭行业08-09年度的平均市盈率水平已经达到31.00倍和23.86倍，高于香港市场19.25倍和15.87倍的平均市盈率水平，以及国外市场27.01倍和15.00倍的平均市盈率水平。由于我国仍然处于经济发展的高速时期，工业的持续快速发展以及城镇化水平的不断提高，都对能源产生了较大的需求，因此我们维持行业投资评级为“有吸引力”。

建议关注以下几类公司中市盈率水平较低的公司。5月份的投资机会仍然来自于价格上涨带来盈利能力提升、延伸煤化工产业链、收购资产的公司，如西山煤电、平煤天安、中国神华、大同煤业、中煤能源、煤气化、兰花科创、金牛能源、兖州煤业、开滦股份等。

价格上涨带来盈利能力提升。由于炼焦煤资源的稀缺，而下游需求依然旺盛，因此炼焦煤生产企业将充分得益于价格的快速上涨。因此，我们建议关注优质炼焦煤为主的西山煤电、平煤天安、金牛能源、开滦股份等。2008年电煤合同价普遍上涨10%，因此以优质动力煤为主的中国神华、大同煤业、中煤能源、兖州煤业也值得关注，此外，经过去年以来的几次提价，焦炭生产企业的盈利水平正进一步好转，煤气化、山西焦化、安泰集团等焦炭生产企业的业绩增长仍然可以期待。

延伸煤炭产业链。于08年上市的中煤能源作为我国二大煤炭企业，其募集资金将投向鄂尔多斯2500万吨/年煤矿、420万吨/年甲醇及300万吨/年二甲醚项目及配套工程项目。兰花科创年产20万吨甲醇转化10万吨二甲醚项目，已累计完成总投资的69%左右；兖州煤业一期60万吨甲醇项目即将投产，新近收购的煤矿也将逐步释放产能，此外，公司还向电力行业拓展，即将与华电国际以及邹城市城市资产经营公司共同出资建设,经营及管理邹县发电厂第四期工程的两台发电量各为1000兆瓦的超超临界燃煤发电组。金牛能源除煤炭主业以外，公司的水泥和玻纤业务也均处于景气周期，而且，公司已经开始了向下游产业链延伸的战略，目前有20万吨焦炉煤气制甲醇项目和110万吨干焦两个拟投资项目，此外，公司还于近期成功进入了*ST沧化；开滦股份通过公开增发推进煤化工建设，分别用于200万吨/年焦化二期工程项目、20万吨/年焦炉煤气制甲醇二期工程项目、10万吨/年粗苯加氢精制项目、30万吨/年煤焦油加工项目等。

收购大股东资产。中国神华预计将在08年以IPO募集剩余资金对母公司剩余煤矿或海外项目实施收购，另外集团的一期108万吨煤变油项目即将建成投产，集团承诺将赋予中国神华优先交易及选择权,而且神华集团还将采取"成熟一家,注入一家"的方式,逐步完成煤炭和电力业务资产的整体上市。大同煤业拟通过非公开发行收购集团下属煤矿，并且和国电电力宣布将共同投资组建同煤国电同忻煤矿有限公司开采煤炭资源。

农业行业:谨慎看待农产品涨价推荐几只股

要点:

农产品涨价无疑是去年农业行业的最大亮点。在这一利好因素的刺激下，农业行业指数分别从去年12月和今年1月持续优于上证综合指数和沪深300指数。

推动这轮农产品价格上涨的原因主要在于生产成本攀升、供求关系失衡和国际农产品价格影响。我们认为推动农产品价格上涨的三大因素短期内不会消失，部分农产品价格前期涨幅过大，短期内会出现一定程度的回调，但回调幅度不会太大，如肉、食用油等；长期以来粮食价值一直被严重低估，国家为了调动粮农的生产积极性，允许粮价继续适度上涨是必然的。

由于盈利水平的下降，农产品涨价对农业上市公司的业绩的提高并没有产生多大的促进，去年以来农业上市公司业绩的靓丽表现基本来源于投资净收益和营业外净收益的大幅增长，因此我们对农业上市公司未来业绩高速增长的持续性保持谨慎态度。

农业上市公司去年整体毛利率为降低了1.59个百分点，原因在于这些农业上市公司上游业务(种子、化肥、疾病防治、苗种繁育、苗木繁育等)所占比重小，主要从事下游业务、饲料业务和其他业务。由于价值通过产业链从上游向下游传导，在产品涨价过程中，处于产业链上游的业务将充分收益，而下游业务大都面临激烈的竞争环境，不一定能顺利将成本涨价转移出去，因此对于主要从事下游业务的农业上市公司，农产品涨价并非是好事。

期间费用占比自04年以来持续下降，去年期间费用占比为11.42%，比04年的15.31%下降了3.89个百分比。管理费用占据期间费用一般左右的份额，管理费用占比较快下降是期间费用占比下降的主要原因。此外，受累于利率的上调，财务费用占比在去年创下自1999年以来的新高，达到2.36%。

我们认为可以关注从事上游业务或具有成本转移能力的农业上市公司，前者直接受益于农产品涨价，后者可以将原料成本上涨转移出去。推荐新中基、中牧股份、金宇集团、天康生物和新希望。

农业板块表现强劲农产品涨价无疑是去年农业行业的最大亮点。在这一利好因素的刺激下，农业行业指数分别从去年12月和今年1月持续优于上证综合指数和沪深300指数。虽然在全球农产品市场出现大幅波动和高估值的双重压力下，农业板块在3月份展开了一轮大幅度的调整(从3月5日到4月2日，农林指数下跌35.34%，与其他行业指数相比跌幅较大)，但仍然运行在大盘之上。

目前市场对农产品价格依然看好，农产品牛市概念已深入人心，使得农业板块继续受到市场关注。4月下旬开始的新一轮反弹中，农业行业指数基本与大盘同步，保持着相对于大盘的优势。

从个股情况来看，以06年11月30日为起点，截至到4月30日，涨幅居前的是冠农股份、荣华实业、禾嘉股份和金建米业，分别达到994.73%、694.43%、432.29%和403.32%。07、08年上市的山下湖、高金食品、天宝股份、绿大地和正邦科技这五只股票下跌，其中跌幅最大的是山下湖，达到48.72%。

农产品价格高位运行成为必然

06年6月份以来，农产品价格开始上涨，特别是从去年12月份开始，加速上涨，到今年2月份出现历史高点，同比上涨28.09%。之后虽然下滑，但目前仍在高位震荡。

我们认为推动这轮农产品价格上涨的原因主要在于生产成本攀升、供求关系失衡和国际农产品价格影响。

原油价格的一路飙升和其他原材料价格的上涨推动了农业生产资料价格的加速上涨，再加上劳动力成本的上升，使得农业生产成本持续攀升。我们以粮食生产成本为例，粮食生产成本包括物质与服务费用、人工成本和土地成本。化肥、农药以及农用柴油等在我国农业生产成本中占了50%左右的比例，而化肥和农药都是高能耗产品，因此能源价格高位运行向下传导到农资产品和相关服务价格显著增长。随着工业化和城镇化的推进，大量青壮年劳动力从农村转移出来，农业生产方式正在发生变化，雇耕正在逐步替代自耕。这种转变对农业生产成本的影响体现在下面两点:租用他人耕地需支付土地成本；自耕者一般不计劳动力成本，但雇耕者需支付劳动力成本，且在农忙季节大幅增加。上述因素共同推高了粮食生产成本。以玉米生产为例，每亩玉米生产成本呈逐年增加的趋势，1995-2007年复合增长率为3.46%，物质与服务费用、人工成本和土地成本的复合增长率分别为2.01%、3.06%和11.28%。

我国经济连续多年保持10%以上的增速，城乡居民收入实现较快增长，对肉、蛋、乳制品等的需求增加已成为必然，而生产畜产品和水产品需要消耗更多的粮食，如生产每公斤牛肉需消耗近8.5公斤谷物、生产每公斤猪肉需消耗5～7公斤谷物。这几年，粮食的消费需求每年增加80亿斤，肉的消费需求每年增加80万吨，农产品需求保持着旺盛的状态。但农产品供给增长却相对缓慢，原因在于科技进步(农业机械、化肥、良种、农业基础设施建设等)可以提高粮食单位面积产量，但增速缓慢，且呈递减趋势，目前已趋近于0；人均拥有耕地面积远远低于世界平均水平，目前世界人均耕地面积为4.8亩，而中国人均耕地面积只有1.3亩；部分农产品价格长期被低估，严重挫伤生产者积极性；疫病等偶发因素。

去年猪肉价格的快速上涨的就是供给不足引发的。去年之前1年多生猪价格过低，造成饲养户亏损，大量宰杀母猪。06年夏季以来，南方部分省份又爆发高致病性猪蓝耳病，造成母猪流产和仔猪大量死亡。据国家统计局统计，06年年底全国母猪的存栏量同比减少了3.6%。

国际农产品价格涨势凶猛对我国进口依赖程度高的农产品价格影响很大，如大豆、棉花等。去年大豆净进口量3034.6万吨，而国内产量约为1440万吨；棉花净进口量259.1万吨，而国内产量约为750万吨。今年1-2月份，大豆净进口量534.2万吨，同比增长51.20%；棉花净进口量33.1万吨，同比增长21.25%。

我们认为推动农产品价格上涨的三大因素短期内不会消失，部分农产品价格前期涨幅过大，短期内会出现一定程度的回调，但回调幅度不会太大，如肉、食用油等；长期以来粮食价值一直被严重低估，国家为了调动粮农的生产积极性，允许粮价继续适度上涨是必然的。

农业上市公司整体受累于农产品涨价

1.农业上市公司业绩高速增长具有偶然性

我们整理统计40家可比农业上市公司去年年报和今年一季报。去年实现营业收入604.75亿元，同比增长22.84%，比06年年报5.53%的增长率提高了17.31个百分点；今年一季度实现营业收入170.10亿元，同比增长47.01%。我们认为营业收入增长水平的提高是农产品涨价效应的体现。

农业上市公司去年实现营业利润15.44亿元，同比增长110.21%；今年一季度实现营业利润5.55亿元，同比增长301.20%。去年实现投资净收益11.20亿元，同比增长141.08%，贡献了72.58%营业利润；今年一季度实现投资净收益3.13亿元，同比增长234.80%，贡献了56.37%营业利润。去年实现净利润24.48亿元，同比增长97.12%；今年一季度实现净利润8.19亿元，同比增长247.30%。去年实现营业外净收益12.53亿元，同比增长78.17%，贡献了44.80%利润总额；今年一季度实现营业外净收益3.47亿元，同比增长150.38%，贡献了38.47%利润总额。

由于盈利水平的下降，农产品涨价对农业上市公司的业绩的提高并没有产生多大的促进，去年以来农业上市公司业绩的靓丽表现基本来源于投资净收益和营业外净收益的大幅增长，因此我们对农业上市公司未来业绩高速增长的持续性保持谨慎态度。2.农产品涨价对农业上市公司来说一定利好吗？

这40家农业上市公司去年整体毛利率为13.29%，比06年的14.88%降低了1.59个百分点，这说明去年农产品价格虽然普遍上涨，但是这40家农业上市公司的盈利水平反而有所下降。原因在于这些农业上市公司上游业务(种子、化肥、疾病防治、苗种繁育、苗木繁育等)所占比重小，主要从事下游业务、饲料业务和其他业务。由于价值通过产业链从上游向下游传导，在产品涨价过程中，处于产业链上游的业务将充分收益，而下游业务大都面临激烈的竞争环境，不一定能顺利将成本涨价转移出去，因此对于主要从事下游业务的农业上市公司，农产品涨价并非是利好。

07年上游业务毛利率为26.58%，比去年的24.09%提高了2.49个百分点，而下游业务毛利率为15.30%，比去年的16.78%降低了1.48个百分点。饲料业务和其他业务的毛利率整体小于上、下游业务，且去年比06年有所下降。

农业上市公司06年44.76%的营业收入来自于下游业务，5.52%的营业收入来自于上游业务；去年这两个比例均有所下降，下游业务的营业收入占比为44.32%，比06年降低0.44个百分点，上游业务的营业收入占比为3.63%个百分点，比06年降低1.89个百分点。饲料业务和其他业务正在填补上、下游业务腾出来的空间。在未来农产品价格高位运行的背景下，这显然是一个恶化的趋势。

为了测算上、下游产品涨价对整体毛利率的影响，我们对这40家农业上市公司07年年报做静态的敏感性分析。假设农业上市公司只有上、下游业务，样本公司中的销量以及上游公司的成本都不会增加，只有上、下游产品涨价，分析两者不同步时对整体毛利率的影响程度。可以看出，上游产品涨价幅度大于下游产品涨价幅度时，整体毛利率呈减速下降趋势；上游产品涨价幅度与下游产品涨价幅度同步或小于下游产品涨价幅度时，整体毛利率呈减速上升趋势。如果上游产品涨幅比下游产品涨幅大5个百分点，将使整体毛利率下降至少3个百分点。

3.农业上市公司管理能力得到改善

期间费用占比自04年以来持续下降，去年期间费用占比为11.42%，比04年的15.31%下降了3.89个百分比。管理费占据期间费用一般左右的份额，管理费用占比较快下降是期间费用占比下降的主要原因。此外，受累于利率的上调，财务费用占比在去年创下自1999年以来的新高，达到2.36%。

关注从事上游业务或具有成本转移能力的农业上市公司

虽然农业上市公司营业收入结构决定农产品涨价不会给整体业绩的提高带来多大的促进，但是这并不是说在农业行业中找不到投资机会，我们认为可以关注从事上游业务或具有成本转移能力的农业上市公司，前者直接受益于农产品涨价，后者可以将原料成本上涨转移出去。

我们筛选出以下农业上市公司:受益于番茄酱、苹果汁出口价格持续上涨的新中基、中粮屯河和国投中鲁；受益于鲍鱼、海参等水产品价格上涨得獐子岛、好当家；受益于养殖业恢复的中牧股份、金宇集团、天康生物、通威股份和新希望。