三、大小非解禁对市场冲击有多大

大小非问题成为今年投资者无法回避的难题，虽然证监会推出《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》对大小非减持进行了制度性限制，但是该政策只能增加产业资本套利的制度成本而已，并不能从根本上阻止产业资本在资本市场的套利。

从大小非解禁逐月数据来看，进入到7月，小非解禁金额大幅降低，相比上半年压力反而会减轻，08年12月、09年2月是小非解禁高峰，抛压将再次增大。

我们认为金融市场由于市净率高企带来的无风险套利空间才是真正驱动产业资本套利的根本，这样将促使A股市场估值水平的回归。

综上所述，我们认为上证指数合理PE估值在2800点左右，产业资本的套利空间将使得上证指数有继续向下修正的需要；上市公司业绩08年的增速在22%-27%之间，考虑油电价格在11月份左右的上调，虽然对08年利润影响较小，但将侵蚀09年上司公司业绩；下半年大小非解禁对市场的负面影响将由小非的减少而降低。市场在下半年也不会有明显的趋势性投资机会，只存在交易性和结构性行情。市场将在振荡中继续下寻支撑，反弹高度将受制于4.24行情高点。

四、2008年中期投资策略

结合目前我国经济发展面临的诸多不确定因素，我们认为08年下半年应该采取“防御为主，反击制胜”的策略，重点把握内生性增长和外延式增长所带来的投资机会。

我们认为“应对通胀、投资两端”依然是行业配置的核心。其中，中游行业受到PPI与CPI的双重挤压，赢利能力将大受影响，虽然股价已经部分反映出这种变化，但我们认为中游企业最艰难的日子还未到来。直观来看，在通胀周期中，上游企业受益于PPI的上升，而下游企业又可从CPI上升中获利，但目前我国通胀形势不容乐观，在通胀传导过程中，上下游不同子行业之间业绩增速将出现较大分化，在上游我们看好具备持续涨价能力的企业，下游我们倾向于非周期类消费品行业。

内生性增长中，应紧抓两条主线，一是能源主线，二是高景气低估值板块。

在能源主线中，我们认为传统能源、新能源、节能环保和绿色GDP产业具备较好的投资价值。传统能源中我们看好处于行业景气的煤炭行业；鉴于下半年油电价格调整的可能性增大，石油和电力行业也值得关注；在能源价格高启的背景下，新能源领域值得长期看好，其中风能、太阳能和核能相关个股具有较大投资机会；节能环保方面，我们看好节能设备制造、废物处理等行业；在绿色GDP产业中，我们看好医药、科技和商业板块。

在高景气低估值主线中，我们看好处于产业链上端的具备涨价能力的化工、钢铁和处于高景气中的造纸、水泥行业。

外延增长中，央企重组将带来投资机会。我们认为央企整合是我国股市未来一段时间的持续热点。据统计，2007年底央企总资产达到14.79万亿元，净资产6.58万亿元，而央企旗下上市公司总资产仅为4.3万亿元，净资产1.3万亿元，央企的未上市资源足够丰富。国资委将考虑逐步引入市值作为央企业绩考核指标，在此背景下，各央企集团很可能加大对旗下上市公司实施资产注入的力度。建议重点关注军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、航运等行业的央企整合与重组。（中信建投证券研究发展部策略组）

第二部分 重点行业

电力:买入水电太阳能

由国家拨款建设的水电站,以生产成本定电价,致使水电一直实行低电价政策。只按发电量计价,为单一电量电价结构，没有合理体现水电调节性能的效益,不能体现优质优价的原则。担负调峰和备用容量的电厂，给系统带来很大的经济效益，但却因发电量较少得到的回报偏低，降低了经济效益和竞争能力。

据国际能源机构统计，2004年人均二氧化碳的排放量，中国是3.65吨，为世界平均水平的87%。但是未来中国将成为世界第一排放大国。气候变化是全球问题，国际社会对我们的压力会越来越大。

煤炭资源为不可再生资源，总量有限，电煤需求的快速增长已经开始影响到电力发展。另一方面，我国具有丰富的水力、风力等可再生能源。

目前，燃气上网电价最高，风电次之，核电高于火电，水电最低，为了达到节能减排目的，不应该将火电上网电价高于水电，应逐步提高水电价格到火电上网电价，更好促进中国水电开发。近期，在煤电价格联动时，水电企业同时调整幅度不低于火电，以有利于水电筹措资金，支持水电可再生能源产业的发展，符合国家节能减排政策。远期，依照“厂网分开，竞价上网”的改革方向，水电上网电价与火电上网电价一致，以更好地保护水力发电的生态环境和安置移民。

所以，从未来发展趋势来看，应买入水电上市公司。2001－2003年，世界太阳能级多晶硅原材料的销售价格大致在25美元/公斤的水平，2004年以后价格不断上涨，2005年世界市场超过50美元/公斤，2006年超过100美元/公斤，而且继续保持上涨趋势。目前达到350美元/公斤以上。

今后5－10年我国应重点发展4个主要的光伏产业发展区:河北、长江三角洲及周边地区、珠江三角洲、西部地区。

硅材料提纯，其现有规模尽管很小，因为它属于高技术、大资本、高耗能、高污染的行业，因此中国的产业布局一定要慎重。但是必须加大投资力度，打破垄断，多方融资，迅速扩大多晶硅生产能力，才能满足日益增长的国内外市场需求。特别是国内多晶硅在2010年利润会异常丰厚。

部分关键设备仍然无法国产化，完全依赖进口。多晶硅浇铸炉、线切割机、PECVD等设备几乎完全依赖进口。这些设备的单价都在人民币千万元以上，购买者负担沉重。其次，设备与工艺研究脱节。国外设备生产商与工艺技术研究机构有紧密的合作，工艺被固化在设备之中，购买设备的同时就获得了完整的产品制造技术。所以，能够在设备制造取得突破，也是需要重点关注的。（殷亦峰）

新能源:油价高企、新能源前景广阔

随着经济和社会的不断发展，我国能源需求将持续增长。增加能源供应、保障能源安全、保护生态环境、促进经济和社会的可持续发展，是我国的一项重大战略任务，因此大规模发展包括可再生能源在内的新能源逐渐提上日程。新能源包括了水能、风能、太阳能、核能、生物质能、地热能和海洋能等，资源潜力大，环境污染低，可永续利用，是世界各国大力发展的能源。截至2007年底，火电在我国电力总装机中占77.8%，新能源所占比重较小。未来较长一段时期，风能、核能以及太阳能将保持快速发展趋势。

风能:世界风电市场继续保持快速增长，根据世界风电协会预测，2020年风电发电量占全球发电量的12%。我国风能资源丰富,总计约10亿千瓦，风能利用潜力很大。2005年以来的三年增长率分别达到65.7%、90.9%、127%，呈现加速增长的态势。在当前能源结构调整以及提倡节能减排的背景下，我国风能产业遇到很好的发展机遇。风电设备制造企业因此受益，不仅龙头企业金风科技在06年超越所有外资公司跃居当年市场占有率第一，而且还有一大批国内企业步入兆瓦级风机以及关键部件制造，实力都有明显提升。按照规划，2010年风电装机容量达到500万千瓦，2020年达到3000万千瓦，实际发展速度超预期，提前三年完成了2010年的目标。

核能:由于三里岛和切尔诺贝利事故的发生，核电发展曾一度放慢。核电技术的发展使得核电安全性、经济性得到进一步提高，随着第三代核能系统的商业化以及第四代核能系统的提出，核电有望再度得到快速发展。目前我国核电装机仅占总装机容量的1.3%，远低于16％的世界平均水平。目前核电战略已由“十五”期间适当发展核电转变为“十一五”期间积极发展核电，在建及拟建的核电机组总容量超过6000万千瓦，未来十五年我国每年要建造2－3台百万千瓦的核电机组，我国核电将迎来发展高峰。我国核电设计和设备制造已具有一定的自主性，主要设备可由三大发电集团生产。当前我国核电站的总体国产化率约50－60%，远景规划是到“十四五”实现国产化率达到80%以上。

国内新能源设备制造业面临良好的发展机遇。在油价高企及传统能源日益枯竭的背景下，新能源前景十分广阔，其中，风能、核能、太阳能将具有大规模发展的潜力，带动国内相关设备制造业的持续景气。

建议重点关注天威保变、金风科技、特变电工、湘电股份、东方电气等上市公司。（陈夷华）