煤炭:聚焦煤价挖掘黑金

今年前5月秦皇岛现货煤价格平均上涨40%左右，低煤价时代毫无疑问地将一去不返。我们预计全年动力煤均价上涨30%。高企的煤价直接促成煤炭行业高度景气，而导致煤价不断上行的原因主要有国际油价飙升；国内煤炭供需偏紧；煤炭生产成本增加；行业集中度提升等因素。要了解未来煤价趋势，我们就需要判断它们是否继续产生影响。

过去一年间Brent原油价格上涨82%，低于BJ现货价153%的涨幅。等热值的原油与煤炭对价关系收窄至3左右，但煤炭仍十分廉价。我们判断今年原油均价将维持$120/桶以上的高位，且明年将继续攀升。这一价格将支撑150美元/吨以上的煤炭价格，进而向国内传导，促使国内煤价继续上涨。

国内煤炭需求十分旺盛，我们预计今年火电发电量增长12%左右，耗煤增长9%-10%，即1.18 -1.31亿吨；生铁产量增长8%-9%，耗煤增长6.7%-7%，即0.29-0.3亿吨；水泥产量增长10%左右，耗煤增长0.18-0.2亿吨；合成氨产量增长6%，加上其他煤化工项目，化工行业耗煤增长0.1亿吨。综上，今年我国煤炭需求将达27.28亿吨左右，而煤炭生产增速放缓，预计全年有2.5亿吨新增产能投产，减去淘汰的落后产能，全年煤炭总产量27.3-27.4亿吨。运输仍为制约煤炭供给的瓶颈，且运费将维持高位。

煤炭企业今年面临采购和人员工资等生产成本的增加，对于山西省内的煤矿还面临三项基金全年征收造成的成本上升。预计煤炭生产成本上升15%。

继山东、陕西省出台临时煤价干预措施后，国家发改委对全国重点合同电煤和非重点合同电煤自6月20日起至2008年12月31日实施临时价格干预措施，要求全国发电用煤出矿价以6月19日实际结算价格为最高限价。我们认为限价是临时举措，煤炭价格改革已没有回头路可走。今年国家相关部门提出加快小煤矿复产验收，要求符合安全生产条件的小煤矿恢复生产。国家对小煤矿的根本态度没有转变，对小煤矿的松绑应是电煤告急时的权宜之计。

在销量增长7%，成本上涨15%的条件下，当煤炭均价增长20%和30%时，08年行业业绩将分别增长40%和70%。去年煤炭板块完成了从估值折价到高溢价的转变，今年5月30日煤炭股静态PE为47.2倍，较A股总体水平溢价68.5%。参考国际市场的估值水平和国内煤炭行业已处于景气高点的事实，我们认为煤炭股30-35倍的动态市盈率是合理的，目前国内煤炭股动态市盈率为27.8倍，仍处于合理范围内。（张广宇）

交通运输业:业绩增长，景气回落

在中国和全球经济快速增长带动下，交通运输主要子行业2008年业绩有望继续增长，但景气回落明显。

港口方面，增长仍然可观，但受人民币升值和世界发达地区经济增长大幅减速影响，进入2008年，外贸吞吐增速明显下降，内贸和进口则在中国经济拉动下减速不太明显。2007年以来港口上市公司整体出现了毛利率下滑，收入、利润增速减缓趋势。进入2008年，散货港业务增长的稳定性好于集装箱港。

航运方面，在“中国因素”、特别是中国铁矿石进口的强劲拉动下，在全球运力偏紧背景下，国际、国内干散货运价高度景气将在08年延续；集运、油运在运力投放较大下复苏缓慢、低迷依旧。09年三大船种运力投放较大，在全球经济减速、油价高涨下，航运景气将下滑。2007年，干散货企业毛利率大幅提升，油运企业则毛利率和净利润总体有一定程度下降。进入2008年，通过部分锁定运价和油价措施，总体业绩继续向好，但如果下半年运价涨幅明显弱于油价，盈利能力将有所减弱。

航空方面，进入2008年，受气候、突发事件、以及安检标准提升等因素，在经历了前两年高增长之后，上半年增速有所放缓。国内宏观经济发展和居民可支配收入提升，是行业发展的重要保证，奥运之后，行业将获得恢复性增长。航空公司运力投入比较谨慎，通过加快老机型退出，行业单位运价水平仍保持上升趋势。建议密切关注油价走势、国内成品油定价改改以及下半年需求恢复状况。

维持行业中性评级，个股方面，港口关注散货类企业，如日照港等；航运关注散货类企业，特别是内贸干散货比重较大的企业，如宁波海运、长航凤凰等；航空方面关注收入结构均衡，经常性盈利能较强的中国国航。（钱宏伟）

节能减排 能源危机的化解之策—兼论化工投资机遇

从我国社会总能耗的过程看，除了分布各生产型行业的工业能耗外，交运能耗与建筑能耗分别占比高达7.40%与47.24%。

“交运节能”的实施最重要的即是成品油价格的放开。目前，市场的普遍观点认为:由于国内外成品油价格差“大”，且我国CPI“高”，因此当前不能放开成品油价格。资源垄断特点在OPEC力量不断加强背景下决定了原油价格未来难以明显下跌，因此国内外成品油价差在成品油价格不放开下仍将“大”。与美国相比，如果我国CPI构成中增加“虚拟租金”权重，则若成品油价格放开而房产价格一定程度地下降结果CPI并不一定上升。另一角度，考虑到若成品油价格放开可能带来居民消费开支的增加，政府可同时对公共物品（如公交）实施政策性补贴。由此，公共物品的补贴政策状况是成品油价格放开的重要前提之一。与此相对应，考虑到补贴资金的来源，借鉴国外经验，则资源税收的征收政策状况将是我国成品油价格放开的另一重要前提。考察国内资源税收的征收政策与公共物品补贴政策，我国放开成品油价格的两大前提条件已见雏形。

“建筑节能”的实施要突破政策瓶颈。——我国建筑物墙体（含屋顶与地面）传导耗热量占比已达40.5%，则墙体保温是“建筑节能”的重中之重。目前，聚氨酯与聚苯乙烯是保温材料的两大首选。为体现动态性价比，政策驱动将是聚氨酯墙体保温材料应用推广的重要推动力。值得一提的是，自2005年，我国迈入实质性建筑节能政策颁布实施的第三阶段。从节能标准上，已由当初的30%提高至目前的50%及重要城市地区的65%；从节能范围上，已在民用建筑节能基础上增加了公用建筑节能的考虑；从节能材料上，已就具体的聚氨酯节能材料颁布了相关政策。与此同时，全国城镇建设项目在设计阶段执行节能标准的已由2005年的57.7%上升至2007年的97%，相应施工阶段执行节能标准的已由2005年的20.8%上升至2007年的71%。由此，作为聚氨酯泡沫保温材料主要原料的MDI由于高层次的技术壁垒而使相关企业增加了更多的市场拓展空间。因此，作为国内唯一拥有技术垄断优势可生产MDI的上市公司，烟台万华（600309）未来业绩值得期待。（赵献兵）