医药行业：结构调整带来的机会重点荐四股

2009年02月01日 11:41凤凰网财经【大中小】【打印】

1. 医药板块回顾及投资建议

医药股在反弹中领先于大盘。08 年11 月初以来，医药股明显跑赢大盘，走出了一波振奋人心的底部反弹行情，这与我们11 月初的预期是相符的，支撑行业整体走强的原因我们之前已详细阐述过(详见11 月12 日月报《估值接近底部，投资时机较佳》)。

我们推荐的非周期性的两类公司，显然第二类主业稳健，估值优势明显的公司：丽珠集团、上实医药、江中药业、沃华医药、仁和药业，在估值修正的过程中股价有较大幅度的反弹;而一线的双鹭药业、恒瑞医药、科华生物上涨相对温和。

医药股目前估值水平回归合理。相对于11月初，虽然医药股估值有了进一步的提升，但与以往历史年度相比，医药股相对于沪深300的溢价率水平仅仅是由前期的偏低回归到了合理。

2008 年1-11 月医药制造业仍保持较快的增长。1-11 月，医药制造业主营业务收入、利润总额分别为6,561 亿元、645 亿元，同比增长了25.84%和29.12%，仍然保持较快的增长势头，但相比1-8 月份数据增速有所放缓，增速分别下降了2.96 个百分点、10.7 个百分点。利润总额增速放缓的主要原因是收入增速放缓、毛利率下降以及投资损失。原料药行业的收入和利润总额环比增速分别下降了6.08 个百分点、30.84个百分点，主要受宏观经济因素影响、出口量价变化较大所致。

1-9 月上市公司业绩大幅提升，08 年全年业绩应基本符合预期。08 年1-9 月，医药上市公司营业收入和利润总额分别为1,579.29 亿元、142.42 亿元，同比分别增长19.72%、40.45%。若剔除证券投资、浙江医药和新和成影响，利润总额同比增长62.70%，比08 年中期业绩的46.04%的增速更快。08 年三季度的上市公司盈利能力较前两季更强，但医药商业、下游化学制剂等细分行业经营性的现金流受宏观经济环境影响，比08 年上半年有所变差。上市公司08 年报尚未公布，但目前根据我们跟踪的重点公司四季度经营情况显示，部分原料药出口型企业、及制剂企业产品需求及公司业绩受宏观经济因素有所影响外，绝大多数公司全年业绩应基本符合预期，仍保持较快增长。

08、09年ROE仍将保持一定的增长。08年三季报，医药行业的ROE水平达到10.15%，同比增长了2.52个百分点;剔除浙江医药、新和成的ROE为8.41%，同比增长了0.69个百分点。即使在07年含较多证券投资收益(证券投资收益和公允价值变动收益占利润总额的31.58%)、ROE比较基数偏高、宏观经济走势较为不确定的情况下，我们预期08、09年剔除浙江医药、新和成的影响后、医药行业ROE仍将保持一定的增长，这是医药行业较其他周期性行业的突出优势。

医院、零售、第三终端药品需求加速增长。从整个医院市场规模看，IMS 数据显示，08 年上半年医院市场规模达到908.1 亿元，同比增长27.7%，增幅较大。国产药品医院采购规模增速最快，达到30.29%，超过了进口和合资药品的增速，带动了整个医院用药市场的增长。从零售市场看，南方所数据显示，2008 年上半年药品零售市场销售规模为670 亿元，同比增长约22%，相比前几年增速明显加快，主要原因是来自于第三终端药店的快速发展。从第三终端需求看，2009 年中央将继续安排专项投资近27 亿元，用于安排专项投资购置农村医疗设备;计划新增48 亿元安排支持农村卫生服务体系建设，这些政策性刺激将驱动第三终端药品需求的快速增长。

医改启动在即。自02 年以来，政府对医疗卫生建设循序渐进、加大投入，而08-09年整个行业可谓是政策最为集中、支持力度最大的一段时期。2008 年10 月14 日，国家发改委公布《关于深化医药卫生体制改革的意见(征求意见稿)》以来，基层卫生基础设施建设安排专项投资48 亿元、取消公立医院药价加成等相关政策及安排相继推出，同时加快编写推出基本药物目录。医改启动在即。

综上所述：目前医药股相对估值处于合理水平;行业及上市公司业绩增长较快;ROE未来增长确定;医院、零售、第三终端药品需求加速增长;医改启动在即，业绩增长较确定的预期以及政策面的利好，将共同支撑医药股持续走强。综上所述，我们认为目前应继续坚定持有医药股。

“领先大市-A”的投资评级，关注结构调整机会。我们仍维持前期对行业“领先大市-A”的投资评级，建议投资者仍继续持有非周期性的两类公司：第一、核心竞争力突出，高增长较明确、市场给予一定估值溢价的公司：双鹭药业、恒瑞医药、科华生物;第二、主业稳健，估值优势明显的公司：丽珠集团、上实医药、江中药业、沃华医药，仁和药业。双鹭药业和丽珠集团分别在两类公司中相对估值优势较明显，建议择机介入。另外，在二、三线医药股估值提升较快，一线医药股适当回调的前提下，建议择机介入一线医药股。而对于业绩下滑、估值折价的部分医药股、在其业绩恢复性增长趋势确立之前，我们建议只谨慎关注。

2. 重点公司动态分析及投资建议

2.1. 双鹭药业(002038.SZ)：高增长持续

营收延续快速增长态势。预期公司08 年全年收入约60%的增长，主要生化和化学产品增长较快：贝科能增长在80%以上，紫杉醇增长100%以上，长春瑞滨增长80%，欧宁增长50 %以上，雷宁增长40%以上。基因工程产品继续保持稳健增长态势，其中欣吉尔和立生素增长20%以上。公司三季报对全年业绩做了预测，归属于母公司所有者的净利润为2.02-2.70 亿元，对应EPS 为0.81-1.09 元，取中值即EPS 为0.95 元，我

们认为业绩应符合预期。

科研工作硕果累累。08 年上半年，公司的科研工作可谓是硕果累累。国家药监局已陆续批准了阿德福韦酯胶囊及片剂、氨酚曲马多片、吗替麦考酚酯分散片、利塞膦酸钠片、三氧化二砷等新产品，并均已上市销售。除此之外，替莫唑安将很快上市;依诺肝素、腺苷氮氨酸即将获得生产批文;扶济复凝胶剂已报生产;复合干扰素去年曾退审，目前公司已补充了部分临床资料，继续申报;重组甲状旁腺激素和尿酸氧化酶目前处于Ⅱ期临床;长效立生素将很快批准临床。除自身研发外，公司目前还积极从外部低成本吸引新项目和新产品，以不断丰富自身的产品线。

入选重大新药创制专项。公司在第二批国务院组织实施的“重大新药创制”科技重大专项中，已入选基因工程创新药孵化基地，同时入选的还有长效立生素等6 个临床前创新药物。国家对重大创新药专项投入非常大，第一、二、三期预算是300 亿元，其中第一期为60 亿元。除此之外，中关村、北京市政府对此还有配套资金。预计公司能获得几千万的创新药专项补贴，09 年应逐步能到位。

高新技术企业认定进展顺利。公司的高新技术企业认定工作目前已在公示阶段，预期08 年年报能按15%的税率纳税，年底会有税收返还。另外公司今年约有2,000 万的技术转让收入，技术转让收入的所得税和营业税均有减免。

新产品潜力较大。08 年下半年国家药监局已批准的新产品阿德福韦酯胶囊、氨酚曲马多片、吗替麦考酚酯分散片、利塞膦酸钠片、三氧化二砷;以及将获批的异环磷酰胺、腺苷蛋氨酸、环孢素软胶囊都将逐步成为公司未来新的利润增长点，与原有产品一起将共同驱动公司快速成长。阿德福韦酯是公司09 年的重点品种，该产品最先获批的是胶囊，目前片剂也已批准下来。公司计划以竞争厂家较少的胶囊走医院销售，竞争厂家较多的片剂走药店销售。阿德福韦酯预期09 年销售规模能达到2,000-3,000 万元。目前氨酚曲马多也供不应求，主要用于手术和癌症的轻、中度疼痛，部分替代了国内曲马多市场，该产品的原料属于二类精神药物，每次购买原料需药监局备案，09年公司大概申报原料1 吨，相当于3,000 万元左右的制剂销售。新产品的快速增长有可能使公司09 年业绩超预期.

维持“增持-A”的投资评级，12个月内合理目标价为36.4元。我们维持前期对公司08-10年的盈利预测，即EPS分别为0.88元、1.32元、1.71元，不含股票投资的EPS分别为0.92元、1.30元、1.71元;并维持公司12个月内的合理目标价36.4元，及“增持-A”的投资评级。