我们了解到，二期建网规模为28个城市，主要覆盖一期网络10个城市之外的省会城市、直辖市和计划单列市，基站建设规模约为2.8万-3万个，计划8月底展开招标。此外，在10月底前，中移动可能将启动TD-SCDMA三期投资规划预算，按照政府初步设想，TD-SCDMA网络将在09年6月底前完成对东部沿海及大中城市的覆盖，并将在未来3年内达到11万个基站的覆盖规模（一期及二期合计建设基站近4.3万个）。

我们对中兴的盈利预测已隐含竞争加剧影响

在近期中兴股价下跌期间，投资者沟通的重点在于盈利预测中系统设备的毛利率和市场份额。需要说明的是，我们在原盈利预测中已经考虑到竞争加剧的影响，在近期我们也更进一步进行保守调整，主要盈利预测的参数调整如下:

（1）国内业务的电信投资预测不做调整:三大运营商投资已经明确，我们认为即使3G业务发展不达预期，运营商也需要完成网络演进及升级，特别是初期投资。

（2）市场份额预测不做调整:我们认为竞争加剧将会带来市场份额降低及毛利率下降的双重影响。但我们之前对中兴市场份额已做保守预测，我们预测其CDMA份额较2007年略增，由32％增加到35％；TD-SCDMA份额较一期的50％降低至35％－32％；WCDMA的份额最低，预计仅为10－14％。

（3）CDMA及TD-SCDMA的毛利率预测有所下调。我们在原盈利预测中已考虑将CDMA及TD-SCDMA的毛利率自目前超过50％下降至45％，以反映竞争加剧的影响。考虑到竞争有可能超过此前预期，将CDMA及TD-SCDMA的毛利率下降至40％。而与此同时，我们之前预期WCDMA将是竞争最激烈的市场，给予25％－30％（2008年－2012年）的毛利率，GSM则给予30％的毛利率。

（4）海外收入保持45％－30％的增速（2008年－2012年）不做调整。我们认为在国际设备商逐步出局的大时代背景下，通讯设备行业的盈利率难以改善，但剩者为王的时代将使中兴、华为获取更多市场份额。华为自2004年以来持续保持40％以上的收入增速，2007年合同额为160亿美金，2008年将冲刺230亿美金。中兴自2007年海外增长提速，海外收入增幅为95％，2008Q1增速为57％，预计2008全年海外收入增速约45％。中兴计划2008年完成100亿美金的合同额、2010年冲刺200亿美金合同额，我们认为海外收入在未来3－5年保持30％以上增速是可以期待的。

（5）运营开支率预测不做调整。我们认为中兴的研发费用率在9－10％区间，历史看亦在这一区间，华为2006年、2007年研发费用率也分别为8.9％、10％。

我们对SG&A比率的预测是自2007年的17.7％缓步下降至2012年的14％，从国际设备商2007年报看SG&A比率，华为是16.4%、爱立信为12.4%、诺基亚为10.9%、摩托罗拉为13.9％。

（6）按照毛利率调整后的预测，我们修订后2008年－2012年EPS分别为1.30元、2.00元、2.61元、3.05元、3.61元，未来5年的净利润CAGR为31％，我们给予其1.5倍PEG，对应目标价为60元。"增持"评级。

通讯设备服务商及光纤光缆商亦具有投资价值

3G建设除了系统设备商受益以外，设计及服务业亦显著受益。其中我们认为增长前景最明确、具有投资价值的两家中小型企业为国脉科技及中天科技。

国脉科技:清晰经营思路换来持续成长。公司未来增长将沿三条主线扩张:

（1）系统集成业务，自2007年5月与国际设备商Juniper的战略合作打开福建省外5个省核心网系统集成的销售，2008年代理的Juniper产品先后中标中国电信骨干网采购，截止7月已公布的合同金额达1.2亿元，公司将在未来2年逐步获得Juniper在中国市场7000万美元的代理销售业务，并通过与PacketDesign、Force10Network、Teradatede等的战略合作，将系统集成业务的毛利率维持在14%以上。

（2）维护服务，是公司核心业务也是高盈利集聚，2007年仅省内维护业务就同比增长了46.4%，2008年是开启省外维护大门的元年，虽省外维护收入不大（2008年7月止仅有1000多万元）且主要是Juniper设备的维护，但长期看通过销售Juniper系统集成产品开拓维护服务业务及以高端维护站稳市场再拓展低端维护服务的经营思路将逐步获得成效，且目前仍有7亿美元Juniper存量设备市场待维护，加上省内积累的技术、人脉资源，我们仍认为公司维护业务具有厚积薄发的优势，持续成长可期。

（3）设计咨询业务是公司另一亮点，预计3G建设将在未来3年新增250亿元的设计市场规模，国脉科技2007年10月收购黑龙江网通设计院获得甲级资格，将为新联通提供咨询设计服务，长期与华信设计院的合作为向中国电信服务打下良好的基础。同时公司将延伸产业链至培训、基建服务等，其中国际外包服务培训中心的建设不会因增发受阻而搁浅，也不排除效仿中通服参与基建业务。

我们维持2008-2010年EPS分别为0.35元、0.55元、0.84元的预测，未来3年复合增长率为60%。"增持"评级。

中天科技:产能扩张驱动市场份额提升。2008年上半年实现收入14.1亿元，净利润8213万元，分别同比增长77%、100%，EPS为0.3元。营业费用、管理费用分别从2007年的6.2%、2.5%下降至4.3%、2.1%。增长体现在:

1）光纤光缆市场份额提升。光纤2007年扩产后产能提高47%，2008年上半年实现光纤净利润3096万元相当于2007年全年净利润，2008年5月在中移动、中国电信、中国联通的招标中市场份额分别为15%、20%、30%，而去年同期为11%。

2）特种电缆需求趋旺、价格走高。2008年上半年受南方雪灾、地震等自然灾害的影响OPGW、铝导线需求旺盛，价格走高，分别实现利润1349、1146万元，分别是2007年全年的1.38、1.82倍。

3）3G基站待建设数量增加射频继续扩产。2008年8月作为基站内器件连接线的射频电缆2007年进行的扩产（产能将从1.2扩至2.1万公里）即将完工，后一期扩产（至3.6万公里）将接踵而至，而据测算3G由于数据传输容量大、发射功率低、手机辐射小，基站数量将在2G基础上增加1/3，射频将在未来2-3年成为公司重要的利润来源。

4）房地产业务具有不可持续性，但对EPS影响有限，2008年上半年南通江东置业项目确认收入1.84亿元，但净利润仅为856万元，预计下半年如东昆仑房地产还有约1500万净利润待确认，房地产业务全年合计净利润2400万，对2008年EPS的影响仅0.06元。

预计2008年3季报EPS将同比增长50%，我们维持盈利预测2008年全年EPS为0.52元（扣除房地产为0.46元），2009、2010年EPS分别至0.68、0.83元，未来3年通信设备商景气度尤存，维持"增持"评级。

运营业步入"减速"时代

近期，香港市场及A股市场的运营商股价亦降幅较大，我们认为主要是投资者对电信运营业的预期有所悲观所致。客观而言，我们认为弱势运营商中国电信、新联通在经营上都存在亮点，中国电信在发展CDMA业务具有明确且积极的策略，新联通则拥有最成熟的WCDMA制式，但重组后竞争加剧、资本开支及运营开支急增将使其短期盈利增长受抑。我们一直维持对中国联通"中性"评级，并于5月24日电信重组披露当日将香港市场的电信运营行业评级由"增持"降至"中性"，目前仍维持这一观点。

近期公布的电信行业收入数据使我们看到，除了面临竞争环境的改变、费用开支的增加，运营业的收入增速亦在放缓。中国电信行业收入增长一直高于GDP增长率，特别是2001年前电信收入为高速增长期，增长率均在20%以上，远高于同期GDP增长率。但是2008年首次出现电信收入增长低于GDP增长现象，2008H1电信收入增速为9.2%、而GDP增长率为10.4%。分季度看，2008Q2电信收入增长率降至7.7%、低于同期GDP增长率3个百分点。我们认为自Q2开始执行的漫游通话费下降、语音弹性特别是本地通话业务的话音弹性自2007Q4后见顶回落，是电信收入增速放缓的主要因素。（国泰君安）

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