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农产品：业绩大降 分析师集体误估

2009年01月12日 10:56股市动态分析【大 中 小】 【打印】

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● 本刊记者 蔡晓铭

农产品(000061)日前公告业绩预减，2008年全年净利润将同比减少50%-70%，农产品2007年每股收益为0.44元，以净利下降50%计算，并考虑2008年4月定向增发6440万股摊薄每股收益，则保守估计农产品2008年每股盈利或将降至0.2元左右。

此前国内研究所包括中金公司、安信证券、长城证券、海通证券及国泰君安等对农产品08-10年EPS的预测几乎都集中在0.38、0.50、0.70元这样的一个区间，形成了一次集体的误估，并呈现出集体的风险无意识状态。只有境外的凯基证券在此前提示了农产品“归核化”进程中的风险，并于近期大幅调低农产品08-10年EPS至0.18、0.22和0.28元。

审视农产品净利迅速下降的原因，我们不难发现在公司2008年3季度报告中已可窥见端倪，如果更为细致的比对农产品2007年财务报表以及2008年前三季度报表，则不难发现非经常性收益大幅缩水这一事实，而分析师如果重视这一风险因素的存在，则在业绩预测及估值中虽不能做到十分精确，但至少能够提示足够的风险而不至于偏差巨大。对农产品业绩的集体误估，突出的体现了国内研究所在作分析预测时对主营业务经营及增长前景细致入微，但对可能导致业绩风险的其它影响较为轻视的取向。纯粹的卖方分析师角色令报告中对公司优势全面展示，但风险提示尤显不足。

问题出在非经常收益

农产品此次预测08年业绩同比下降5-7成，原因有二：其一是非经常性收益大幅减少；其二是民润超市外方股东单方增资事宜未完成，仍需以47.76%股权比例核算亏损，同时深圳海吉星渔港亏损加大。

事实上，对于上述第二点因素，在国内券商研究所此前的报告中亦多次提及，因为民润超市亏损历来是拖累农产品净利润的绊脚绳，这一情况并不是2008年才出现的新情况，在2007年农产品同样是按照47.76%的股权比例并入亏损7770万元(2007年民润亏损1.627亿元)。因此我们可以看到，民润亏损确实会拖累农产品08年的净利润，但却不会导致净利润同比下降。值得一提的是，民润08年的亏损幅度要小于07年，以股权比例计入亏损，更不可能导致农产品净利同比下降。

问题只有一个，即非经常性收益大幅下降。比较农产品2007年及2008年前三季度数据可看到，农产品2007年投资收益为8400万元，而2008年前三季度仅为1320万元。而2007年8400万投资收益中，处置子公司产生收益即为1.03亿元。另外，农产品2007年获得的营业外收入为1.07亿元，2008年前三季度营业外收入仅为6330万元。且2007年1.07亿营业外收入中，非流动资产处置获利7402万元。

业绩下降应可预测

如上所述，农产品2007年非经常性损益表中至少非流动资产处置损益＋转让股权投资损益两项之和约为1.74亿元。同时也可以看到，2007年农产品归属于上市公司股东的净利润为1.70亿元，扣除非经常性损益后归属上市公司股东的净利润仅为1321万元。2007年每股收益0.44元，而扣除非经常性损益后的每股收益为0.034元。

从财务报表粗略的看，似乎农产品的2007年收益主要是靠非经常性损益支撑。但其实情况并不是那么简单，农产品经营农产品批发市场这项主营业务的现金流和盈利都一直保持稳定，并创造了相当的收益，增长前景也相当可观，且近年在广西、湖南等地的业务扩张有目共睹，这也是券商分析师看好农产品业务前景的原因。导致农产品2007年财务数据显得主要靠非经常性收益支撑的原因在于，2007年民润超市计入亏损和计提青联公司应收款减值准备这两项的负面影响为9857万元。简单的理解，农产品2007年非经常性收益大大抵消了非主营业务的民润超市亏损和其它不利因素，因此2007年每股收益0.44元主要体现了主营业务农产品批发市场经营的绩效。

但到了2008年，非经常性收益大为减少，原因是随着农产品“归核化”战略的推进，需要处置和能够处置的资产已然不多，2007年以后可能取得的非经常性收益也不会太多。这一情况在2008年三季度报表中已经得到明显的体现，亦即2008年应对民润亏损和海吉星的亏损，农产品已不可象2007年用非经常性收益来抵消，而需要用到主营业务产生的收益来填补，这就导致在2008年前三季度一直体现不出年度利润可能会下降，但到年终核算时会体现出大幅下降。

如果认真分析2007年利润的构成，并仔细比较2008年前三季度数据，则分析师对农产品08年度盈利预测应当不至出现巨大偏差。但我们在2008年农产品三季度报告出台后所能看到的研究报告中，长篇累牍的主要是对农产品主营业务农批市场经营现状和未来扩张前景的分析和预测，分析师们将功力用在主营业务的研判上固然是正途，但由于公司经营及盈利预测必须全盘考虑，对三季报中体现出的财务数据变化未能全面加以考虑，是导致众多研究所仍然维持农产品08-10年盈利预测不变的主要原因。

由于盈利预测未改变，估值也就没有改变，那么在盈利预测与实际盈利出现超过50%的偏差以后，承担风险的自然是投资者，因为此时的PE将大大翻倍，如农产品以当前股价和08年每股收益计算的PE将高达80倍，蕴藏一定风险。

农产品08年非经常性收益大幅缩水

2007年 2008年前三季度

投资收益 8410万元 1320万元

营业外收入 10740万元 6330万元

公司公告：

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公司新闻：

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