硅铁业务蓬勃发展

鄂尔多斯（600295）公司是我国最早开发、生产羊绒制品的毛纺企业之一，开发时间长、生产规模大、技术设备好，综合竞争优势明显。

在不断改善传统羊绒业务的同时，公司也积极立足当地，不断寻求新的利润增长点，目前突出表现在硅铁业务的发展上。公司通过投资控股鄂尔多斯电力冶金公司60%的股权介入硅铁业务。电力冶金公司坐落在内蒙古鄂尔多斯棋盘井工业园区内。鄂尔多斯电力冶金公司主要生产经营硅铁、硅锰、工业硅、电石等产品，该公司有煤矿资源和自备电厂。需要说明的是，公司目前尚未大规模进军煤化工产业，但考虑到这一产业的巨大发展前景和鄂尔多斯地区丰富的煤炭资源，公司已经规划近年大力发展煤化工产业。

公司选择硅铁产业作为发展方向是因为拥有丰富的相关资源。硅铁行业是资源密集型行业。鄂尔多斯市已经探明硅石储量3196万吨，SiO2含量高达96~99.82%，远景储量达到3亿吨；同时，鄂尔多斯离宁夏不远，宁夏也拥有大量较高品位的硅石矿。更为重要的是，鄂尔多斯地区的煤矿资源非常丰富，公司的大股东鄂尔多斯集团至少掌控60亿吨储量的煤炭资源。

硅铁行业前景看好。硅铁产品主要用于黑色金属和有色金属等冶炼企业的炉料，金属镁的冶炼过程中需要大量硅铁作为添加剂，由于近年来汽车产业快速发展，金属镁的市场发展空间较大。目前我国金属镁产能约76万吨，由于金属镁在替代铝合金方面优势更加明显，目前我国金属镁产量正处于快速增长阶段。与此同时，国外一些硅铁生产大国也受限于能源（电力）供应不足或污染治理不能达标、或受原材料供应紧张、价格上涨等因素的限制，每年都有一部分企业被迫关停。因此，世界硅铁行业向中国转移动向明显。在这种情况下，硅铁价格不断攀升，目前内蒙75硅铁价格为9800元/吨，72硅铁价格为9600元/吨。

积极介入新能源领域

金属硅是生产太阳能电池硅及电子硅的初级产品，下游需求旺盛，环保压力大。电力冶金公司目前通过控股子公司采用外包方式生产，每年收取管理费2000万元。2007年实际产量在2500吨左右，预计未来年将达到5000吨产能的水平，其中太阳能级的和电子级的均为2500吨。

公司未来计划进行两次融资。定向增发发行股票数量不低于1亿股且不超过3亿股，本次发行拟募集不超过30亿元人民币资金，按重要程度及先后顺序排列，用于以下两个项目。第一，投资9.8亿元收购电冶公司的股权。第二，投资20.2亿元对鄂尔多斯多晶硅增资扩股。项目实施后，鄂尔多斯多晶硅的注册资本将增加到31.3亿元，公司直接控股比例为64.54%，间接持股为14.38%，合计持有78.92%。另外，公司计划发行不超过13亿元的可分离债券。募集资金主要用来偿还银行贷款，这样可大幅降低公司的财务费用。

盈利预测与投资建议

我们预计鄂尔多斯电力冶金公司2008－2009年实现的净利润总额分别为15.7亿元和26.34亿元。假定今明两年鄂尔多斯在电力冶金公司的股权仍为60%，则2008－2009年公司从电力冶金公司获取的净利润分别为9.42亿元和15.8亿元；以目前103200万股的总股本计算，折合每股收益分别为0.91元和1.53元。假定公司2008－2009年在羊绒业务上获取的净利润分别为1.24亿元和1.55亿元，折合每股收益分别为0.12元和0.15元，则公司2008－2009年EPS分别为1.03元和1.68元。如果考虑到再融资情况，预计公司2008－2009年净利润总额分别为10.66 亿元和20.21亿元，对应的摊薄后EPS分别为0.77元和1.46元。

我们认为，考虑到公司的资源优势和2010年业绩的爆发，即使在目前的市场格局下仍给予公司较高估值:不考虑再融资情况下可以给予公司25.75-33.6元的估值；考虑到再融资情况下可以给予公司23.1-36.5元的估值。综合考虑，我们给予公司25.75元－33.6元的估值，首次给予“买入”的投资评级。

风险因素:硅铁、硅锰、电力、煤炭、兰炭、硅石、锰矿石、金属硅和多晶硅等多种原材料及产成品价格的波动；硅铁项目运行情况；再融资进程；国家相关政策（如环保）对公司经营的影响；治理结构需要进一步优化。

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