刘宏:我的证券投资与股市涨跌无关

炒股票亏钱赚钱是正常的，但这种跟市场高度相关，与市场涨跌绑在一起赚钱的方法，绝非立业之本，正规的机构不应该是这样投资的。而套利交易能够使投资收益与投资标的物的绝对价格涨跌无关，只要两个市场的定价有偏差，就有机会赚到钱。

文本刊记者夏一天摄影/林舒

如果说"传统中国机会"是中国经济高速增长大背景下人民币升值、资产升值，带动股票、房地产价格上升从而给投资者带来财富的话，此时此刻经济过热隐忧下，股市的大起大落使传统中国机会风险无限而风光有限，此时，一些本土私募冲基金经理已40经把"另类中国投资机会"纳入法眼。另类中国投资机会究竟是什么、又何以低风险高收益？用本土私募对冲基金博弘投资总经理刘宏的话来讲，"另类中国投资机会，是中国金融市场发展日趋成熟过程中，必然产生的定价偏差带来的产品间套利机会，即同一时间，同一品种，两个市场，"市场通常是有效率的，但经常表现的没有效率；两种可能出现偏差的价格，俩种价格间的套利。这种套利交易能够使投资收益与投资标市场需要科学技术，但交易不是科学技术。"的物的绝对价格涨跌无关，只要两个市场的定价有偏差，就有机会赚到钱。"举个简单的例子，假设市场流动性足够好的情况下，某座城市的同一天中，A区的桔子比B区的便宜一块钱，刘宏要做的事就是首先用电子眼扫描到A区、B区分别有多少桔子，再悉数从A区买来便宜的桔子后，迅速拿到B区去卖掉，就可以赚到1块钱的差价。

只是在金融市场中，套利者买卖的是金融产品，而且金融衍生品的套利交易远比桔子复杂。惨败后的思索刘宏办公室的书架中，摆着一个南开校友聚会时，特别为他制作的"最大起大落"奖，说到这个奖牌的来历，刘宏意味深长地说，没有那次股票投资的大起大落，他现在还是个股市里打滚的大户，也不可能有他的市场中性套利（对冲）基金。2001年以前的刘宏，和许多中国第一代股民一样，带着下海赚来的第一桶金，经历着中国一轮又一轮股市牛熊的交替，之前的熊市，刘宏也亏过钱，但他一直认为熊市亏钱很正常，直到2001年底的一次巨亏，刘宏几乎到了破产的边缘，他终于顿悟，"炒股票亏钱赚钱是正常的，但这种跟市场高度相关，与市场涨跌绑在一起赚钱的方法，绝非立业之本，正规的机构不应该是这样投资的。"

喜欢反思总结的刘宏，想了很多。他想起大学时曾经看过的一本美国人写的书，介绍风险管理可以用对冲的办法，又忽然想到91年深圳下海时给别人讲授过的一门课《金融期权》，两件看似相隔久远的事联系在一起让刘宏茅塞顿开，"我为什么不用金融衍生品或者其他金融工具去抵消（对冲）证券的风险？套利策略交易与市场不相关，市场价格涨了我不会受益，市场价格跌了也不会损失，只赚取同一产品在不同市场的差价，风险极小，这不是稳赚的事嘛。"刘宏把忽然间发现的这个市场机会叫做"另类中国投资机会"，从此他开始疯狂学习金融工程学方面的知识。幸好，他虽然亏掉了钱，却没有亏掉自己的团队，"我还有一个做软件的公司，研究了大量的金融工程知识后，我下步的任务就是带领自己的团队创建个基于中国市场的套利对冲基金。"

2003年8月，刘宏成立了中国第一家，完全依靠数量化交易模型和程序化辅助交易进行证券投资的，市场中性套利和对冲（基金）公司。从2005年2月开始至今，博弘投资管理的资金累计收益率已达192 %。更像研究生导师的基金经理人自己研究对冲基金，对学化学专业的刘宏并非易事，作为80级的大学生，秉承着那一代人根深蒂固的科学主义理想，下海后有了一定资金实力和能力后的刘宏仍然做学者的冲动，打造基于中国金融市场的本土对冲基金，不但满足了自己的兴趣，又为商人找到了一个盈利点，这样，一个由金融工程师和IT程序员学者群体构成的核心团队，于2003年开始了本土套利对冲基金之路。

刘宏看好的就是未来金交所的定位的金融衍生品，据他了解，虽然国外的市场品种丰富，策略也有用武之，但西方人大多是安排金融业务资源整合的人，真正埋头做研究的都是亚洲人，比如中国人、印度人，"我们并不比外国人差，这也坚定了我做好套利交易的决心。公司里也是课题管理制度，领导的感觉更像带研究生，但我们是企业，所以我们做的都是以赚钱为导向的研究。"刘宏说。公司10个金融工程师做金融研究员，8个程序员，金融工程师负责交易策略的制定和风险管理，这些都依赖数学的模型。据了解目前，在国内重视金融工程与IT结合，并从事这类套利交易的本土对冲基金大约10余家，大多机构仍多停留在理论阶段，在私募基金圈里，做到像刘宏的博弘投资这样有可观收益率的更是凤毛麟角。

另类中国投资机会，真的低风险高收益资产泡沫已经出现的情况下，还有没有其他投资机会，能够让我们承担较低风险的同时获得高收益，答案是肯定的。"以前的中国股市文化，用'黑帮文化'来形容一点都不过分。"作为第一代股民，刘宏追随中国的金融市场一路走来感慨颇多，"原来的市场太初级了，他势必发展得越来越规范，越来越接近像香港和华尔街，这样就有两条发展的主线:一是引入新的金融产品比如衍生品，还有一条就是引进新的交易机制比如保证金交易和融资融券交易。这些创新推出之后会出现什么样的现象呢？

中国市场太新兴，太投机，也太缺少专业人士，特别是一些金融衍生品和一些创新产品，这些产品的盈利模式和交易策略有些非常复杂怪异，所以在缺乏专业人士又有原始遗留问题比如'黑帮文化'等等，那么产品的定价的偏差就会比较大，也就意味着低效率市场，低效率意味着什么？低效率意味着套利机会多，也意味着套利利润是丰厚的。所以，我们说的另类中国机会并非中国的高速增长，而是中国的金融市场，从一个'黑帮文化'的原始金融市场，走向成熟的过程中带来的巨大机会。"听了这番话，就不难理解为什么刘宏对近几年股票市场的大牛市反而没有证券市场的不断推陈出新让他兴奋异常，"牛市、熊市都有阶段轮回，但金融市场不断推出的新品种，却像新鲜的血液，让这个市场持续充满机会。"事实证明刘宏的另类中国投资机会没有看错。2005年2月份，从国内第一只指数基金上证50ETF推出开始计算，刘宏团队管理的私募基金每年利用各种指数基金和一篮子股票等的套利交易，平均年化收益率为46%。这个投资年化收益已经远远高于国际市场，而至今中国市场的大量金融衍生

品还未开发出来，"山雨欲来风满楼，我们要的是雨，但这么一点风已经够厉害了，大量金融产品推出后，带来的市场一定是巨大的。"刘宏坚定的认为，以前基于金融工程投资在国内无法生存，因为没有土壤，随着我们预期的到来，这种另类投资，一定会像雨后春笋一样蓬勃发展。当然，市场中性套利的投资理念是低风险低收益，正是因为中国这样新兴市场的发展之初的不完善，才造就了低风险高收益的可能。本土对冲基金的"黑箱操作"因为私募基金的交易策略可以不公开披露，被很多人戏称为"黑箱操作"，对于另类的中国投资机会，刘宏和他的团队是怎样抓住的，刘宏举了几个浅显的例子，也许会给投资者抛砖引玉。正如文章开头举的例子一样，同城同一天不同区的桔子价格有高有低，我们买来便宜的桔子拿到价钱高的地方去卖掉，就是套利。套利就利用市场信息不完美，同时低买高卖，来赚取盈利的一种方式，因为价格存在偏差是市场在犯错，所以这种交易几乎没有风险。

以ETF套利为例，投资者要买入100万份上证50ETF，将有两种实现途径:其一是像买卖股票一样以市价买入，其二是买入构成ETF的"一篮子股票"（篮子股票的构成每日确定，大致与上证50指数的构成一样），然后申购得到ETF。这样，同样申购50ETF，从两个市场同时买入价格有差价时，我们就可以进行套利。卖出时同理。

还有一种套利交易用在效率较高的市场，就是没有明显定价偏差，但按概率计算盈利的可能性较大的，统计套利交易。比如，俩个人赌博抛硬币，每人赌一面，A输了给B 100元，B输了给A 200元钱，如果只赌一两次双方风险都很大，但如果不停地在赌博，A一定是赢家，因为如果抛的次数足够多的话，按概率计算，硬币出现正反面的次数各占50%，A如果大量参与这个赌博，他做的事就是统计套利。对后市的套利机会，刘宏认为主要集中在指数期货，但这种肉眼很容易就能看出来的套利机会，因为参与者众多，也许在很短时间内就会消失或变小，如果中金所推出金融期权等相对复杂的金融衍生品，则套利机会相对多些。能否抓住这些另类的投资机会，投资者关键是要不断地学习掌握新的知识，和市场同步甚至更快的进步，或者交给专业人士打理。

刘宏投资语录

"两句话"十余年的交易生涯，刘宏的投资理念也是对他影响最深刻的两句话:"市场通常是有效率的，但经常表现的没有效率；市场需要科学技术，但交易不是科学技术。"

第一句是经济学大师萨缪尔森说的，这句话是什么意思？前半句是说明市场会自动调整偏离较大的价格，我们不至于被无序的价格置于死地，但后面的这半句话就是说，市场通常会犯错，这样就会产生价格偏差，我们就能够有套利的机会。

第二句:"交易不是科学技术"是说科学技术对交易有帮助的，但不能盲目的迷信模型和程序。金融模型和自然科学的模型定律完全不同，比如自然科学中的万有引力定律，我们可以在一定的范围内完全依赖它，一棵结满熟透苹果的果树，我们只需要在树下等，苹果一点会落下来，这是必然规律，但金融模型不可以这样去依赖。金融模型和规律就像放大镜，有了它你会看得更清楚，没有的话也许一片模糊，但放大镜永远不可能替代眼睛，于是讲第二句话的大师说金融模型"靠不住，但离不开"，刘宏大笑说自己就是那位大师，"这是多年投资生涯的总结，不要以为电脑一开黄金万两，但模型对交易肯定是有帮助的，其实最主要的还是人。"

"三言"刘宏认为长期下来要有一个比较满意的投资结果，要满足的三个方面:

第一方面是要有交易策略，"交易策略"。根据不同的市场机会，可以有很多个策略，哪个机会出现，就用对应的策略。"长期投资"并不是策略，而是策略的属性，以投资公司为例，这个策略的本身就不是短时间可以完成的事，就好像煎牛排就是个短时间的事情，炖牛肉却必须是个长时间的事一样。

第二个方面是风险管理是最重要的，需要比交易策略要慎重得多。虽然套利理论上讲是无风险的，但实际操作中却并非如此，统计套利更是如此，比如样本是否够大，投资的组合是否正相关等等。这里的风险管理不是简单的斩仓、止损，是门需要我们好好研究的学科，风险管理最根本的是两条，第一，如何能够保证我们赚钱，即给定资产时间和最大亏损额前提下的收益，第二步，考虑好在极端情况下，比如股票的暴涨暴跌情况下，怎样做能保证自己不破产。

第三个方面是交易员的个人能力包括市场感觉，刘宏一直认为伟大的乐谱电子琴是演奏不出感染力的，但由艺术家来发挥，效果则完全不同，同样，优秀的交易系统需要优秀的执行者才能充分发挥其效用，比如发现市场机会后，进入和退出交易时机的选择，这些都是用科学技术无法解决的。比如，指数期货套利，假设现货1000点，期货1200点，那就出现了200点的价差，套利者可以去锁定这200点的价差，但价差明天可能变成300点，这样第二天账面上的资金就会是负的，如果第二天是估值日的话，净值就是负的，什么时候是最大价差谁也不知道，在这种情况下，一个交易员要做的就是判断多大价差的是大价差，多大的价差是小价差，从而选择介入时机，在没办法用科学技术解决的时候，就是交易员发挥智慧的时候了。

采访结束时，刘宏感慨的用"年近半百一事无成"来形容自己，他说中国的金融市场发展潜力太大了，他有信心用后半生等着和这个市场一块成就自己的事业，踏实准备，并能狠狠抓住市场机遇的人永远是赢家。