中信证券人士表示，“可交换债券有三种不同的交割方式:股票、现金和混合交割，多种可选择的交割方式能有效减轻‘大小非’减持对市场的冲击。”在国外，现金交割的方式应用比较少，而混合交割方式则最受欢迎。混合交割方式赋予发行人在交割时有选择进行股票或者现金交割的权利，对于“大小非”来说，混合交割方式可以带来很多的便利，可能成为我国可交债的主要交割方式。

该人士进一步分析，与可转债发行规模的控制体现在对发行人的总资产、总负债的要求不同，可交债发行规模的限制除了资产负债方面的要求之外，应该还会要求与发行人用来交换的股票的价值相匹配。一般情况下，可交债的发行规模应小于可转债。

根据欧洲和香港可交债的发行规则，用来交换的标的股票是需要被冻结或托管的，因此可交换债券在某种程度上可以看成有抵押的债券。在母公司破产的情况下，持有人仍能够以可交债换子公司的股票。与可转债相比，可交债的风险更小。未来，直接信用融资将得到更长足的发展，因此可交换债券在风险方面的优势能够为其赢得更大的发展空间。

联合证券分析师张晶认为，由于可交换债券的债券和股票分属于不同的发行人，因此，发行可交换债券可适用于当前尚未实行股权分置改革的部分上市公司的母公司。这种方法的最大优点是，让国有股、法人股以投资者选择的方式进入流通市场，减少了直接上市对于整个市场的冲击。对于债券发行人而言，是一种低利率成本融资的方式。

可交换债券的发行，事实上相当于给限售股解禁在股市和债市中间搭起了一座桥梁。

监管问题待解

联合证券杨伟聪认为，可交债是一种衍生产品，以限制流通股的分红收益作为衍生产品的无风险收益，然后再以债券发行的方式解决限制流通股的流通压力。实际上可交换债券等于一个固定收益的债券加上一份标的股票的看涨期权。该方式不仅解决了限制流通股的流通问题，降低了市场真实压力，并且也为“大小非”解决了融资问题。同时，也为市场提供了一种可能获取稳定收益的产品

西南证券券商分析师王大力表示，可交换债券的发行人为大小非持有人，购买者主要是机构投资者。同时，可交债嵌入了交换条款，在债券到期时，可按约定的价格来获得相应股票。这样一来，缺钱的“大小非”通过发债筹了钱；有钱的机构由于买债可保持固定性收益，且未来转换还可能会有溢价，所以也愿意买。

但此方案有两点问题没有解决:一是“限制流通股的分红收益作为衍生品的无风险收益”，然而，上市分红是不是总很稳定？是不是只有稳定分红的公司才能发债？这种无风险收益其实也是有风险的。二是，目前熊市下，机构投资者对债券有兴趣。但是，同样要吸纳一部分资金，而目前大盘的一个问题是增量资金的缺乏。同时，如机构投资者预测大盘还要继续向下，可以在适当的点位来抄底，这样就没必要买债了。

同时，国泰君安券商分析师梁静也指出，开发可交换债券面临的技术挑战不小，发行可交换债券的主体是“大小非”股东，因此包括发行可交换债券的审批程序、存续期内的监管等问题都需要另行考虑。

接近证监会的人士向记者透露，2008年4月20日，证监会发布了《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》，明确引导“大小非”减持应当通过交易所的大宗交易系统；按照《意见》规定，未来通过大宗交易系统减持的限售股数量会相当大，但是相关的约束机制一直没有出台，反而出现了一些“过桥减持”等曲线方式，通过大宗交易系统减震的目的没有得到很好的实现，但是这一思路没有变。在研究了大宗交易系统前期出现的问题以后，这次提出了两个实质手段，通过券商中介引入“二次发售机制”，增加流通环节，将“大小非”减持过程拉长；又通过债市来解决解禁大小非在股市大宗交易无对手盘的问题，从而减轻限售股解禁带来的抛售压力，是一个很好的方式。

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