李扬：降低杠杆率成为国家战略

中国社会科学院原副院长、国家金融与发展实验室理事长李扬

凤凰财经讯 2015年11月4-5日，由凤凰网与凤凰卫视联合举办的“2015凤凰财经峰会”在京举行。本届财经峰会汇聚全球一流思想家和实践者，围绕中国制度变革与技术革新两大议题进行深入讨论，寻找大变革时代，通往繁荣的未来之路。

中国社会科学院原副院长、国家金融与发展实验室理事长李扬发表主旨演讲时表示，杠杆率的提高在全世界蔓延之势。中国作为世界上最大的发展中国家，为此不可不查。在刚刚结束的十八届五中全会关于“十三五”规划的《建议》中明确提出要提高直接融资比重，降低杠杆率。这样一个战略任务是需要完成的，而且是很艰巨的，为了完成这个任务，我们需要做一些研究来刻划一下到底我们的杠杆率状况如何，我们最近这几年完成了一项研究，就是编制国家资产负债表。

以下文字实录：

李扬：女士们、先生们，大家下午好。很高兴在此应邀参加这个会，刚刚主持人说互联网，说的不是互联网，说的是降低杠杆。大家知道，本轮危机就是一次债务危机，高杠杆是构成危机的一个很重要的原因，因此去杠杆就是降低杠杆率构成当前世界经济恢复的必要环节。去杠杆化已经七年了，但是数据显示，这个情况并不理想，世界各国的杠杆率都在普遍提高。与此同时我们也看到，杠杆率的提高有在全世界蔓延之势，有研究显示，如果2008年之前全球的杠杆率提高归因于发达国家的话，在那之后，特别是当下杠杆率提高将归因于发展中国家和新兴市场国家。中国作为世界上最大的发展中国家，为此不可不查。我们确实查了，所以在刚刚结束的十八届五中全会关于“十三五”规划的《建议》中明确提出要提高直接融资比重，降低杠杆率，在我们党的文件中也是首次。这样一个战略任务是需要完成的，而且是很艰巨的，为了完成这个任务，我们最近这几年完成了一项研究，就是编制国家资产负债表。

从2012年开始，新组建的国家金融智库，就是国家金融与发展实验室致力于编制国家资产负债表，已经有两本了，2013年编制了2013年之前十年的，2015把数据追溯到2014，我们现在有到2014年底的债务情况。债务问题不能就债务问题来研究，因为借钱总是有用处的，所以必须密切结合债务极其密切关联的资产状况来加以判断，这样的话一个完善的资产负债表是判断债务状况、杠杆率状况恰当的框架，也正是于这样一个框架才能探寻合适的去杠杆化的战略和方针。

中国在危机以来，整个国家的负债率在上升，国家作为一个整体，2007—2013年，国家负债率由41.8%提高到49%，年均提高1.2个百分点。在我们分析的时间区段里，有三个年份是超过了平均水平，就是2009、2012、2013，密切结合这三年中经济形势的变化，我们可以得到的结论是：国家的负债率上升与全球危机的蔓延以及国内经济下行密切相关。刚刚是把国家作为一个总体来看，现在把构成国家的主要部门分别进行分析，2008—2014年这样一个时间段里，各个部门的债务占GDP的比重分别是：居民由18.2%提高到36%，上升了17.8个百分点。非金融企业从98%提高到123.1%，上升了25.1个百分点。金融部门从27.6%下降到18.4%，下降了9.2个百分点。政府部门从40.6%提高到58%，上升了17.4个百分点。2014年末，中国经济整体债务总额为150.03万亿，占GDP的比重从2008年的170%上升到235.7%，6年上升了65.7个百分点。金融部门又形成负债又形成资产的活动，把它剔除的话，中国实体部门债务规模为138.33万，占GDP的比重从08年的157%上升到2014年的217.3%，6年上升了60.3个百分点，上升速度是相当快的。    看到债务之后必须转到另一面去，就是资产，债务上升很快，资产的状况怎么样？资产上升速度比债务增加的速度要快，中国各个部门的债务大都会相应形成一些资产，因此中国作为整体各个部门的资产规模也是相当大的。我们给了两个口径，一个是宽口径，能算得都算上，一个窄口径，只算那些有流动性的，流动性强的资产。宽口径主权资产227.3万亿，主权负债124万亿，资产净值103.3万亿，超过一年GDP的规模。我刚刚说的资产里面，比如有很多土地，繁荣的时候是可以买掉的，如果经济下滑是卖不掉的，土地即便是帐上有，但是不能够现实的形成可以处置的资产，必须扣除。还有大量的国有和事业单位的房地产，也是不容易处置的，所以在考察一个国家真正应对债务能力时必须把它剔除，我们做了这个剔除，得到的最终结论是：中国的主权资产由227.3万亿减产到152.5万亿，窄口径的主权资产净值为28.5万亿，大概是GDP的一半。从资产构成来说，净值中第一是储备，第二是公司，特别是上市公司，都是流动性非常高的资产。

根据这样一些数据就会有结论，结论是：中国发生债务危机的概率是极小的，因为即便发生了一些这样的问题，我们也有足够的资产去覆盖它。进一步深入分析的话，中国的地方政府债务最近几年受人瞩目，而且炒得很热。我们的研究显示，地方政府固然有债务，但同时也有资产，而且还有相当大的资产。到2014年末地方政府总资产108.2万亿，总负债30.28万亿，净资产77.92万亿，总量上讲，后面还有严重的期限错配问题。给大家一个定心丸的同时必须要居安思危，我们研究了潜在的债务，其中最主要是两块，一块是养老金缺口，再一块是银行的显性和隐性的不良资产，这些是或有负债，我们力求使或有负债不要变成实有负债，全球经济进一步下行，中国经济进一步下行，可能会使一些潜在的债务变成实有债务，所以中国主权净资产的增长动态有可能逆转。